Компанія Strategy (колишня MicroStrategy) є символічним представником компаній, що використовують біткойн для розширення свого балансу (балансового звіту). Ця модель може забезпечити високі доходи в певних ринкових умовах, але також супроводжується численними ризиками.
Наприклад, згідно з BlockBeats, наразі проти компанії подано кілька позовів про цінні папери в рамках класових дій у федеральний суд США. У позовній заяві вказується, що компанія Strategy перебільшувала майбутню прибутковість інвестиційних стратегій у біткоїн та ризик волатильності біткоїна в період з квітня 2024 року по квітень 2025 року.
Станом на червень 2025 року, кількість біткоїнів, що належать компанії Strategy, склала близько 600 000 BTC, і їхня оціночна вартість нещодавно перевищила 63 мільярди доларів (приблизно 9,1 трильйона єн).
Проте компанія зберігала велику кількість біткоїнів за ціною 1BTC=95,000 доларів у першому кварталі, але в результаті значного падіння ціни біткоїна до дати закриття звіту 31 березня, їй довелося визнати приблизно 6 мільярдів доларів нереалізованих збитків відповідно до бухгалтерських стандартів (ASU 2023-08).
Навіть якщо біткоїн знову зріс, у фінансових звітах публічних компаній залишаться збитки на момент мінімальної ціни. Цей факт був вже врахований, але серед інвесторів посилилися такі побоювання:
Виявлення вразливості фінансової структури з істотним важелем
Можливо, керівництво недостатньо пояснило ризики короткострокового негативного сценарію у відповідь на заяву про "позитивну розводненість".
таких занепокоєнь стало більше.
Експерти вказують на те, що компанія MicroStrategy продовжує нарощувати свої запаси біткоїнів на основі унікальної стратегії, відомої як «флайвіл-типу фінансова модель біткоїнів». Яка ж це модель?
2. Пояснення фінансової моделі біткойнів компанії Стратегії
Тут ми розглянемо модель компанії Стратегії з трьох точок зору: шлях, який вона пройшла, основну структуру "продаж акцій → покупка біткоїнів" та портрет інвестора, який підтримує ці акції.
2-1. Від програмного забезпечення до «Цифрового казначейства»
Спочатку компанія Strategy була давнім постачальником програмного забезпечення BI (бізнес-аналітика), яке впроваджувалося в урядових установах та великих роздрібних мережах.
У серпні 2020 року компанія Strategy (MSTR), програмне забезпечення, що має штаб-квартиру у Вашингтоні, США, оголосила про переведення 250 мільйонів доларів надлишкових готівкових коштів у 21,454 BTC.
Виступ генерального директора Майкла Сейлора, де він сказав: «(законна валюта, така як долар США) подібна до айсберга», «Біткойн — це цифрове золото. Він більш міцний і потужний, ніж будь-яка попередня валюта, швидший і розумніший». Ці заяви привернули значну увагу на фінансових ринках у 2020 році, коли проводилась масова фінансова політика з нульовими процентними ставками та кількісним пом'якшенням під час пандемії коронавірусу.
2-2. Летючий маховик створює «позитивну розводненість»
Щоб зрозуміти стратегію компанії MicroStrategy, часто з'являються спеціалізовані терміни, такі як «BTC NAV (чиста вартість активів біткоїна)» і «mNAV (мультиплікатор ринкової NAV)». Спочатку хочеться розглянути ці базові концепції.
BTC NAV（Чиста вартість активів）
"Ринкова вартість" біткоїнів, які має компанія. - Кількість випущених монет × ціна того дня. Це схоже на перерахунок вмісту сейфа вдома в доларах.
mNAV（відношення ринку до NAV）
Коефіцієнт, який показує, чи є ціна акцій вищою чи нижчою за вартість вмісту сейфа. Якщо більше 1, то це означає: «Наші акції трохи дорожчі за вміст сейфа».
ATM збільшення капіталу (At-The-Market Offering)
Спосіб, при якому компанія укладає контракт з брокерською компанією та продає нові акції невеликими партіями, прив'язуючи їх до реальної ціни акцій на відкритому ринку (тобто ринкової ціни), щоб залучити фінансування. На відміну від великих одноразових публічних пропозицій, компанія може гнучко контролювати час випуску та кількість акцій.
0% конвертовані облігації
«Заборгованість, яка не має відсотків і яку не потрібно повертати найближчим часом, натомість може стати акцією в майбутньому». Це «позика з відстроченим платежем», яка не вимагає витрат прямо зараз.
