Оригінальна назва: «Як стейблкоїни стають грошима: ліквідність, суверенітет та кредит»
*Автор: *Сем Бронер
Упорядник: Deep Tide TechFlow
Традиційні фінанси поступово інтегрують стабільні монети у свою систему, а обсяги торгівлі стабільними монетами постійно зростають. Стабільні монети завдяки своїй швидкості, майже нульовим витратам і легкості програмування стали найкращим інструментом для побудови глобальних фінансових технологій. Перехід від традиційних технологій до нових означає, що ми приймемо принципово інші бізнес-моделі — але ця трансформація також принесе нові ризики. Адже самостійне управління цифровими активами є руйнівною зміною для банківської системи, яка існує вже сотні років, у порівнянні з банківською системою, що покладається на депозитні вклади.
Отже, під час цього процесу трансформації підприємці, регулятори та традиційні фінансові установи повинні вирішити які більш широкі питання грошової структури та політики?
Ця стаття детально розглядає три основні виклики та потенційні рішення, з яких як стартапи, так і будівельники традиційної фінансової сфери можуть знайти актуальні питання: єдність валюти; використання стабільної монети долара в економіках, що не належать до долара; а також вплив, який може мати краща валюта, підтримувана державними облігаціями.
1. "Єдність валюти" та створення єдиної валютної системи
“Єдність валюти” (Singleness of Money) означає, що в економіці, незалежно від того, хто випускає валюту або де вона зберігається, всі форми валюти можуть обмінюватися один на одного за фіксованим співвідношенням (1:1) і використовуватися для платежів, ціноутворення та виконання контрактів. Єдність валюти вказує на те, що навіть якщо кілька установ або технологій випускають подібні інструменти валюти, в економіці все ще існує єдина валютна система. Насправді, незалежно від того, чи це долари на вашому рахунку в JPMorgan, чи долари на рахунку в Wells Fargo, чи залишок у Venmo, вони завжди повинні відповідати стейблкоїнам — і завжди підтримувати співвідношення 1:1. Цей принцип залишається в силі, навіть якщо ці установи мають різні підходи до управління активами, а їх регуляторний статус має значні, але часто ігноровані відмінності.
Історія банківської справи в Америці, в певному сенсі, є історією забезпечення обміну долара та постійного вдосконалення відповідних систем.
Глобальні банки, центральні банки, економісти та регулятори схвалюють "єдність грошей", оскільки це значно спрощує угоди, контракти, управління, планування, ціноутворення, бухгалтерський облік, безпеку та повсякденні транзакції. А сьогодні підприємства та особи вже давно сприймають єдність грошей як належне.
Однак, "єдність валюти" не є способом функціонування стабільних монет на даний момент, оскільки стабільні монети ще не інтегровані з існуючою інфраструктурою. Наприклад, якщо Microsoft, банк, будівельна компанія чи покупець намагатимуться обміняти 5 мільйонів доларів стабільних монет на автоматичному маркет-мейкері (AMM), через недостатню глибину ліквідності, цей користувач не зможе досягти обмінного курсу 1:1, і в кінцевому підсумку отримає меншу суму, ніж 5 мільйонів доларів. Якщо стабільні монети повинні кардинально змінити фінансову систему, така ситуація явно є неприйнятною.
Загальна система обміну за номіналом допоможе стабільним монетам стати частиною єдиної валютної системи. Якщо стабільні монети не зможуть бути частиною єдиної валютної системи, їх потенційна функція та вартість значно знизяться.
Наразі стабільні монети функціонують таким чином, що емітуючі організації (такі як Circle та Tether) надають послуги прямого викупу для своїх стабільних монет (відповідно USDC та USDT), які в основному орієнтовані на інституційних клієнтів або користувачів, які пройшли процес верифікації, і зазвичай супроводжуються мінімальним обсягом 거래.
Наприклад, Circle надає підприємствам Circle Mint (колишня Circle Account) для карбування та викупу USDC; Tether дозволяє перевіреним користувачам здійснювати прямий викуп, зазвичай вимагаючи досягнення певного порогу (наприклад, 100 тисяч доларів).
Децентралізований MakerDAO через свій модуль Peg Stability Module (PSM) дозволяє користувачам обмінювати DAI на інші стейблкоїни (наприклад, USDC) за фіксованим курсом, фактично виконуючи роль перевірного механізму викупу/обміну.
Хоча ці рішення є ефективними, вони не є універсально доступними і потребують інтеграторів для підключення до кожного емітента по одному. Якщо немає прямої інтеграції, користувачі можуть лише обмінювати стабільні монети або "виходити" через ринок, без можливості погашення за номіналом.
У разі відсутності прямої інтеграції деякі підприємства або застосунки можуть стверджувати, що здатні підтримувати надзвичайно вузький діапазон обміну — наприклад, завжди обмінюючи 1 USDC на 1 DAI з різницею в 1 базисний пункт — але ця обіцянка все ще залежить від ліквідності, простору балансу та операційних можливостей.
Теоретично, цифрові валюти центрального банку (CBDC) можуть уніфікувати валютну систему, але вони супроводжуються багатьма проблемами — занепокоєнням щодо конфіденційності, фінансовим моніторингом, обмеженою грошовою пропозицією, сповільненням темпів інновацій тощо — тому, імітація кращої моделі існуючої фінансової системи майже напевно переможе.
Для будівельників та інституційних користувачів виклик полягає в тому, як створити систему, яка дозволить стейблкоїнам стати "чистими грошима", такими ж, як банківські депозити, залишки фінансових технологій та готівка, незважаючи на відмінності в забезпеченні, регулюванні та користувацькому досвіді. Включення стейблкоїнів у мету грошової уніфікації надає підприємцям наступні можливості для будівництва:
Широко доступний механізм карбування та викупу
Емітентам стейблкоїнів потрібно тісно співпрацювати з банками, фінансовими технологічними компаніями та іншою існуючою інфраструктурою, щоб створити безшовні та номінальні канали для введення/виведення коштів (on/off ramps). Реалізація номінальної обміну стейблкоїнів через існуючі системи дозволить стейблкоїнам стати такими ж, як і традиційні валюти, що сприятиме їх швидшому поширенню в усьому світі.
