BTC: Borçlu Para Dönemindeki Koruma Mantığı

Paul Tudor Jones, küresel makro ticaret alanında efsanevi bir figürdür ve piyasa dönüş noktalarında cesur ters bahisler yapmasıyla tanınır. Kariyerinin en belirleyici anı, 1987'deki 'kara pazartesi' sırasında, borsa çöküşünü doğru bir şekilde tahmin ettiğinde gerçekleşti; büyük ölçüde kısa devre yaparak fonuna yaklaşık %200 yıllık getiri sağladı ve kişisel kazancı tahminen 100 milyon dolara ulaştı, böylece efsaneleşti. Başarıları tesadüf değil, 1990'da yine kısa devre yaparak patlayan Japon borsa balonundan %87.4'lük bir şaşırtıcı getiri elde etti. Ayrıca, 1992'de Avrupa para sistemi krizinde de büyük kazançlar sağladı. Tudor Investment Corporation'ın kurucusu olarak, Jones sıkı risk kontrolünü ve esnek makro stratejiyi birleştirerek, 'savunma saldırıdan üstündür' felsefesiyle, sadece bir ticaret ustası olmakla kalmayıp, aynı zamanda hedge fon endüstrisinin gelişimini derinden etkilemiştir.

başında yazılı

Modern finans tarihinin bir paradoksu şudur: Risk, riskin kendisinden değil, kolektif olarak "güvenlik" konusundaki yanlış anlaşılmalardan kaynaklanmaktadır. Paul Tudor Jones'un (bundan sonra PTJ) Ekim 2024'te söylediği gibi, "Tüm yollar enflasyona çıkar" - bu, pazarın enflasyonu sevdiği için değil, sistemin başka bir seçeneği olmadığı içindir. Oluşturduğu makro manzarada, BTC artık "gelecek para"nın ideal modeli değil, mevcut makro düzenin çöküşü bağlamında, sermaye piyasasının "kredi sisteminden kaçış" ile ilgili bir içgüdüsel tepkisidir; küresel yatırımcıların egemen tahvil inançlarının çöküşünden sonra yeni bir riskten korunma arayışı içinde varlık yapısını yeniden inşa etmeleridir.

PTJ, "kripto hacı" değildir. O, BTC'yi teknik yenilik veya politik protesto üzerinden anlamıyor; aksine, bir makro riskten korunma fonu yöneticisi mantığıyla, sistematik risk yönetimi perspektifinden BTC'yi inceliyor. Onun gözünde, BTC, bir varlık sınıfının evrimi; "fiat para birimlerinin güveninin azalması, borçların daha fazla para haline gelmesi ve merkez bankası araçlarının etkisiz hale gelmesinin ardından doğal olarak beliren bir sermaye stres tepkisi"dir. Onun kıtlığı, egemenlik dışı özellikleri ve denetlenebilir şeffaflığı, yeni "para sınırları" oluşturmaktadır. "İnsanların arzı ayarlayamayacağı tek şey bu, bu yüzden buna bağlı kalıyorum," diyor.

Bu yapılandırma görüşünün oluşumu, ani bir fikirden ziyade, bir dizi makro çerçevenin temelinde inşa edilmiştir: Borç tuzağı (DebtTrap), ekonomik yanılsama (Economic Kayfabe), finansal baskı (Financial Repression) ve uzun vadeli enflasyonizm (Secular Inflationism). PTJ'ye göre, bu bütün sistem geleneksel finansal varlıkları fiyatlandırma etkinliği kaybı bölgesine itmekte, BTC, altın ve kaliteli hisse senedi varlıkları ise mali açık, kredi kıtlığı ve egemen inanç iflasıyla başa çıkmak için yeni nesil "makro üçlüsü" (Macro Triad) oluşturmaktadır.

Borç Tuzağı ve Ekonomik İllüzyon: Mali Denge Bozukluğu Günümüz Dünyasının Ana Temasıdır

PTJ, Amerika'nın şu anki makro durumunun döngüsel bir kriz değil, yapısal mali geri dönüşü olmayan bir kriz olduğunu defalarca vurguladı. Bu krizin özünde, hükümetin uzun süreli düşük faiz ve mali genişlemenin teşviki altında sürekli olarak "geleceği ödemesi" yatıyor; sonuç olarak borçları, geleneksel mali araçlarla çıkılamayacak bir seviyeye itti. O şunu belirtti:

“Harcamalarımızla ciddi bir şekilde ilgilenmezsek, çok hızlı bir şekilde iflas edeceğiz.”