Позитивна розмивання (позитивне розмивання)
Зазвичай, коли акцій стає більше, вартість однієї акції знижується, але, якщо все зробити правильно, може статися навпаки: «кількість біткоїнів на одну акцію» може зрости. Це і є термін, що вказує на таке "зручне розмивання".
Дохід BTC
«В порівнянні з минулим роком, на скільки відсотків збільшилася кількість біткоїнів на одну акцію». Для акціонерів це близько до відчуття невеликого дивіденду в натурі.
Отже, в якому порядку насправді зростатиме гроші?
① Зібрати гроші дешево
Переведення облігацій з нульовою ставкою та привілейованих акцій з прибутковістю 8–10 %, а також додаткові капіталовкладення через ATM у дні з високими цінами акцій — тут компанія отримує "капітал, який можна сплатити пізніше у вигляді відсотків або дивідендів". Суть у тому, щоб "майже не зменшуючи наявну готівку, суттєво збільшити свій капітал".
② Негайно обміняти долари на біткоїни
Коли кошти надходять, команда внутрішніх брокерів протягом кількох днів здійснює купівлю BTC через OTC (позабіржова торгівля). Таким чином, NAV BTC компанії, тобто скарбниця біткоїнів, різко зростає.
③ Акції також стрибають разом з біткоїном
На думку ринку, акції цієї компанії виглядають як "вигідний купон, що рухається з потужністю 1,5–2 рази більше, ніж біткойн". Таким чином, інвестори починають купувати, і акції починають торгуватися трохи вище вмісту сейфа (mNAV > 1).
④ Продавати трохи "паперу" поки акції високі (збільшення капіталу через банкомат)
Компанія продає акції частинами, коли на акції накладається премія. На отримані від продажу кошти знову купують біткойни. Кількість акцій зростає, але через високу ціну випуску «суть 1 акції» не зменшується. Навпаки, вона навіть трохи зростає — це і є "позитивна розводненість".
⑤ Публікуйте індикатори, щоб залучити наступних покупців
Якщо на сторінці IR привернути увагу до "BTC Yield +13 %", нові інвестори, які бачать, що "просто тримаючи акції, ви отримуєте більше біткоїнів", куплять ще більше акцій. Таким чином, маховик обертається, і починається наступний цикл.
! Стратегія маховика стратегії
Флайколо́то, яке
Можна продовжувати позичати дешеві гроші (низька процентна ставка),
Біткойн не звалиться в обвал,
Премія на акції зберігається (mNAV > 1).
──Цей "набір з 3-х елементів" буде легко обертатися, поки він в наявності.
2-3. Переваги володіння "біткойн-акціями"
Купівля акцій компанії Стратегі (MSTR) має трохи інший смак, ніж просто володіння спот-біткоїнами. Основних переваг три.
Отримуйте цінові коливання з «плечем»
Вважається, що він має чутливість (бета-значення) приблизно 1,5-2 рази до коливань ціни біткоїна, що передбачає вищу волатильність у порівнянні з прямим володінням біткоїнами. Можна сказати, що це природний ETF (біржовий інвестиційний фонд = фонд, що об'єднує кілька активів і може торгуватися, як акції). Не потрібно спеціально відкривати позиції на ф'ючерсах або маржинальній торгівлі, достатньо просто мати акції, щоб отримувати високу волатильність.
Крім того, на японському фондовому ринку біткоїн-ETF (біржовий інвестиційний фонд) не був схвалений фінансовим агентством й не був зареєстрований (на момент написання статті). Тому пряме володіння біткоїном, яке підлягає оподаткуванню як інші доходи, є податково невигідним, і для інституційних інвесторів доступні засоби обмежені.
Серед такого середовища особливо звертається увага на компанію Metaplanet, яка буде розміщена на стандартному ринку Токійської фондової біржі. Компанія планує поступово набувати біткоїни як свої довгострокові активи починаючи з квітня 2024 року і її також називають "японською версією MicroStrategy".
В ETF, які не були затверджені на японському ринку, є велика перевага в тому, що інвестори можуть отримати непрямий доступ до біткоїна через публічні компанії, такі як MetaPlanet.
Можна отримати BTC-експозицію без занепокоєння про оподаткування та кастоді
Інституційні інвестори та деякі пенсійні фонди стикаються з високими бар'єрами при управлінні прямими гаманцями або обробці податкових питань щодо криптоактивів. Якщо йдеться про акції, то все може бути завершено через існуючі депозитарні рахунки та звітність, що дозволяє увійти в біткоїн у "паперовому світі".
