国债RWA成为短期内唯一可行选择的原因分析

在前文中我们提到,短期内最有可能在规模和用户层面实现爆发的RWA细分品类是国债类。根据数据显示,目前国债类RWA项目(不含MakerDAO的美债)的代币化资产已接近7亿美元,较年初增长240%左右。此外,MakerDAO的国债RWA也迅速增长至数十亿美元规模。整体来看,国债RWA增速较快。

基于这一行业背景,我们对市场上主流的国债RWA项目进行分析。

1. 国债RWA的意义

国债RWA与LSD类似,可以为链上世界引入传统金融市场的无风险利率,让以U计价的投资者也能采用传统配置策略。这带来几个好处:

1. 为U本位投资者提供熊市中相对安全稳定的生息场所。

2. 有助于推出混合型理财产品,促进DeFi资管领域创新。

3. 为DeFi项目提供稳定收入来源,改善盈利状况。

2. 国债RWA的商业模式

目前国债RWA主要出现了5种业务模式:

1. 代销模式:不直接参与底层资产封装,主要负责营销获客等。

2. 平台模式:提供上链、销售、KYC等服务,但不亲自封装资产。

3. 基建模式:提供RWA上链、资产购买管理等服务,不直接接触用户。

4. 自营模式:项目方自己寻找资产并完成封装代币化。

5. 混合模式:综合上述多种模式。

3. 资产端:底层资产与架构

3.1 底层资产

主要有三类:

1. 美债ETF
2. 美国国债
3. 美债、政府机构债和逆回购的组合

3.2 费用结构

不同底层资产导致费用结构存在差异,主要包括铸造赎回费、管理费和交易费等。

3.3 资产业务架构

主要有以下几类:

1. 信托架构
2. 有限合伙SPV架构
3. 借贷平台+SPV架构
4. 基金份额链上化

4. 用户端:KYC与其他要求

项目对用户的要求主要存在3方面差异:

1. 起投金额门槛
2. KYC要求程度
3. 地区限制等其他要求

5. 收益分配策略与可组合性

5.1 收益分配策略

主要有两种:

1. 债权关系直接分配
2. 存款利率方式

5.2 可组合性

严格KYC的项目可组合性受限,无KYC项目可组合性更强。

6. 总结

短期内可能胜出的国债RWA项目模式:

• 底层资产采用ETF较为简便
• 业务架构需具备可扩展性
• 用户端无KYC、无门槛更易推广
• 收益分配应与国债收益率保持一致
• 可组合性越强越有利于扩大规模

长期来看,轻量级KYC项目可能更具优势。