O, etkileyici bir dizi anahtar göstergeden bahsetti:

• Federal hükümet borcu toplamı $35 trillion'dan fazla ve GDP'nin yaklaşık %127'si;
• Her yıl bütçe açığı $2 trilyon+ , savaş ve durgunluk durumu olmaksızın uzun vadede var olmaya devam ediyor;
• Yıllık vergi geliri yalnızca $5 trilyon, borç ve gelir oranı neredeyse 7:1;
• Önümüzdeki 30 yıl içinde, yalnızca faiz giderleri savunma harcamalarını geçecek;
• Congressional Budget Office (CBO, Amerika Birleşik Devletleri Kongre Bütçe Ofisi) tahminlerine göre, 2050 yılına kadar Amerika Birleşik Devletleri federal borcu GSYİH'nın %180–200'üne ulaşabilir.

O, bu durumu "debt trap" (borç tuzağı) olarak adlandırıyor: Faiz oranları ne kadar yüksekse, hükümetin faiz yükü o kadar ağır; faiz oranları ne kadar düşükse, piyasa enflasyon beklentisi o kadar güçlü, tahviller o kadar rağbet görmüyor, finansman maliyetleri sonunda geri yükselecek. Tuzağın mantığı, her bir politika seçeneğinin yanlış olduğudur.

Daha da önemlisi, tüm sistem düzeyindeki "hayali süreklilik" (economic kayfabe). "Kayfabe" terimi, profesyonel güreşten gelmektedir ve sahnedeki dövüşlerin çok sert görünmesine rağmen aslında "senaryolu sahte dövüşler" olduğunu ifade eder; izleyiciler gerçeği bilmesine rağmen bu dünyaya dalmaktan keyif alır. PTJ bu terimi, mevcut ABD maliye ve para politikaları arasındaki "performans niteliği"ni doğrudan işaret etmek için kullanıyor:

"Siyasetçiler, piyasalar arasında söylenmemiş, yazılmamış, zımni bir anlaşma var,

ve kamuoyunun mali durumun sürdürülebilir olduğunu varsaymasını sağlamak... buna rağmen

herkes bunun böyle olmadığını biliyor.

Bu yapısal inkar (Structural Denial), piyasanın yüzeydeki sakinliğinin altında sistemik istikrarsızlık biriktirmesine neden oluyor. Bir tetik mekanizması (örneğin, hazine tahvili ihalesinin başarısız olması, kredi notunun düşürülmesi, enflasyonun aniden yükselmesi) ortaya çıktığında, bu "tahvil Minsky anı"na (Minsky Moment in Bonds) dönüşebilir: yani uzun süreli gevşeklik ve yanılsamaların aniden sona ermesi, piyasanın riskleri yeniden fiyatlandırmasına, sonuç olarak getiri oranlarının şiddetle yükselmesi ve tahvil fiyatlarının çökmesine yol açar. PTJ bu "dönüm noktası mantığı"na defalarca dikkat çekti:

“Finansal krizler yıllarca sızıntı yapar, ama birkaç hafta içinde patlar.”

Mevcut piyasa sorunları "çöküş olup olmayacağı" değil, ne zaman algının değişeceğidir. "Ekonomik Kayfabe" sahnede olduğu sürece, piyasa yeniden fiyatlandırma yapmayacaktır. Ancak bu gösteri senaryosu zorla sona erdirildiğinde, yatırımcılar kısa vadede büyük bir şekilde portföylerini değiştirecek ve egemen krediye dayanan tüm varlıklardan - öncelikle ABD tahvillerinden - kaçış yapacaklardır; BTC bir sığınak haline gelebilir.

Tahvil inancının tersine dönmesi: ABD tahvillerinin “Getiri-Özgürlük-Risk” (Return-Free Risk) hale gelmesi

Son birkaç on yılda, bir portföy oluşturmanın "sağduyu" kurallarından biri, hisse senedi piyasasındaki düşüşlere, ekonomik duraklamalara ve sistematik risklere karşı Riskten Korunma amacıyla "risksiz" varlık olarak belirli bir oranı uzun vadeli devlet tahvillerine ayırmaktı. Ancak Paul Tudor Jones'un makro çerçevesinde, bu mantık tamamen alt üst olma sürecindedir. 2024 yılı sonunda kamuya açık bir şekilde şunları belirtti:

"Sıfır sabit gelir sahibi olmak istiyorum."