Крім того, можна очікувати податкових переваг. Знову ж таки, якщо взяти компанію Metaplanet як приклад, то, інвестуючи в біткойн через акції цієї компанії, можна уникнути високих податкових ставок (максимум близько 55%) та складних процедур звітності, притаманних криптовалютам. Акції обробляються за принципом роздільного оподаткування (близько 20%), що є великою перевагою, оскільки все відбувається в звичайному брокерському рахунку, а якщо включити їх у NISA (систему безподаткових інвестицій малих сум), то у разі отримання прибутку можна також зробити його безподатковим.
（поки mNAV високий）BTC автоматично збільшиться на 1 акцію
Компанія продає акції за високою ціною через збільшення капіталу через банкомати, і щоразу, коли ці кошти використовуються для покупки BTC, відбувається "позитивна розмивка". Акціонери отримують "псевдодивіденди" у формі BTC Yield (темп зростання BTC на акцію), не роблячи нічого.
Отже, які насправді інвестори віддають перевагу цьому активу?
Список мотивів за типами інвесторів
Тобто, стратегічні акції можуть бути "форматом акцій, що котируються, з сильнішими рухами, ніж спотовий біткоїн", який може стати місцем для попиту.
Звісно, якщо премія mNAV зникне, ця привабливість може змінитися. Саме тому інвестори торгують цими високобета-акціями, перевіряючи, чи "може бути збережена премія" та "чи не занадто компанія випускає нові акції".
3. Ризики та обмеження стратегії маховика
Метод компанії Strategy полягає в тому, щоб негайно обмінювати долари, зібрані через акції та облігації, на біткоїни, знову залучати кошти, поки ціни на акції високі, і ще більше купувати. Однак на цьому шляху є три камені (невизначеності), які сповільнюють обертання. Це підвищення процентних ставок, падіння біткоїна та зниження премії на акції.
3-1. Зростання процентних ставок та витрати на фінансування
Стратегія компанії Strategy залежала від випуску корпоративних облігацій (наприклад: 0% конвертовані облігації 2020 року) та привілейованих акцій (дол dividends 6–10%) у середовищі низьких процентних ставок.
Однак, зростання довгострокових процентних ставок в США (понад 7%, Федеральна резервна система) з 2022 року призводить до збільшення витрат на випуск нових корпоративних облігацій. У той час як грошові потоки від програмного забезпечення обмежені, може виникнути додаткове фінансове навантаження в кілька десятків мільйонів доларів на рік, що ставить під сумнів стійкість фінансів.
Колись, коли в світі була нульова процентна ставка, компаніям було легше позичати гроші, ніж зараз. Компанія Strategy також скористалася цією хвилею, залучивши великі кошти через облігації з практично нульовими відсотками та привілейовані акції з річною дохідністю 6-10%. І ці гроші були спрямовані на купівлю біткоїнів.
Проте, часи змінилися. Після шоків, спричинених коронавірусом у березні 2020 року, країни почали терміново вдаватися до фінансового пом'якшення, і надзвичайно низькі процентні ставки тривали протягом тривалого часу, але з 2022 року в США почалося різке підвищення ставок, і довгострокові процентні ставки зросли до рівня близько 7%.
Внаслідок цього стало важче залучати кошти з низькими витратами, як раніше. Навіть якщо ви намагаєтеся випустити нові облігації, інвестори починають вимагати вищу дохідність, і для привілейованих акцій буде потрібно бути готовим сплачувати двозначні дивіденди.
Тут виникає питання про основний бізнес компанії Стратегія. Основний програмний бізнес компанії є стабільним, але отримувані грошові потоки обмежені. Тому зростаючі виплати відсотків та дивідендів поступово тиснуть на фінанси компанії.
Отже, стратегія "перетворення біткоїна на корпоративний актив", яка ґрунтувалася на передумові низьких процентних ставок, зараз піддається сумніву через підвищення ставок. Процентна ставка є не лише економічним показником, але й важливим елементом, що глибоко стосується управлінських стратегій компаній.
3-2. Ризик падіння біткоїна
Для компанії Strategy біткоїн є основним активом підприємства, але коли його вартість значно знижується, який вплив це має на фінанси компанії?
Наприклад, після реакції на бичачий ринок 2021 року, у 2022 році відбулися негативні події, такі як підвищення процентних ставок у США (зміна монетарної політики), крах стейблкойна Terra (LUNA), банкрутство великої криптовалютної біржі FTX та Alameda Research, що призвело до обвалу ринкової ціни біткоїна та інших криптовалют.