Центр ліквідації стабільних монет
Створення децентралізованої кооперативної організації — подібної до стабільної монети ACH або Visa — щоб забезпечити миттєвий, безперешкодний, прозорий обмін без комісій. Peg Stability Module (PSM) від MakerDAO вже надав перспективну модель, але якщо можна буде розширити протокол на її основі, щоб забезпечити номінальні розрахунки між учасниками випуску та з фіатною валютою долар США, це стане більш революційним рішенням.
Розробка надійного нейтрального шару застави
Перенесення взаємозамінності стейблкоїнів на широко прийнятий рівень забезпечення (наприклад, токенізовані банківські депозити або упаковані державні облігації), що дозволяє емітентам стейблкоїнів інновувати в брендингу, маркетингу та механізмах стимулювання, одночасно надаючи користувачам можливість легко розпаковувати та конвертувати за потреби.
Краща біржа, торгові наміри, міжланцюговий міст та абстракція облікового запису
Використовуючи наявні або відомі технології, більш досконалі версії автоматично знаходять і виконують найкращі канали входу та виходу капіталу або способи обміну для досягнення оптимальних тарифів. Створення багатовалютної біржі, що мінімізує сліпі втрати. У той же час приховувати цю складність, щоб забезпечити користувачів стабільних монет передбачуваним досвідом витрат навіть при великомасштабному використанні.
2. Глобальний попит на доларові стейблкоїни: порятунок під час високої інфляції та капітального контролю
У багатьох країнах структурний попит на долар США є надзвичайно сильним. Для тих, хто живе в умовах високої інфляції або жорсткого контролю за капіталом, стабільні монети в доларах є рятівною лінією — вони не лише захищають заощадження, але й безпосередньо з'єднують з глобальною комерційною мережею.
Для підприємств долар є міжнародною одиницею обліку, що робить міжнародні угоди більш зручними та прозорими. Людям потрібна швидка, широко прийнята та стабільна валюта для споживання та заощадження.
Проте, нинішні витрати на міжнародні перекази досягають 13%, у світі є 900 мільйонів людей, які живуть в умовах високої інфляції та не можуть отримати стабільну валюту, а також 1,4 мільярда людей стикаються з недостатнім банківським обслуговуванням. Успіх стейблкойнів, прив’язаних до долара, не лише відображає попит на долар, але й підкреслює бажання людей мати "кращу валюту".
Окрім політичних і націоналістичних причин, важливою причиною підтримки місцевої валюти в різних країнах є те, що це надає ухвалювачам рішень можливість коригувати економіку відповідно до місцевих економічних реалій. Коли катастрофи впливають на виробництво, ключові експортні позиції падають або споживча довіра коливається, центральний банк може ослабити удари, підвищити конкурентоспроможність або стимулювати споживання шляхом коригування процентних ставок або випуску грошей.
Широке впровадження стабільної монети долара може послабити здатність місцевих політиків регулювати економіку. Корінь цієї проблеми полягає в принципі "неможливого тріумвірату" (Impossible Trinity) в економіці, згідно з яким країна може вибрати тільки дві з трьох економічних політик в будь-який момент часу:
Вільний рух капіталу;
фіксований або жорстко регульований обмінний курс;
Незалежна монетарна політика (вільне встановлення внутрішніх відсоткових ставок).
Децентралізовані однорангові перекази вплинули на всі політики в "неможливому трикутнику". Такі перекази обходять контроль за капіталом, змушуючи капітал повністю відкриватися. Доларизація послаблює вплив політик, які регулюють обмінний курс або внутрішні процентні ставки, шляхом прив'язки громадян до міжнародної одиниці виміру. Країни ведуть громадян до місцевої валюти через вузькі канали відповідних банківських систем, щоб реалізувати ці політики.
Попри це, доларові стейблкоїни залишаються привабливими для іноземців, оскільки дешевший, програмований долар може залучати торгівлю, інвестиції та грошові перекази. Більшість міжнародних угод оцінюються в доларах, тому чим зручніше отримати долари, тим швидше, простіше і поширеніше міжнародна торгівля. Крім того, уряди країн все ще можуть оподатковувати канали входу/виходу коштів та контролювати місцеві довірчі установи.
На рівні відповідних банків та міжнародних платежів вже існує ряд нормативно-правових актів, систем і інструментів, спрямованих на запобігання відмиванню грошей, ухиленню від сплати податків та шахрайству. Незважаючи на те, що стейблкоїни функціонують на відкритому та програмованому реєстрі, що спрощує створення інструментів безпеки, ці інструменти все ще потребують фактичної розробки. Це надає можливості підприємцям з'єднати стейблкоїни з існуючою міжнародною платіжною комплаєнс-інфраструктурою, підтримуючи та реалізуючи відповідні політики.
Якщо ми не припустимо, що суверенні держави відмовляться від цінних інструментів політики заради ефективності (ймовірність цього дуже низька) і не зважатимуть на шахрайство та інші фінансові злочини (також малоймовірно), підприємці матимуть можливість створити системи, які допоможуть стабільним монетам краще інтегруватися в місцеву економіку.
Обіймаючи більш досконалі технології, необхідно вдосконалити існуючі заходи безпеки, такі як ліквідність валютного ринку, регулювання протидії відмиванню грошей (AML) та інші макропруденційні буферні механізми, щоб стабільні монети могли безперешкодно інтегруватися в місцеву фінансову систему. Ці технологічні рішення можуть досягти таких цілей:
Локалізоване прийняття стабільної монети долара
Інтеграція стейблкоїнів у місцеві банки, фінансові технології та платіжні системи, що підтримують малі, необов'язкові та, можливо, оподатковувані конверсії. Цей підхід покращує місцеву ліквідність, не повністю підриваючи статус місцевої валюти.
Місцеві стабільні монети як канали для виведення та введення коштів
Випуск стейблкойнів, прив'язаних до місцевої валюти, та глибока інтеграція з місцевою фінансовою інфраструктурою. Цей стейблкойн може бути не лише ефективним інструментом для валютних торгів, але й стати стандартним високопродуктивним каналом платежів. Для досягнення широкої інтеграції може знадобитися створення клірингового центру або нейтрального рівня застави.
Ринок валют на блокчейні
Розробка системи зіставлення та агрегування цін між стабільними монетами та фіатними валютами. Учасники ринку можуть потребувати утримання дохідних резервних активів та використання високого кредитного плеча для підтримки існуючих стратегій валютної торгівлі.