O, uzun vadeli ABD Hazine tahvillerinin bir "fiyatlama uyumsuzluğu" sistemik krizinden geçtiğini daha da açıkladı:

"Fiyatları tamamen yanlış. Fed, kısa vadeli faiz oranlarını çok düşük tutacak."

çok uzun. Ama uzun vadede, piyasa isyan edecek. Bekçiler geri dönecek.

PTJ'nin "vigilantes" dediği, piyasadaki "borç vigilantes" (Bond Vigilantes) yani hükümetin mali genişlemesine karşı aktif olarak mücadele eden, tahvil satan ve faiz oranlarını yükselten yatırımcı grubudur. 2023 Ekim ayında, ABD 10 yıllık hazine tahvili getirisi bir ara %5'i aşmıştı, piyasa mali sürdürülebilirlik konusundaki şüphelerini ayaklarıyla oyladı. PTJ, bunun sadece bir prova olduğunu, asıl dönüm noktasının henüz gelmediğini düşünüyor.

O, mevcut uzun vadeli tahvil sahiplerini "kredi yanılsamasının tutsakları" olarak tanımladı:

“Hazine bonoları nominal olarak hala risksiz olabilir, ancak garanti ediliyor ki

satın alma gücünü kaybeder. Bu yüzden risksiz değiller. Getiri sağlamayan risklerdir.

O, bu değerlendirmenin kısa vadeli taktiksel kısa devre olmadığını, uzun vadeli yapısal bir konumlandırma dışlama unsuru olduğunu vurguladı. "Sıfır sabit gelir" kar marjı sağlamak ya da dalgalanmaları önlemek için değil, tüm tahvil varlık sınıfının kredi ve fiyatlama mantığına karşı bir reddedişten kaynaklanmaktadır. Mali açığın daraltılamadığı, para politikasının bağımsız olmadığı ve merkez bankalarının egemen finansmana yer verdiği bir dönemde, tahvillerin özü hükümet iradesine bir güven duymaktır. Eğer bu güven, yüksek enflasyon ve mali kontrolsüzlük nedeniyle sarsılırsa, tahviller artık "ağırlık taşı" değil, zaman ayarlı bomba haline gelir.

Bunun için, PTJ bir yapısal faiz oranı ticaret çerçevesi önerdi: Getiri eğrisi dikleşme ticareti (steepener). Mantığı şudur:

• Boğa Ön Ucu (long 2-year): Fed'in önümüzdeki 12 ay içinde mali teşvikle uyum sağlamak için kısa vadeli faiz oranlarını dramatik bir şekilde düşüreceğini bekliyoruz ("Biliyorsunuz ki gelecek yıl kısa vadeli faiz oranlarını dramatik bir şekilde düşüreceğiz.");
• Kısa Devre Uzun Vadeli (short 30-year): Uzun vadeli, piyasanın gelecekteki enflasyon, açık bütçe ve mali istikrar endişeleri nedeniyle sürekli yükselecektir;
• Portföy Net Açıklığı: Eğri, "ters" durumdan "normal" duruma dik bir şekilde dönüş yaparak, tahvil piyasası risk fiyatlama mantığında önemli bir tersine dönüşü işaret ediyor.

Daha derin bir değerlendirme şudur: Makro varlık tahsis çerçevesinde, "güvenlik" tanımı kendisi yeniden yapılandırılıyor. Eskiden güvenli liman varlıkları - yani ABD tahvilleri - mali egemenlik (Fiscal Dominance) bağlamında artık güvenli değil; oysa BTC, sansüre karşı direnci, kredi dışılığı ve kıtlığı nedeniyle, piyasa tarafından giderek "yeni güvenli liman varlığı" olarak portföyün merkezine alınmaktadır.

BTC'nin mantıksal yeniden değerlendirmesi: **“kenar para”**dan **“makro sabit”**e

PTJ, 2020 yılında BTC'yi artırma niyetini açıkladığında, geleneksel Wall Street'in büyük dikkatini çekti. O zaman BTC'yi "thefastest horse in the race" olarak nitelendirdi, bu da BTC'nin küresel para genişlemesi ve enflasyon beklentilerine en duyarlı varlık olduğunu ifade ediyordu. Ancak 2024-2025'te, artık BTC'yi sadece en güçlü risk varlığı olarak görmüyor, aynı zamanda bir "Riskten Korunma" aracı olarak değerlendiriyor; bu, kontrol edilemeyen politika riskleri ve geri döndürülemez mali yollar krizine karşı gerekli bir pozisyon.