В результаті цього, на велику кількість біткоїнів, які має компанія MicroStrategy, також вплинули, і вона змушена була відобразити оцінкові збитки у своїй фінансовій звітності. Хоча, якщо не продавати, це не є фактичним збитком, але шкода на балансі очевидна, і зростаючі побоювання щодо фінансової стабільності компанії та ризику банкрутства призвели до різкого падіння її акцій.
Компанії вдалося подолати цю кризу, проте структура ризиків, яка безпосередньо пов'язує волатильність активів із нестабільністю корпоративної вартості, стала очевидною. Крім того, існує думка, що їм вдалося подолати кризу лише завдяки наявності фінансових резервів. Якби в цій ситуації знадобилося конвертування в готівку, їх могли б змусити продати активи за низькою ціною, що могло б мати серйозний вплив на управління.
3-3. Випадання премії акцій
Бізнес-модель компанії MicroStrategy базується на тому, що вартість акцій оцінюється вище фактичної чистої вартості активів (NAV: залишкова вартість активів компанії після вирахування зобов'язань) завдяки масовому утриманню біткоїнів, а саме, передбачається "mNAV > 1".
Оскільки ринок оцінює цей «преміум» і надає додаткову вартість акціям, компанія може випускати акції для залучення фінансування та купувати ще більше біткоїнів.
Однак ця структура має ризик виявлення вразливостей. Якщо з'являться більш ліквідні та дешевші варіанти через вихід на ринок та поширення біткоїн-ETF (біржових інвестиційних фондів), інвесторам буде менше причин купувати акції компаній, які володіють біткоїном, таких як MicroStrategy.
Коли «mNAV ≤ 1» стає нормою, модель може почати працювати в зворотному напрямку. Якщо ринкова ціна акцій опуститься нижче NAV, прибуток від випуску акцій через збільшення капіталу ATMs буде втрачено, і, навпаки, чим більше акцій буде продано за ринковою ціною, тим більше це розмиває цінність існуючих акціонерів, що може призвести до «негативної спіралі». Дорога до залучення капіталу закривається, і залишається лише висока процентна ставка по корпоративним облігаціям та прибутки і збитки від біткоїнів з великою волатильністю.
Додатковим занепокоєнням є вже випущені привілейовані акції. Для них щорічно встановлено дивіденди в розмірі 6–10%, і оскільки неможливо провести збільшення капіталу, буде потрібно здійснити виплату готівкою. Отже, втрата премії за акції означає не лише зниження оцінки, а й смертельну зміну, яка ставить під загрозу стійкість самого бізнес-моделі.
! ## 4. Чи відтворюється вона?
Хоча існують питання стійкості, чимало компаній намагаються наслідувати успіх компанії MicroStrategy. Насправді, з'явилися приклади, такі як японська Metaplanet та американська Semler Scientific, які почали зберігати біткоїн як корпоративний актив, і в медіа є думка про "наслідування MicroStrategy".
Проте подібні моделі не є простими для реалізації. Хоча вони мають переваги для учасників ринку, для відтворення стратегії потрібно виконати кілька жорстких умов.
* Висока фінансова стійкість та стабільність грошових потоків
Компанія Стратегії забезпечує фінансову стійкість завдяки стабільним доходам від програмного забезпечення та низьким відсотковим коштам, отриманим у минулому. Якщо компанії, які намагаються наслідувати, не матимуть такої ж стабільності, існує ризик, що вони не витримають різкого падіння цін на біткоїн або підвищення відсоткових ставок.
Існування премії акцій
В основі цієї стратегії лежить стан, коли ціна акцій перевищує чисту вартість активів (NAV), тобто "mNAV > 1". Компанія Strategy використала цей преміум та неодноразово здійснювала фінансування через ATM. Але зараз біткоїн ETF стає все більш популярним, і інвесторам стає менш цікаво купувати біткоїн опосередковано через акції компаній. Без преміуму модель не працює.
З іншого боку, біткоїн-ETF не зареєстровані в Японії, і вказується на привабливість як альтернативного засобу, що дозволяє користуватися податковими перевагами.
Здатність до діалогу з ринком та надійність управління
Рішення зосередити біткоїн в центрі корпоративних активів є вкрай нетрадиційною стратегією. Щоб продовжувати пояснювати його обґрунтованість інвесторам, необхідні довіра управлінської команди, розкриття інформації,
І постійний діалог з акціонерами є необхідним. Лише «створення теми» може призвести до різкого падіння після короткочасного зростання цін на акції.