Конкуренти MoneyGram
Побудувати відповідну мережу готівкових внесків і зняття коштів на основі фізичної роздрібної торгівлі, винагороджуючи агентів розрахунками в стейблкоінах. Незважаючи на те, що MoneyGram нещодавно оголосила про схожий продукт, все ще існує безліч можливостей для інших компаній з розвиненими дистрибуційними мережами брати участь у конкуренції.
Покращення відповідності
Оновіть існуючі рішення з дотримання вимог, щоб підтримувати мережі платежів у стейблкоїнах. Використовуйте більшу програмованість стейблкоїнів, щоб забезпечити більш багатий та швидкий аналіз грошових потоків, підвищуючи прозорість та безпеку.
3. Розгляньте вплив використання державних облігацій як застави для стейблкоінів.
Поширення стабільних монет обумовлено не підтримкою державних облігацій, а їхніми практично миттєвими та майже безкоштовними характеристиками торгівлі, а також безмежною можливістю програмування. Стабільні монети на основі резервів фіатних валют були першими, які отримали широке визнання, оскільки їх легко зрозуміти, управляти та регулювати. Однак основними рушійними силами попиту з боку користувачів є їхня практичність та довіра (такі як 24/7 розрахунки, комбінованість і глобальний попит), а не конкретна форма їхніх забезпечень.
Стабільні монети, що підтримуються фіатними резервами, можуть зіткнутися з викликами через свій успіх: що станеться, якщо обсяг емісії стабільних монет зросте з теперішніх 262 мільярдів доларів до 2 трильйонів доларів протягом кількох років, і регулятори вимагатимуть, щоб стабільні монети підтримувалися короткостроковими державними облігаціями США (T-bills)? Такий сценарій не є неможливим, і його вплив на ринок застави та створення кредитів може бути величезним.
Потенційний вплив володіння державними облігаціями
Якщо 2 трильйони доларів США стабільних монет будуть вимагати інвестування в короткострокові американські державні облігації (один з небагатьох активів, визнаних нинішніми регуляторами), тоді емітенти стабільних монет матимуть приблизно третину від 7.6 трильйонів доларів США обігових державних облігацій. Ця зміна нагадує роль грошових ринкових фондів (Money Market Funds) сьогодні — зосереджене володіння ліквідними, низькоризиковими активами, але вплив на ринок державних облігацій може бути ще більш глибоким.
Короткострокові державні облігації вважаються ідеальними заставами, оскільки їх широко вважають одним з найбільш малоризикових та ліквідних активів у світі, при цьому вони номіновані в доларах, що спрощує управління валютними ризиками.
Однак, якщо обсяг випуску стейблкоїнів досягне 2 трильйонів доларів, це може призвести до зниження прибутковості державних облігацій та зменшення активної ліквідності на ринку репо. Кожен новий стейблкоїн є еквівалентом додаткового попиту на державні облігації, що дозволить Міністерству фінансів США рефінансуватися за нижчими витратами, а також зробить державні облігації більш дефіцитними та дорогими для інших фінансових систем.
Ця ситуація може зменшити доходи емітентів стабільних монет, одночасно ускладнюючи іншим фінансовим установам отримання застави, необхідної для підтримки ліквідності.
Одним із потенційних рішень є випуск більшої кількості короткострокових боргових зобов'язань Міністерством фінансів США, наприклад, розширення обсягу обігу короткострокових державних облігацій з 7 трильйонів доларів до 14 трильйонів доларів. Але навіть у такому разі швидкий ріст індустрії стейблкоїнів все ще перетворить динаміку попиту та пропозиції, створюючи нові ринкові виклики та зміни.
Вузька банківська модель
По суті, стабільні монети на основі фіатних резервів дуже схожі на вузькі банки (Narrow Banking): вони утримують 100% резервів (готівки або еквівалентів) і не здійснюють кредитування. Ця модель має нижчий ризик, що є однією з причин, чому стабільні монети на основі фіатних резервів змогли отримати раннє визнання з боку регуляторів.
Вузькі банки є надійною та легкою для перевірки системою, яка може забезпечити чітке цінове забезпечення для тримачів токенів, при цьому уникаючи всіх регуляторних навантажень, з якими стикаються банки з частковими резервами.
Однак, якщо обсяг стейблкоїнів зросте в 10 разів, досягнувши 2 трильйонів доларів, їхня повна підтримка резервами та державними облігаціями матиме ланцюгову реакцію на створення кредиту.
Економісти стурбовані моделлю вузького банкінгу через те, що вона обмежує можливості капіталу у наданні кредитів для економіки. Традиційні банки (тобто банки з частковими резервами) зберігають лише невелику частину депозитів клієнтів у вигляді готівки або еквівалентів готівки, тоді як більшість депозитів видається в кредит підприємствам, покупцям житла та підприємцям. Під наглядом регуляторів банки управляють кредитними ризиками та термінами позик, щоб забезпечити можливість вкладникам знімати кошти за потреби.
Це причина, чому регулятори не хочуть, щоб вузькі банки приймали депозити — у моделі вузького банку кошти мають нижній мультиплікатор грошей (тобто менша множинність кредитного розширення, підтримуваного одиничним доларом). В основному економіка залежить від руху кредитів: регулятори, підприємства та звичайні споживачі всі виграють від більш активної та взаємозалежної економіки. Якщо з 17 трильйонів доларів США депозитної бази навіть лише невелика частина буде перенесена на резервні стабільні монети, банки можуть втратити своє найдешевше джерело фінансування.
Зіткнувшись з втратою депозитів, банки опиняться перед двома не зовсім ідеальними варіантами: або зменшити кредитне створення (наприклад, зменшити іпотечні кредити, автомобільні кредити та кредитні ліміти для малих і середніх підприємств); або замістити втрачені депозити через оптове фінансування (наприклад, попереднє фінансування Федерального житлового кредитного банку), при цьому такі фінансові витрати є вищими і терміни їх дії коротшими.
Однак, стейблкоїни як "краща валюта" підтримують вищу швидкість обігу валюти. Один стейблкоїн може бути надісланий, спожитий, позичений або взятий у позику за одну хвилину — тобто його можна часто використовувати! Усе це може контролюватися людьми або програмним забезпеченням, і працює безперервно 24 години на добу, 7 днів на тиждень.