Onun temel görüşü aşağıdaki beş alan etrafında şekilleniyor:

1. Kıtlık, BTC'nin temel para özelliğidir.

“İnsanların arzı ayarlayamadığı tek şey.”

PTJ'ye göre, BTC'nin 21 milyon sınırı, merkezi bankaların "keyfi bir şekilde bilanço genişletmesine" karşı köklü bir direniş olan son derece bir para disiplini biçimidir. Altından farklı olarak, BTC'nin arz yolu tamamen öngörülebilir ve tamamen denetlenebilir, zincir üzerindeki şeffaflık "para manipülasyonu alanını" neredeyse ortadan kaldırmıştır. "Büyük Ölçekli Para Enflasyonu" (Great Monetary Inflation, GMI) norm haline gelirken, bu kıtlık kendisi bir Riskten Korunma aracıdır.

2. Arz ve talep dinamiklerinde "değer uyumsuzluğu" bulunmaktadır.

"Bitcoin'in değer saklama özelliklerinin %66'sı var ama piyasa değeri sadece 1/60'ı kadar. Bu bana Bitcoin'in fiyatında bir sorun olduğunu söylüyor."

Bu, 2020'de önerdiği fiyatlandırma modeli ve 2025'te bu çerçeveyi güncelledi: BTC'nin piyasa kabulü, erken göstergeleri aştı, ETF onayı, kurumsal alımlar ve düzenleyici netlik büyük ölçüde arttı; altın fiyatının marjinal faydası ise azalıyor. Bu nedenle, 2024 yılının sonunda açıkça belirtti: "Eğer şu anda enflasyonla savaşmak için birini seçmem gerekseydi, altın yerine Bitcoin'i seçerdim."

3. Yüksek dalgalanma ≠ Yüksek risk, anahtar “dalgalanma oranına göre tahsisat” (Volatility-adjusted Allocation)

PTJ bir kez daha vurguladı ki, BTC'nin riski "dalgalanmasında" değil, yatırımcıların uygun yöntemlerle ölçüm yapmayı ve dağıtım yapmayı başaramamasındadır:

“Bitcoin'in hacmi altının beş katıdır, bu yüzden bunu farklı şekillerde yapacaksınız.”

O, kurumsal portföylerde BTC'nin Altın'ın 1/5 oranında yer alması gerektiğini belirtti. Örneğin, altın %5 olarak yer alıyorsa, BTC yaklaşık %1 olmalı ve ETF veya düzenlenmiş vadeli işlemler gibi araçlar aracılığıyla pozisyon açılmalıdır. Bu, taktiksel bir spekülasyon değil, yüksek volatiliteye sahip varlıkların riskten korunma (Riskten Korunma) çerçevesindeki standart muamele şeklidir.

4. Kurumsal benimseme BTC'nin ana akıma girmesini hızlandırıyor

PTJ'nin bulunduğu Tudor Investment Corp., 2024 Q3'teki 13F dosyasında 4.4'ten fazla tuttuğunu açıkladı.

milyon hisse IBIT (BlackRock Bitcoin Spot ETF), piyasa değeri $230 milyonun üzerinde, bir önceki çeyreğe göre %4'ten fazla arttı

kat. Bu eylem sadece bireysel bir değerlendirmeyi yansıtmakla kalmaz, aynı zamanda kurumsal fonların uyumlu kanallar aracılığıyla BTC dağılımına katılımının öncüsüdür.

Sayı.

5. BTC bir "para egemenliğine" karşı bir yapı denge noktasıdır.

"Bitcoin her portföyde yer almalıdır."

Artık BTC'yi "saldırı varlığı" olarak görmüyor, bunun yerine bir yapısal Riskten Korunma aracı olarak değerlendiriyor; mali daralma umudu kalmadığında, borç para basmanın derinleşmesi ve egemen kredi değer kaybı sürecinde tek politik olmayan varlık olarak öne çıkıyor. Bu tür varlık, büyük kurumların "enflasyon koruma portföyü"nde kaçınılmaz olarak yer alacak ve durumu giderek altın, yüksek kaliteli teknoloji hisseleri gibi yüksek likiditeye sahip güvenli varlıklarla yakınsama gösterecek.