Отже, стратегія компанії Стратегі буде підтримуватись специфічним історичним контекстом та корпоративною культурою, що є особливою моделлю. Компаніям, які намагатимуться повторити це зараз, знадобляться відповідні підготовка та готовність.
5. Підсумок
Таким чином, "Фінансова модель біткойна" компанії Strategy є не просто стратегією зростання з використанням важелів, а й механізмом, який майстерно з'єднує рухи фондового ринку та ринку криптоактивів. В її основі лежить циклічна структура, що складається з дешевих джерел фінансування, акцій з премією та постійно зростаючої ціни біткойна.
Проте ця структура значною мірою залежить від зовнішнього середовища. Якщо хоча б один з факторів, таких як підвищення процентних ставок, різке падіння ціни біткоїна або зниження премії на акції, зруйнується, це може похитнути всю модель.
Зараз з'являються компанії, які намагаються використовувати подібні стратегії, але для їх відтворення потрібні комплексні умови, такі як фінансова спроможність, довіра до ринку та своєчасність. Лише копіювати успішні приклади недостатньо, і необхідні обережна перевірка та готовність до середньо- і довгострокових зобов'язань.
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
Фінансова стратегія Біткойн компанії Стратегі: створення вартості та потенційні ризики
! ## 1. На перших порах
Компанія Strategy (колишня MicroStrategy) є символічним представником компаній, що використовують біткойн для розширення свого балансу (балансового звіту). Ця модель може забезпечити високі доходи в певних ринкових умовах, але також супроводжується численними ризиками.
Наприклад, згідно з BlockBeats, наразі проти компанії подано кілька позовів про цінні папери в рамках класових дій у федеральний суд США. У позовній заяві вказується, що компанія Strategy перебільшувала майбутню прибутковість інвестиційних стратегій у біткоїн та ризик волатильності біткоїна в період з квітня 2024 року по квітень 2025 року.
Станом на червень 2025 року, кількість біткоїнів, що належать компанії Strategy, склала близько 600 000 BTC, і їхня оціночна вартість нещодавно перевищила 63 мільярди доларів (приблизно 9,1 трильйона єн).
Проте компанія зберігала велику кількість біткоїнів за ціною 1BTC=95,000 доларів у першому кварталі, але в результаті значного падіння ціни біткоїна до дати закриття звіту 31 березня, їй довелося визнати приблизно 6 мільярдів доларів нереалізованих збитків відповідно до бухгалтерських стандартів (ASU 2023-08).
Навіть якщо біткоїн знову зріс, у фінансових звітах публічних компаній залишаться збитки на момент мінімальної ціни. Цей факт був вже врахований, але серед інвесторів посилилися такі побоювання:
таких занепокоєнь стало більше.
Експерти вказують на те, що компанія MicroStrategy продовжує нарощувати свої запаси біткоїнів на основі унікальної стратегії, відомої як «флайвіл-типу фінансова модель біткоїнів». Яка ж це модель?
2. Пояснення фінансової моделі біткойнів компанії Стратегії
Тут ми розглянемо модель компанії Стратегії з трьох точок зору: шлях, який вона пройшла, основну структуру "продаж акцій → покупка біткоїнів" та портрет інвестора, який підтримує ці акції.
2-1. Від програмного забезпечення до «Цифрового казначейства»
Спочатку компанія Strategy була давнім постачальником програмного забезпечення BI (бізнес-аналітика), яке впроваджувалося в урядових установах та великих роздрібних мережах.
У серпні 2020 року компанія Strategy (MSTR), програмне забезпечення, що має штаб-квартиру у Вашингтоні, США, оголосила про переведення 250 мільйонів доларів надлишкових готівкових коштів у 21,454 BTC.
Виступ генерального директора Майкла Сейлора, де він сказав: «(законна валюта, така як долар США) подібна до айсберга», «Біткойн — це цифрове золото. Він більш міцний і потужний, ніж будь-яка попередня валюта, швидший і розумніший». Ці заяви привернули значну увагу на фінансових ринках у 2020 році, коли проводилась масова фінансова політика з нульовими процентними ставками та кількісним пом'якшенням під час пандемії коронавірусу.
2-2. Летючий маховик створює «позитивну розводненість»
Щоб зрозуміти стратегію компанії MicroStrategy, часто з'являються спеціалізовані терміни, такі як «BTC NAV (чиста вартість активів біткоїна)» і «mNAV (мультиплікатор ринкової NAV)». Спочатку хочеться розглянути ці базові концепції.