Стабільні монети не обов'язково повинні підтримуватися державними облігаціями. Токенізовані депозити (Tokenized Deposits) є ще одним рішенням, яке дозволяє ціннісній пропозиції стабільних монет залишатися на балансі банку, одночасно здійснюючи обіг в економіці з швидкістю сучасного блокчейну.
У цьому режимі депозити продовжать залишатися в системі банківських резервів, а кожен стабільний вартісний токен насправді все ще підтримує кредитну діяльність емітента.
Ефект мультиплікатора грошей відновлюється — не лише через швидкість обігу, а й через традиційне створення кредиту — в той же час користувачі все ще можуть насолоджуватися 24/7 розрахунками, комбінованістю та програмованістю на блокчейні.
При проектуванні стейблкоїнів можна досягти балансу між економікою та інноваціями наступними способами:
Токенізована депозитна модель: зберігання депозитів у системі часткових резервів;
Диверсифіковані застави: крім короткострокових державних облігацій, розширення на інші високоякісні, ліквідні активи;
Вбудована автоматизована ліквідність: використовуючи механізми онлайнового викупу, третіх осіб, пулів CDP (заставних боргових позицій) тощо, повторно вводити незайняті резерви на кредитний ринок.
Ці проекти не є компромісом з традиційними банками, а, навпаки, забезпечують більше можливостей для підтримки економічної активності.
Кінцева мета полягає у підтримці взаємозалежної та постійно зростаючої економіки, що дозволяє легко отримувати розумні комерційні кредити. Інноваційний дизайн стабільних монет може досягти цієї мети, підтримуючи традиційне кредитування, одночасно підвищуючи швидкість обігу грошей, децентралізоване заставне кредитування та пряме приватне кредитування.
Хоча поточне регуляторне середовище робить токенізовані депозити (Tokenized Deposits) поки що неможливими, регулювання стейблкоінів на основі фіатних резервів поступово стає зрозумілішим, відкриваючи двері для стейблкоінів, які використовують банківські депозити як заставу.
Депозитно-підтримувані стейблкоїни (Deposit-backed Stablecoins) дозволяють банкам підвищувати капітальну ефективність при наданні кредитних послуг, а також забезпечують програмованість стейблкоїнів, їхні переваги в вартості та швидкісні характеристики транзакцій. Коли користувач обирає випустити депозитно-підтримуваний стейблкоїн, банк зніме відповідну суму з балансу депозиту користувача та перемістить депозитні зобов'язання на інтегрований рахунок стейблкоїнів. Ці стейблкоїни будуть представляти доларові права на ці активи, і користувач може надсилати їх на вибрану ним публічну адресу.
Окрім стейблкойнів, що підтримуються депозитами, наступні інноваційні заходи також сприятимуть підвищенню капіталової ефективності, зменшенню тертя на ринку державних облігацій та прискоренню обігу грошей:
Допомога банкам прийняти стейблкоїни
Завдяки використанню або навіть випуску стейблкоїнів банки можуть дозволити користувачам знімати кошти зі своїх депозитів, одночасно зберігаючи дохідність базових активів і підтримуючи зв'язок з клієнтами. Стейблкоїни також надають банкам можливість здійснювати платежі без участі посередників.
Допомога особам та підприємствам приймати децентралізовані фінанси (DeFi)
Зі збільшенням кількості користувачів, які безпосередньо управляють своїми коштами та статками за допомогою стейблкоїнів та токенізованих активів, підприємці повинні допомогти цим користувачам швидко та безпечно отримувати фінансування.
Розширення видів застави та реалізація токенізації
Розширити діапазон прийнятних заставних активів за межі короткострокових облігацій держави (T-bills), наприклад, муніципальні облігації, корпоративні папери високого рейтингу, забезпечені іпотечні цінні папери (MBS) або забезпечені реальними активами (RWAs). Це не лише зменшить залежність від одного ринку, але й надасть кредитування позичальникам, що не є урядом США, водночас забезпечуючи високу якість та ліквідність заставних активів для підтримки стабільності стейблкоїнів і впевненості користувачів.
Внести заставу в блокчейн для підвищення ліквідності
Токенізувати ці ціноутворювальні активи (такі як нерухомість, сировинні товари, акції та державні облігації), створюючи більш різноманітну екосистему забезпечення.
Використання моделі заставної боргової ями (CDP)
Посилаючись на стабільні монети на основі CDP, такі як DAI від MakerDAO, ці стабільні монети використовують різноманітні активи в мережі як заставу, розподіляючи ризики, одночасно відтворюючи функцію розширення грошової маси, яку надають банки. Крім того, на вимогу ці стабільні монети повинні проходити суворий третій аудит і забезпечувати прозоре розкриття інформації для перевірки стабільності своїх заставних моделей.
Сфера стейблкоїнів стикається з величезними викликами, але кожен виклик також приносить великі можливості. Ті, хто може глибоко зрозуміти складність стейблкоїнів, мають можливість формувати більш розумне, безпечне та переважне фінансове майбутнє.
Подяка
Особлива подяка Тіму Саллівану за його постійну підтримку. Також дякую Айдену Славіну, Майлу Дженнінгсу, Скотту Комінерсу, Крістіану Каталіні та Луці Проспері за їх глибокі відгуки та пропозиції, які допомогли завершити цю статтю.
Про автора
Сем Бронер є партнером інвестиційної команди a16z crypto. Перед вступом до a16z він працював інженером-програмістом у Microsoft, де брав участь у створенні Fluid Framework та Microsoft Copilot Pages. Сем також навчався в Sloan School of Management Массачусетського технологічного інституту (MIT), брав участь у проекті Гамільтон у Федеральному резервному банку Бостона, очолював клуб блокчейн у Слоуні, організував перший саміт з штучного інтелекту Слоуна та отримав премію MIT Patrick J. McGovern за створення підприємницької спільноти. Ви можете стежити за ним в X (колишній Twitter) @SamBroner або відвідати його особистий веб-сайт sambroner.com для отримання додаткової інформації.
