Tình hình tăng lên của Ethena-USDe và MakerDAO cùng các rủi ro tiềm ẩn

Trong tháng vừa qua, tổng lượng phát hành của USDe đã tăng mạnh từ 2,4 tỷ USD lên 3,8 tỷ USD, với tỷ lệ tăng trưởng hàng tháng vượt quá 58%. Sự tăng trưởng này chủ yếu xuất phát từ việc giá Bitcoin đạt mức cao kỷ lục, khiến tâm lý thị trường trở nên phấn chấn, đẩy cao tỷ lệ phí vốn, từ đó nâng cao tỷ suất lợi nhuận staking của USDe. Mặc dù gần đây đã có sự giảm nhẹ, nhưng tính đến ngày 26 tháng 11, tỷ suất lợi nhuận hàng năm của USDe vẫn duy trì ở mức cao khoảng 25%.

Trong khi đó, MakerDAO đã trở thành một người hưởng lợi bất ngờ trong làn sóng tăng lên này. Doanh thu hàng ngày của MakerDAO đã tăng hơn 200% so với một tháng trước, thiết lập mức cao kỷ lục. Điều này có liên quan chặt chẽ đến sự phát triển của Ethena. Tỷ lệ lợi suất cao của USDe đã mang lại nhu cầu cho vay lớn cho tài sản sUSDe và PT. Hiện tại, tổng quy mô vay DAI bằng tài sản thế chấp sUSDe và PT trên nền tảng Morpho khoảng 570 triệu USD, tỷ lệ sử dụng khoản vay vượt quá 80%, và tỷ lệ lợi suất hàng năm của tiền gửi đạt 12%. Trong tháng trước, MakerDAO đã bổ sung tổng số khoản vay mới trên nền tảng Morpho thông qua mô-đun D3M của nó là hơn 300 triệu USD.

Ngoài ảnh hưởng trực tiếp, nhu cầu vay mượn sUSDe và PT còn gián tiếp đẩy cao tỷ lệ sử dụng DAI từ các kênh khác. Ví dụ, tỷ lệ lãi suất gửi DAI trên nền tảng Sparkfi đã đạt 8,5%. Bảng cân đối kế toán của MakerDAO cho thấy tổng số khoản vay DAI được cung cấp cho Morpho và Spark thông qua mô-đun D3M khoảng 2 tỷ USD, chiếm gần 40% ở phía tài sản của nó. Chỉ hai hoạt động này đã tạo ra 203 triệu USD doanh thu hàng năm cho MakerDAO, tương đương với việc đóng góp 550.000 USD mỗi ngày, chiếm 54% tổng doanh thu hàng năm của MakerDAO.

Trong hệ sinh thái tăng trưởng này, Ethena đã trở thành trung tâm của thời kỳ phục hưng DeFi. Sự lạc quan được tạo ra bởi mức cao kỷ lục của Bitcoin đã đẩy tỷ lệ tài trợ lên, do đó ảnh hưởng đến lợi suất đặt cược của USDe. MakerDAO đã trở thành một hỗ trợ quan trọng cho hệ sinh thái USDe với chuỗi vốn hoàn chỉnh và có tính thanh khoản cao và "thuộc tính ngân hàng trung ương" của mô-đun D3M. Morpho hoạt động như một "chất bôi trơn" trong quá trình này. Ba thỏa thuận này tạo thành trung tâm cốt lõi của tăng trưởng.

Trong khi đó, các giao thức DeFi khác như AAVE, Curve và Pendle cũng đang hưởng lợi ở mức độ khác nhau từ việc tăng lên của USDe. Tỷ lệ sử dụng vay DAI của AAVE vượt quá 50%, tổng số tiền gửi USDS gần 400 triệu USD. Các cặp giao dịch liên quan đến USDe/ENA chiếm vị trí thứ hai, thứ tư và thứ năm trong bảng xếp hạng khối lượng giao dịch của Curve, và chiếm vị trí thứ nhất và thứ năm trong bảng xếp hạng thanh khoản của Pendle. Các token liên quan như Curve, CVX, ENA và MKR cũng đã đạt được mức tăng trưởng hàng tháng vượt quá 50%.

Tính bền vững của mô hình tăng trưởng này chủ yếu phụ thuộc vào việc chênh lệch lãi suất giữa USDe và DAI có thể tồn tại lâu dài hay không. Các yếu tố ảnh hưởng bao gồm: tính bền vững của tâm lý thị trường bò, liệu Ethena có thể cải thiện hiệu quả phân bổ APY thông qua tối ưu hóa mô hình kinh tế và mở rộng thị phần, cũng như áp lực cạnh tranh từ các nền tảng khác (như chiến lược stablecoin sinh lời gần đây được ra mắt bởi một số sàn giao dịch).

Tuy nhiên, đi kèm với việc tăng lên là những lo ngại về an ninh của D3M. Có quan điểm cho rằng D3M thuộc về "in tiền không có tài sản đảm bảo". Nhưng từ góc độ bảng cân đối kế toán, DAI được đúc bởi D3M là sử dụng sDAI làm tài sản thế chấp, cuối cùng trở thành "vị thế tài sản tổng hợp có tỷ lệ LTV trên 110%". Mặc dù D3M sẽ không trực tiếp khiến DAI trở thành stablecoin không đủ tài sản đảm bảo, nhưng thực sự làm tăng một số rủi ro:

1. Tỷ lệ mô-đun D3M quá cao có thể khiến DAI trở lại thành "stablecoin bóng".
2. Rủi ro hoạt động, rủi ro hợp đồng và rủi ro giám sát của Ethena có thể truyền dẫn đến DAI.
3. Các khâu trung gian (như Morpho) có thể tăng lên rủi ro.
4. LTV tổng thể của DAI có thể bị giảm.

Tổng thể mà nói, mặc dù xu hướng tăng lên hiện tại rất đáng khích lệ, nhưng những người tham gia vẫn cần theo dõi chặt chẽ các rủi ro tiềm ẩn và giữ cảnh giác.