BTC NAV（Чиста вартість активів） "Ринкова вартість" біткоїнів, які має компанія. - Кількість випущених монет × ціна того дня. Це схоже на перерахунок вмісту сейфа вдома в доларах.
mNAV（відношення ринку до NAV） Коефіцієнт, який показує, чи є ціна акцій вищою чи нижчою за вартість вмісту сейфа. Якщо більше 1, то це означає: «Наші акції трохи дорожчі за вміст сейфа».
ATM збільшення капіталу (At-The-Market Offering) Спосіб, при якому компанія укладає контракт з брокерською компанією та продає нові акції невеликими партіями, прив'язуючи їх до реальної ціни акцій на відкритому ринку (тобто ринкової ціни), щоб залучити фінансування. На відміну від великих одноразових публічних пропозицій, компанія може гнучко контролювати час випуску та кількість акцій.
0% конвертовані облігації «Заборгованість, яка не має відсотків і яку не потрібно повертати найближчим часом, натомість може стати акцією в майбутньому». Це «позика з відстроченим платежем», яка не вимагає витрат прямо зараз.
Позитивна розмивання (позитивне розмивання) Зазвичай, коли акцій стає більше, вартість однієї акції знижується, але, якщо все зробити правильно, може статися навпаки: «кількість біткоїнів на одну акцію» може зрости. Це і є термін, що вказує на таке "зручне розмивання".
Дохід BTC «В порівнянні з минулим роком, на скільки відсотків збільшилася кількість біткоїнів на одну акцію». Для акціонерів це близько до відчуття невеликого дивіденду в натурі.
Отже, в якому порядку насправді зростатиме гроші?
① Зібрати гроші дешево
Переведення облігацій з нульовою ставкою та привілейованих акцій з прибутковістю 8–10 %, а також додаткові капіталовкладення через ATM у дні з високими цінами акцій — тут компанія отримує "капітал, який можна сплатити пізніше у вигляді відсотків або дивідендів". Суть у тому, щоб "майже не зменшуючи наявну готівку, суттєво збільшити свій капітал".
② Негайно обміняти долари на біткоїни
Коли кошти надходять, команда внутрішніх брокерів протягом кількох днів здійснює купівлю BTC через OTC (позабіржова торгівля). Таким чином, NAV BTC компанії, тобто скарбниця біткоїнів, різко зростає.
③ Акції також стрибають разом з біткоїном
На думку ринку, акції цієї компанії виглядають як "вигідний купон, що рухається з потужністю 1,5–2 рази більше, ніж біткойн". Таким чином, інвестори починають купувати, і акції починають торгуватися трохи вище вмісту сейфа (mNAV > 1).
④ Продавати трохи "паперу" поки акції високі (збільшення капіталу через банкомат)
Компанія продає акції частинами, коли на акції накладається премія. На отримані від продажу кошти знову купують біткойни. Кількість акцій зростає, але через високу ціну випуску «суть 1 акції» не зменшується. Навпаки, вона навіть трохи зростає — це і є "позитивна розводненість".
⑤ Публікуйте індикатори, щоб залучити наступних покупців
Якщо на сторінці IR привернути увагу до "BTC Yield +13 %", нові інвестори, які бачать, що "просто тримаючи акції, ви отримуєте більше біткоїнів", куплять ще більше акцій. Таким чином, маховик обертається, і починається наступний цикл.
! Стратегія маховика стратегії
Флайколо́то, яке
──Цей "набір з 3-х елементів" буде легко обертатися, поки він в наявності.
2-3. Переваги володіння "біткойн-акціями"
Купівля акцій компанії Стратегі (MSTR) має трохи інший смак, ніж просто володіння спот-біткоїнами. Основних переваг три.
Крім того, на японському фондовому ринку біткоїн-ETF (біржовий інвестиційний фонд) не був схвалений фінансовим агентством й не був зареєстрований (на момент написання статті). Тому пряме володіння біткоїном, яке підлягає оподаткуванню як інші доходи, є податково невигідним, і для інституційних інвесторів доступні засоби обмежені.
Серед такого середовища особливо звертається увага на компанію Metaplanet, яка буде розміщена на стандартному ринку Токійської фондової біржі. Компанія планує поступово набувати біткоїни як свої довгострокові активи починаючи з квітня 2024 року і її також називають "японською версією MicroStrategy".
В ETF, які не були затверджені на японському ринку, є велика перевага в тому, що інвестори можуть отримати непрямий доступ до біткоїна через публічні компанії, такі як MetaPlanet.