Джерело: TechFlow
Переглянути оригінал
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
a16z: три великі виклики для стейблкоїнів, щоб стати монетою — Ліквідність, суверенітет та кредит довіри
Оригінальна назва: «Як стейблкоїни стають грошима: ліквідність, суверенітет та кредит»
*Автор: *Сем Бронер
Упорядник: Deep Tide TechFlow
Традиційні фінанси поступово інтегрують стабільні монети у свою систему, а обсяги торгівлі стабільними монетами постійно зростають. Стабільні монети завдяки своїй швидкості, майже нульовим витратам і легкості програмування стали найкращим інструментом для побудови глобальних фінансових технологій. Перехід від традиційних технологій до нових означає, що ми приймемо принципово інші бізнес-моделі — але ця трансформація також принесе нові ризики. Адже самостійне управління цифровими активами є руйнівною зміною для банківської системи, яка існує вже сотні років, у порівнянні з банківською системою, що покладається на депозитні вклади.
Отже, під час цього процесу трансформації підприємці, регулятори та традиційні фінансові установи повинні вирішити які більш широкі питання грошової структури та політики?
Ця стаття детально розглядає три основні виклики та потенційні рішення, з яких як стартапи, так і будівельники традиційної фінансової сфери можуть знайти актуальні питання: єдність валюти; використання стабільної монети долара в економіках, що не належать до долара; а також вплив, який може мати краща валюта, підтримувана державними облігаціями.
1. "Єдність валюти" та створення єдиної валютної системи
“Єдність валюти” (Singleness of Money) означає, що в економіці, незалежно від того, хто випускає валюту або де вона зберігається, всі форми валюти можуть обмінюватися один на одного за фіксованим співвідношенням (1:1) і використовуватися для платежів, ціноутворення та виконання контрактів. Єдність валюти вказує на те, що навіть якщо кілька установ або технологій випускають подібні інструменти валюти, в економіці все ще існує єдина валютна система. Насправді, незалежно від того, чи це долари на вашому рахунку в JPMorgan, чи долари на рахунку в Wells Fargo, чи залишок у Venmo, вони завжди повинні відповідати стейблкоїнам — і завжди підтримувати співвідношення 1:1. Цей принцип залишається в силі, навіть якщо ці установи мають різні підходи до управління активами, а їх регуляторний статус має значні, але часто ігноровані відмінності.
Історія банківської справи в Америці, в певному сенсі, є історією забезпечення обміну долара та постійного вдосконалення відповідних систем.
Глобальні банки, центральні банки, економісти та регулятори схвалюють "єдність грошей", оскільки це значно спрощує угоди, контракти, управління, планування, ціноутворення, бухгалтерський облік, безпеку та повсякденні транзакції. А сьогодні підприємства та особи вже давно сприймають єдність грошей як належне.
Однак, "єдність валюти" не є способом функціонування стабільних монет на даний момент, оскільки стабільні монети ще не інтегровані з існуючою інфраструктурою. Наприклад, якщо Microsoft, банк, будівельна компанія чи покупець намагатимуться обміняти 5 мільйонів доларів стабільних монет на автоматичному маркет-мейкері (AMM), через недостатню глибину ліквідності, цей користувач не зможе досягти обмінного курсу 1:1, і в кінцевому підсумку отримає меншу суму, ніж 5 мільйонів доларів. Якщо стабільні монети повинні кардинально змінити фінансову систему, така ситуація явно є неприйнятною.
Загальна система обміну за номіналом допоможе стабільним монетам стати частиною єдиної валютної системи. Якщо стабільні монети не зможуть бути частиною єдиної валютної системи, їх потенційна функція та вартість значно знизяться.
Наразі стабільні монети функціонують таким чином, що емітуючі організації (такі як Circle та Tether) надають послуги прямого викупу для своїх стабільних монет (відповідно USDC та USDT), які в основному орієнтовані на інституційних клієнтів або користувачів, які пройшли процес верифікації, і зазвичай супроводжуються мінімальним обсягом 거래.
Наприклад, Circle надає підприємствам Circle Mint (колишня Circle Account) для карбування та викупу USDC; Tether дозволяє перевіреним користувачам здійснювати прямий викуп, зазвичай вимагаючи досягнення певного порогу (наприклад, 100 тисяч доларів).
Децентралізований MakerDAO через свій модуль Peg Stability Module (PSM) дозволяє користувачам обмінювати DAI на інші стейблкоїни (наприклад, USDC) за фіксованим курсом, фактично виконуючи роль перевірного механізму викупу/обміну.
Хоча ці рішення є ефективними, вони не є універсально доступними і потребують інтеграторів для підключення до кожного емітента по одному. Якщо немає прямої інтеграції, користувачі можуть лише обмінювати стабільні монети або "виходити" через ринок, без можливості погашення за номіналом.
У разі відсутності прямої інтеграції деякі підприємства або застосунки можуть стверджувати, що здатні підтримувати надзвичайно вузький діапазон обміну — наприклад, завжди обмінюючи 1 USDC на 1 DAI з різницею в 1 базисний пункт — але ця обіцянка все ще залежить від ліквідності, простору балансу та операційних можливостей.
Теоретично, цифрові валюти центрального банку (CBDC) можуть уніфікувати валютну систему, але вони супроводжуються багатьма проблемами — занепокоєнням щодо конфіденційності, фінансовим моніторингом, обмеженою грошовою пропозицією, сповільненням темпів інновацій тощо — тому, імітація кращої моделі існуючої фінансової системи майже напевно переможе.
Для будівельників та інституційних користувачів виклик полягає в тому, як створити систему, яка дозволить стейблкоїнам стати "чистими грошима", такими ж, як банківські депозити, залишки фінансових технологій та готівка, незважаючи на відмінності в забезпеченні, регулюванні та користувацькому досвіді. Включення стейблкоїнів у мету грошової уніфікації надає підприємцям наступні можливості для будівництва:
Широко доступний механізм карбування та викупу
Емітентам стейблкоїнів потрібно тісно співпрацювати з банками, фінансовими технологічними компаніями та іншою існуючою інфраструктурою, щоб створити безшовні та номінальні канали для введення/виведення коштів (on/off ramps). Реалізація номінальної обміну стейблкоїнів через існуючі системи дозволить стейблкоїнам стати такими ж, як і традиційні валюти, що сприятиме їх швидшому поширенню в усьому світі.