Крім того, можна очікувати податкових переваг. Знову ж таки, якщо взяти компанію Metaplanet як приклад, то, інвестуючи в біткойн через акції цієї компанії, можна уникнути високих податкових ставок (максимум близько 55%) та складних процедур звітності, притаманних криптовалютам. Акції обробляються за принципом роздільного оподаткування (близько 20%), що є великою перевагою, оскільки все відбувається в звичайному брокерському рахунку, а якщо включити їх у NISA (систему безподаткових інвестицій малих сум), то у разі отримання прибутку можна також зробити його безподатковим.
Отже, які насправді інвестори віддають перевагу цьому активу?
Тобто, стратегічні акції можуть бути "форматом акцій, що котируються, з сильнішими рухами, ніж спотовий біткоїн", який може стати місцем для попиту.
Звісно, якщо премія mNAV зникне, ця привабливість може змінитися. Саме тому інвестори торгують цими високобета-акціями, перевіряючи, чи "може бути збережена премія" та "чи не занадто компанія випускає нові акції".
3. Ризики та обмеження стратегії маховика
Метод компанії Strategy полягає в тому, щоб негайно обмінювати долари, зібрані через акції та облігації, на біткоїни, знову залучати кошти, поки ціни на акції високі, і ще більше купувати. Однак на цьому шляху є три камені (невизначеності), які сповільнюють обертання. Це підвищення процентних ставок, падіння біткоїна та зниження премії на акції.
3-1. Зростання процентних ставок та витрати на фінансування
Стратегія компанії Strategy залежала від випуску корпоративних облігацій (наприклад: 0% конвертовані облігації 2020 року) та привілейованих акцій (дол dividends 6–10%) у середовищі низьких процентних ставок.
Однак, зростання довгострокових процентних ставок в США (понад 7%, Федеральна резервна система) з 2022 року призводить до збільшення витрат на випуск нових корпоративних облігацій. У той час як грошові потоки від програмного забезпечення обмежені, може виникнути додаткове фінансове навантаження в кілька десятків мільйонів доларів на рік, що ставить під сумнів стійкість фінансів.
Колись, коли в світі була нульова процентна ставка, компаніям було легше позичати гроші, ніж зараз. Компанія Strategy також скористалася цією хвилею, залучивши великі кошти через облігації з практично нульовими відсотками та привілейовані акції з річною дохідністю 6-10%. І ці гроші були спрямовані на купівлю біткоїнів.
Проте, часи змінилися. Після шоків, спричинених коронавірусом у березні 2020 року, країни почали терміново вдаватися до фінансового пом'якшення, і надзвичайно низькі процентні ставки тривали протягом тривалого часу, але з 2022 року в США почалося різке підвищення ставок, і довгострокові процентні ставки зросли до рівня близько 7%.
Внаслідок цього стало важче залучати кошти з низькими витратами, як раніше. Навіть якщо ви намагаєтеся випустити нові облігації, інвестори починають вимагати вищу дохідність, і для привілейованих акцій буде потрібно бути готовим сплачувати двозначні дивіденди.
Тут виникає питання про основний бізнес компанії Стратегія. Основний програмний бізнес компанії є стабільним, але отримувані грошові потоки обмежені. Тому зростаючі виплати відсотків та дивідендів поступово тиснуть на фінанси компанії.
Отже, стратегія "перетворення біткоїна на корпоративний актив", яка ґрунтувалася на передумові низьких процентних ставок, зараз піддається сумніву через підвищення ставок. Процентна ставка є не лише економічним показником, але й важливим елементом, що глибоко стосується управлінських стратегій компаній.
3-2. Ризик падіння біткоїна
Для компанії Strategy біткоїн є основним активом підприємства, але коли його вартість значно знижується, який вплив це має на фінанси компанії?
Наприклад, після реакції на бичачий ринок 2021 року, у 2022 році відбулися негативні події, такі як підвищення процентних ставок у США (зміна монетарної політики), крах стейблкойна Terra (LUNA), банкрутство великої криптовалютної біржі FTX та Alameda Research, що призвело до обвалу ринкової ціни біткоїна та інших криптовалют.
В результаті цього, на велику кількість біткоїнів, які має компанія MicroStrategy, також вплинули, і вона змушена була відобразити оцінкові збитки у своїй фінансовій звітності. Хоча, якщо не продавати, це не є фактичним збитком, але шкода на балансі очевидна, і зростаючі побоювання щодо фінансової стабільності компанії та ризику банкрутства призвели до різкого падіння її акцій.