Центр ліквідації стабільних монет
Створення децентралізованої кооперативної організації — подібної до стабільної монети ACH або Visa — щоб забезпечити миттєвий, безперешкодний, прозорий обмін без комісій. Peg Stability Module (PSM) від MakerDAO вже надав перспективну модель, але якщо можна буде розширити протокол на її основі, щоб забезпечити номінальні розрахунки між учасниками випуску та з фіатною валютою долар США, це стане більш революційним рішенням.
Розробка надійного нейтрального шару застави
Перенесення взаємозамінності стейблкоїнів на широко прийнятий рівень забезпечення (наприклад, токенізовані банківські депозити або упаковані державні облігації), що дозволяє емітентам стейблкоїнів інновувати в брендингу, маркетингу та механізмах стимулювання, одночасно надаючи користувачам можливість легко розпаковувати та конвертувати за потреби.
Краща біржа, торгові наміри, міжланцюговий міст та абстракція облікового запису
Використовуючи наявні або відомі технології, більш досконалі версії автоматично знаходять і виконують найкращі канали входу та виходу капіталу або способи обміну для досягнення оптимальних тарифів. Створення багатовалютної біржі, що мінімізує сліпі втрати. У той же час приховувати цю складність, щоб забезпечити користувачів стабільних монет передбачуваним досвідом витрат навіть при великомасштабному використанні.
2. Глобальний попит на доларові стейблкоїни: порятунок під час високої інфляції та капітального контролю
У багатьох країнах структурний попит на долар США є надзвичайно сильним. Для тих, хто живе в умовах високої інфляції або жорсткого контролю за капіталом, стабільні монети в доларах є рятівною лінією — вони не лише захищають заощадження, але й безпосередньо з'єднують з глобальною комерційною мережею.
Для підприємств долар є міжнародною одиницею обліку, що робить міжнародні угоди більш зручними та прозорими. Людям потрібна швидка, широко прийнята та стабільна валюта для споживання та заощадження.
Проте, нинішні витрати на міжнародні перекази досягають 13%, у світі є 900 мільйонів людей, які живуть в умовах високої інфляції та не можуть отримати стабільну валюту, а також 1,4 мільярда людей стикаються з недостатнім банківським обслуговуванням. Успіх стейблкойнів, прив’язаних до долара, не лише відображає попит на долар, але й підкреслює бажання людей мати "кращу валюту".
Окрім політичних і націоналістичних причин, важливою причиною підтримки місцевої валюти в різних країнах є те, що це надає ухвалювачам рішень можливість коригувати економіку відповідно до місцевих економічних реалій. Коли катастрофи впливають на виробництво, ключові експортні позиції падають або споживча довіра коливається, центральний банк може ослабити удари, підвищити конкурентоспроможність або стимулювати споживання шляхом коригування процентних ставок або випуску грошей.
Широке впровадження стабільної монети долара може послабити здатність місцевих політиків регулювати економіку. Корінь цієї проблеми полягає в принципі "неможливого тріумвірату" (Impossible Trinity) в економіці, згідно з яким країна може вибрати тільки дві з трьох економічних політик в будь-який момент часу:
Вільний рух капіталу;
фіксований або жорстко регульований обмінний курс;
Незалежна монетарна політика (вільне встановлення внутрішніх відсоткових ставок).
Децентралізовані однорангові перекази вплинули на всі політики в "неможливому трикутнику". Такі перекази обходять контроль за капіталом, змушуючи капітал повністю відкриватися. Доларизація послаблює вплив політик, які регулюють обмінний курс або внутрішні процентні ставки, шляхом прив'язки громадян до міжнародної одиниці виміру. Країни ведуть громадян до місцевої валюти через вузькі канали відповідних банківських систем, щоб реалізувати ці політики.
Попри це, доларові стейблкоїни залишаються привабливими для іноземців, оскільки дешевший, програмований долар може залучати торгівлю, інвестиції та грошові перекази. Більшість міжнародних угод оцінюються в доларах, тому чим зручніше отримати долари, тим швидше, простіше і поширеніше міжнародна торгівля. Крім того, уряди країн все ще можуть оподатковувати канали входу/виходу коштів та контролювати місцеві довірчі установи.
На рівні відповідних банків та міжнародних платежів вже існує ряд нормативно-правових актів, систем і інструментів, спрямованих на запобігання відмиванню грошей, ухиленню від сплати податків та шахрайству. Незважаючи на те, що стейблкоїни функціонують на відкритому та програмованому реєстрі, що спрощує створення інструментів безпеки, ці інструменти все ще потребують фактичної розробки. Це надає можливості підприємцям з'єднати стейблкоїни з існуючою міжнародною платіжною комплаєнс-інфраструктурою, підтримуючи та реалізуючи відповідні політики.
Якщо ми не припустимо, що суверенні держави відмовляться від цінних інструментів політики заради ефективності (ймовірність цього дуже низька) і не зважатимуть на шахрайство та інші фінансові злочини (також малоймовірно), підприємці матимуть можливість створити системи, які допоможуть стабільним монетам краще інтегруватися в місцеву економіку.
Обіймаючи більш досконалі технології, необхідно вдосконалити існуючі заходи безпеки, такі як ліквідність валютного ринку, регулювання протидії відмиванню грошей (AML) та інші макропруденційні буферні механізми, щоб стабільні монети могли безперешкодно інтегруватися в місцеву фінансову систему. Ці технологічні рішення можуть досягти таких цілей:
Локалізоване прийняття стабільної монети долара
Інтеграція стейблкоїнів у місцеві банки, фінансові технології та платіжні системи, що підтримують малі, необов'язкові та, можливо, оподатковувані конверсії. Цей підхід покращує місцеву ліквідність, не повністю підриваючи статус місцевої валюти.
Місцеві стабільні монети як канали для виведення та введення коштів
Випуск стейблкойнів, прив'язаних до місцевої валюти, та глибока інтеграція з місцевою фінансовою інфраструктурою. Цей стейблкойн може бути не лише ефективним інструментом для валютних торгів, але й стати стандартним високопродуктивним каналом платежів. Для досягнення широкої інтеграції може знадобитися створення клірингового центру або нейтрального рівня застави.