Компанії вдалося подолати цю кризу, проте структура ризиків, яка безпосередньо пов'язує волатильність активів із нестабільністю корпоративної вартості, стала очевидною. Крім того, існує думка, що їм вдалося подолати кризу лише завдяки наявності фінансових резервів. Якби в цій ситуації знадобилося конвертування в готівку, їх могли б змусити продати активи за низькою ціною, що могло б мати серйозний вплив на управління.
3-3. Випадання премії акцій
Бізнес-модель компанії MicroStrategy базується на тому, що вартість акцій оцінюється вище фактичної чистої вартості активів (NAV: залишкова вартість активів компанії після вирахування зобов'язань) завдяки масовому утриманню біткоїнів, а саме, передбачається "mNAV > 1".
Оскільки ринок оцінює цей «преміум» і надає додаткову вартість акціям, компанія може випускати акції для залучення фінансування та купувати ще більше біткоїнів.
Однак ця структура має ризик виявлення вразливостей. Якщо з'являться більш ліквідні та дешевші варіанти через вихід на ринок та поширення біткоїн-ETF (біржових інвестиційних фондів), інвесторам буде менше причин купувати акції компаній, які володіють біткоїном, таких як MicroStrategy.
Коли «mNAV ≤ 1» стає нормою, модель може почати працювати в зворотному напрямку. Якщо ринкова ціна акцій опуститься нижче NAV, прибуток від випуску акцій через збільшення капіталу ATMs буде втрачено, і, навпаки, чим більше акцій буде продано за ринковою ціною, тим більше це розмиває цінність існуючих акціонерів, що може призвести до «негативної спіралі». Дорога до залучення капіталу закривається, і залишається лише висока процентна ставка по корпоративним облігаціям та прибутки і збитки від біткоїнів з великою волатильністю.
Додатковим занепокоєнням є вже випущені привілейовані акції. Для них щорічно встановлено дивіденди в розмірі 6–10%, і оскільки неможливо провести збільшення капіталу, буде потрібно здійснити виплату готівкою. Отже, втрата премії за акції означає не лише зниження оцінки, а й смертельну зміну, яка ставить під загрозу стійкість самого бізнес-моделі.
! ## 4. Чи відтворюється вона?
Хоча існують питання стійкості, чимало компаній намагаються наслідувати успіх компанії MicroStrategy. Насправді, з'явилися приклади, такі як японська Metaplanet та американська Semler Scientific, які почали зберігати біткоїн як корпоративний актив, і в медіа є думка про "наслідування MicroStrategy".
Проте подібні моделі не є простими для реалізації. Хоча вони мають переваги для учасників ринку, для відтворення стратегії потрібно виконати кілька жорстких умов.
З іншого боку, біткоїн-ETF не зареєстровані в Японії, і вказується на привабливість як альтернативного засобу, що дозволяє користуватися податковими перевагами.
І постійний діалог з акціонерами є необхідним. Лише «створення теми» може призвести до різкого падіння після короткочасного зростання цін на акції.
Отже, стратегія компанії Стратегі буде підтримуватись специфічним історичним контекстом та корпоративною культурою, що є особливою моделлю. Компаніям, які намагатимуться повторити це зараз, знадобляться відповідні підготовка та готовність.
5. Підсумок
Таким чином, "Фінансова модель біткойна" компанії Strategy є не просто стратегією зростання з використанням важелів, а й механізмом, який майстерно з'єднує рухи фондового ринку та ринку криптоактивів. В її основі лежить циклічна структура, що складається з дешевих джерел фінансування, акцій з премією та постійно зростаючої ціни біткойна.
Проте ця структура значною мірою залежить від зовнішнього середовища. Якщо хоча б один з факторів, таких як підвищення процентних ставок, різке падіння ціни біткоїна або зниження премії на акції, зруйнується, це може похитнути всю модель.
Зараз з'являються компанії, які намагаються використовувати подібні стратегії, але для їх відтворення потрібні комплексні умови, такі як фінансова спроможність, довіра до ринку та своєчасність. Лише копіювати успішні приклади недостатньо, і необхідні обережна перевірка та готовність до середньо- і довгострокових зобов'язань.
Читати минулі статті автора
Новини та ціна біткоїну (BTC)
! Іконка BTC
Порівняння бірж біткойнів｜Де можна комфортно та вигідно торгувати?
a.t3-set { оформлення тексту: немає !важливо; }