Ринок валют на блокчейні
Розробка системи зіставлення та агрегування цін між стабільними монетами та фіатними валютами. Учасники ринку можуть потребувати утримання дохідних резервних активів та використання високого кредитного плеча для підтримки існуючих стратегій валютної торгівлі.
Конкуренти MoneyGram
Побудувати відповідну мережу готівкових внесків і зняття коштів на основі фізичної роздрібної торгівлі, винагороджуючи агентів розрахунками в стейблкоінах. Незважаючи на те, що MoneyGram нещодавно оголосила про схожий продукт, все ще існує безліч можливостей для інших компаній з розвиненими дистрибуційними мережами брати участь у конкуренції.
Покращення відповідності
Оновіть існуючі рішення з дотримання вимог, щоб підтримувати мережі платежів у стейблкоїнах. Використовуйте більшу програмованість стейблкоїнів, щоб забезпечити більш багатий та швидкий аналіз грошових потоків, підвищуючи прозорість та безпеку.
3. Розгляньте вплив використання державних облігацій як застави для стейблкоінів.
Поширення стабільних монет обумовлено не підтримкою державних облігацій, а їхніми практично миттєвими та майже безкоштовними характеристиками торгівлі, а також безмежною можливістю програмування. Стабільні монети на основі резервів фіатних валют були першими, які отримали широке визнання, оскільки їх легко зрозуміти, управляти та регулювати. Однак основними рушійними силами попиту з боку користувачів є їхня практичність та довіра (такі як 24/7 розрахунки, комбінованість і глобальний попит), а не конкретна форма їхніх забезпечень.
Стабільні монети, що підтримуються фіатними резервами, можуть зіткнутися з викликами через свій успіх: що станеться, якщо обсяг емісії стабільних монет зросте з теперішніх 262 мільярдів доларів до 2 трильйонів доларів протягом кількох років, і регулятори вимагатимуть, щоб стабільні монети підтримувалися короткостроковими державними облігаціями США (T-bills)? Такий сценарій не є неможливим, і його вплив на ринок застави та створення кредитів може бути величезним.
Потенційний вплив володіння державними облігаціями
Якщо 2 трильйони доларів США стабільних монет будуть вимагати інвестування в короткострокові американські державні облігації (один з небагатьох активів, визнаних нинішніми регуляторами), тоді емітенти стабільних монет матимуть приблизно третину від 7.6 трильйонів доларів США обігових державних облігацій. Ця зміна нагадує роль грошових ринкових фондів (Money Market Funds) сьогодні — зосереджене володіння ліквідними, низькоризиковими активами, але вплив на ринок державних облігацій може бути ще більш глибоким.
Короткострокові державні облігації вважаються ідеальними заставами, оскільки їх широко вважають одним з найбільш малоризикових та ліквідних активів у світі, при цьому вони номіновані в доларах, що спрощує управління валютними ризиками.
Однак, якщо обсяг випуску стейблкоїнів досягне 2 трильйонів доларів, це може призвести до зниження прибутковості державних облігацій та зменшення активної ліквідності на ринку репо. Кожен новий стейблкоїн є еквівалентом додаткового попиту на державні облігації, що дозволить Міністерству фінансів США рефінансуватися за нижчими витратами, а також зробить державні облігації більш дефіцитними та дорогими для інших фінансових систем.
Ця ситуація може зменшити доходи емітентів стабільних монет, одночасно ускладнюючи іншим фінансовим установам отримання застави, необхідної для підтримки ліквідності.
Одним із потенційних рішень є випуск більшої кількості короткострокових боргових зобов'язань Міністерством фінансів США, наприклад, розширення обсягу обігу короткострокових державних облігацій з 7 трильйонів доларів до 14 трильйонів доларів. Але навіть у такому разі швидкий ріст індустрії стейблкоїнів все ще перетворить динаміку попиту та пропозиції, створюючи нові ринкові виклики та зміни.
Вузька банківська модель
По суті, стабільні монети на основі фіатних резервів дуже схожі на вузькі банки (Narrow Banking): вони утримують 100% резервів (готівки або еквівалентів) і не здійснюють кредитування. Ця модель має нижчий ризик, що є однією з причин, чому стабільні монети на основі фіатних резервів змогли отримати раннє визнання з боку регуляторів.
Вузькі банки є надійною та легкою для перевірки системою, яка може забезпечити чітке цінове забезпечення для тримачів токенів, при цьому уникаючи всіх регуляторних навантажень, з якими стикаються банки з частковими резервами.
Однак, якщо обсяг стейблкоїнів зросте в 10 разів, досягнувши 2 трильйонів доларів, їхня повна підтримка резервами та державними облігаціями матиме ланцюгову реакцію на створення кредиту.
Економісти стурбовані моделлю вузького банкінгу через те, що вона обмежує можливості капіталу у наданні кредитів для економіки. Традиційні банки (тобто банки з частковими резервами) зберігають лише невелику частину депозитів клієнтів у вигляді готівки або еквівалентів готівки, тоді як більшість депозитів видається в кредит підприємствам, покупцям житла та підприємцям. Під наглядом регуляторів банки управляють кредитними ризиками та термінами позик, щоб забезпечити можливість вкладникам знімати кошти за потреби.
Це причина, чому регулятори не хочуть, щоб вузькі банки приймали депозити — у моделі вузького банку кошти мають нижній мультиплікатор грошей (тобто менша множинність кредитного розширення, підтримуваного одиничним доларом). В основному економіка залежить від руху кредитів: регулятори, підприємства та звичайні споживачі всі виграють від більш активної та взаємозалежної економіки. Якщо з 17 трильйонів доларів США депозитної бази навіть лише невелика частина буде перенесена на резервні стабільні монети, банки можуть втратити своє найдешевше джерело фінансування.
Зіткнувшись з втратою депозитів, банки опиняться перед двома не зовсім ідеальними варіантами: або зменшити кредитне створення (наприклад, зменшити іпотечні кредити, автомобільні кредити та кредитні ліміти для малих і середніх підприємств); або замістити втрачені депозити через оптове фінансування (наприклад, попереднє фінансування Федерального житлового кредитного банку), при цьому такі фінансові витрати є вищими і терміни їх дії коротшими.
Однак, стейблкоїни як "краща валюта" підтримують вищу швидкість обігу валюти. Один стейблкоїн може бути надісланий, спожитий, позичений або взятий у позику за одну хвилину — тобто його можна часто використовувати! Усе це може контролюватися людьми або програмним забезпеченням, і працює безперервно 24 години на добу, 7 днів на тиждень.
Стабільні монети не обов'язково повинні підтримуватися державними облігаціями. Токенізовані депозити (Tokenized Deposits) є ще одним рішенням, яке дозволяє ціннісній пропозиції стабільних монет залишатися на балансі банку, одночасно здійснюючи обіг в економіці з швидкістю сучасного блокчейну.
У цьому режимі депозити продовжать залишатися в системі банківських резервів, а кожен стабільний вартісний токен насправді все ще підтримує кредитну діяльність емітента.
Ефект мультиплікатора грошей відновлюється — не лише через швидкість обігу, а й через традиційне створення кредиту — в той же час користувачі все ще можуть насолоджуватися 24/7 розрахунками, комбінованістю та програмованістю на блокчейні.
При проектуванні стейблкоїнів можна досягти балансу між економікою та інноваціями наступними способами:
Токенізована депозитна модель: зберігання депозитів у системі часткових резервів;
Диверсифіковані застави: крім короткострокових державних облігацій, розширення на інші високоякісні, ліквідні активи;
Вбудована автоматизована ліквідність: використовуючи механізми онлайнового викупу, третіх осіб, пулів CDP (заставних боргових позицій) тощо, повторно вводити незайняті резерви на кредитний ринок.
Ці проекти не є компромісом з традиційними банками, а, навпаки, забезпечують більше можливостей для підтримки економічної активності.
Кінцева мета полягає у підтримці взаємозалежної та постійно зростаючої економіки, що дозволяє легко отримувати розумні комерційні кредити. Інноваційний дизайн стабільних монет може досягти цієї мети, підтримуючи традиційне кредитування, одночасно підвищуючи швидкість обігу грошей, децентралізоване заставне кредитування та пряме приватне кредитування.
Хоча поточне регуляторне середовище робить токенізовані депозити (Tokenized Deposits) поки що неможливими, регулювання стейблкоінів на основі фіатних резервів поступово стає зрозумілішим, відкриваючи двері для стейблкоінів, які використовують банківські депозити як заставу.
Депозитно-підтримувані стейблкоїни (Deposit-backed Stablecoins) дозволяють банкам підвищувати капітальну ефективність при наданні кредитних послуг, а також забезпечують програмованість стейблкоїнів, їхні переваги в вартості та швидкісні характеристики транзакцій. Коли користувач обирає випустити депозитно-підтримуваний стейблкоїн, банк зніме відповідну суму з балансу депозиту користувача та перемістить депозитні зобов'язання на інтегрований рахунок стейблкоїнів. Ці стейблкоїни будуть представляти доларові права на ці активи, і користувач може надсилати їх на вибрану ним публічну адресу.
Окрім стейблкойнів, що підтримуються депозитами, наступні інноваційні заходи також сприятимуть підвищенню капіталової ефективності, зменшенню тертя на ринку державних облігацій та прискоренню обігу грошей:
Допомога банкам прийняти стейблкоїни
Завдяки використанню або навіть випуску стейблкоїнів банки можуть дозволити користувачам знімати кошти зі своїх депозитів, одночасно зберігаючи дохідність базових активів і підтримуючи зв'язок з клієнтами. Стейблкоїни також надають банкам можливість здійснювати платежі без участі посередників.
Допомога особам та підприємствам приймати децентралізовані фінанси (DeFi)
Зі збільшенням кількості користувачів, які безпосередньо управляють своїми коштами та статками за допомогою стейблкоїнів та токенізованих активів, підприємці повинні допомогти цим користувачам швидко та безпечно отримувати фінансування.
Розширення видів застави та реалізація токенізації
Розширити діапазон прийнятних заставних активів за межі короткострокових облігацій держави (T-bills), наприклад, муніципальні облігації, корпоративні папери високого рейтингу, забезпечені іпотечні цінні папери (MBS) або забезпечені реальними активами (RWAs). Це не лише зменшить залежність від одного ринку, але й надасть кредитування позичальникам, що не є урядом США, водночас забезпечуючи високу якість та ліквідність заставних активів для підтримки стабільності стейблкоїнів і впевненості користувачів.
Внести заставу в блокчейн для підвищення ліквідності
Токенізувати ці ціноутворювальні активи (такі як нерухомість, сировинні товари, акції та державні облігації), створюючи більш різноманітну екосистему забезпечення.
Використання моделі заставної боргової ями (CDP)
Посилаючись на стабільні монети на основі CDP, такі як DAI від MakerDAO, ці стабільні монети використовують різноманітні активи в мережі як заставу, розподіляючи ризики, одночасно відтворюючи функцію розширення грошової маси, яку надають банки. Крім того, на вимогу ці стабільні монети повинні проходити суворий третій аудит і забезпечувати прозоре розкриття інформації для перевірки стабільності своїх заставних моделей.
Сфера стейблкоїнів стикається з величезними викликами, але кожен виклик також приносить великі можливості. Ті, хто може глибоко зрозуміти складність стейблкоїнів, мають можливість формувати більш розумне, безпечне та переважне фінансове майбутнє.
Подяка
Особлива подяка Тіму Саллівану за його постійну підтримку. Також дякую Айдену Славіну, Майлу Дженнінгсу, Скотту Комінерсу, Крістіану Каталіні та Луці Проспері за їх глибокі відгуки та пропозиції, які допомогли завершити цю статтю.
Про автора
Сем Бронер є партнером інвестиційної команди a16z crypto. Перед вступом до a16z він працював інженером-програмістом у Microsoft, де брав участь у створенні Fluid Framework та Microsoft Copilot Pages. Сем також навчався в Sloan School of Management Массачусетського технологічного інституту (MIT), брав участь у проекті Гамільтон у Федеральному резервному банку Бостона, очолював клуб блокчейн у Слоуні, організував перший саміт з штучного інтелекту Слоуна та отримав премію MIT Patrick J. McGovern за створення підприємницької спільноти. Ви можете стежити за ним в X (колишній Twitter) @SamBroner або відвідати його особистий веб-сайт sambroner.com для отримання додаткової інформації.
Джерело: TechFlow