“Kaçış Hızı” ve Konfigürasyon Prensibi: Üçlü Riskten Korunma Modeli Altında Varlık Yeniden Yapılandırması

Bir yatırımcı varlıkları "portföy savunması" açısından değerlendirmeye başladığında, artık odak noktası getiri maksimize etmek değil, risk kontrol dışına çıktığında sistemin hâlâ tutarlı bir şekilde çalışıp çalışmadığıdır. Paul Tudor Jones'un BTC konfigürasyonu "fiyat tahmininde" bulunmuyor, bunun yerine politika hatalarına, mali düzensizliklere ve piyasa yeniden fiyatlamasına dayanabilecek makro savunma çerçevesi inşa etmeye çalışıyor. BTC'yi, altını ve hisse senetlerini "enflasyona karşı üçlü" (Inflation Defense Triad) olarak tanımlıyor:

"Bitcoin, altın ve hisse senetlerinin bir kombinasyonu muhtemelen en iyi portföyünüzdür

enflasyonla savaş.

Ancak bu üçlü eşit ağırlıklı veya statik değildir, aksine volatilite, değerleme ve politika beklentilerine dayalı dinamik bir dağılım gösterir. PTJ bu çerçevede bir dizi operasyonel ilke oluşturmuştur:

1. Volatilite Eşitliği (Volatility-Parity):

BTC'nin yapılandırma ağırlıkları, genellikle Altın ile olan oranının 1/5'ini geçmeyecek şekilde, volatiliteye göre ayarlanmalıdır; güçlü döngü dönüşüm dönemlerinde veya likidite krizi aşamalarında, BTC kısmına opsiyonlarla Riskten Korunma yapılması daha da önemlidir.

2. Yapısal Maruziyet (Structural Exposure):

BTC taktik bir pozisyon değildir, Fed'in bir toplantısı veya belirli bir ayın enflasyon verisi nedeniyle artırılıp azaltılmaz; bu, "egemen kredi riskinin artması" mantığına karşı koymak için tasarlanmış bir temel varlık korumasıdır. 3.

3. Araçlaştırma Uygulaması (ETF + Türev Ürünler):

O, IBIT (iShares Bitcoin Trust) ve CME Bitcoin vadeli işlemleri pozisyonları aracılığıyla, kripto paraların saklanması ve uyum engellerinden kaçınmaktadır; bu mekanizmanın likiditesi ve şeffaflığı da kurumların katılımında anahtardır.

4.Likitite Güvenlik Duvarı (Liquidity Firewall):

O, BTC'nin günlük kaybını sınırlayarak ve maksimum düşüş çıkış mekanizması belirleyerek "şiddetli yeniden fiyatlandırma" aşamasındaki duygusal ticaret risklerini kontrol etmeyi ve portföy istikrarını sağlamayı savunuyor. Bu strateji seti sonunda, BTC temelinde bir riskten korunma yapısı oluşturuyor. Ve bu yapıda BTC'nin rolü, "spekülasyon aracı" olmaktan çok, "para sisteminin sigorta poliçesi" olarak tanımlanabilir.

Geleceğin Güven Yapısı: Egemen Finansmandan Algoritmik Konsense

BTC'nin yapılandırma mantığındaki gerçek sıçrama, fiyat hareketlerinden değil, piyasanın egemen para birimlerine olan güven yapısındaki sarsıntılardan kaynaklanmaktadır. PTJ'nin ana değerlendirmesi, mevcut küresel para sisteminin bir "sessiz darbe" geçirdiğidir: Para politikası artık bağımsız merkez bankaları tarafından değil, mali otoritelerin finansman aracı haline gelmiştir; paranın işlevi değer ölçüsü ve tasarruf aracı olmaktan, hükümet açığı için "hedeflenmiş seyreltici" haline kaymaktadır. Bu yapı içinde altın tarihsel bir güvenceye sahip olsa da, gümrük, sermaye kontrolleri ve lojistik kısıtlamalardan etkilenmeye açıktır; oysa BTC aşağıdaki kurumsal avantajlara sahiptir:

1. Egemen Olmayan Özellikler (Non-sovereign): Herhangi bir ülkenin merkez bankasına bağımlı olmadan, sansüre ve el koymaya karşı dayanıklı;
2. Güvenilmez Hesaplama (Trustless Settlement): Aracıya gerek kalmadan, doğrudan değer transferi;
3. Marjinal talep artışı (Refleksivite): Egemen risklerin artmasıyla birlikte, talep doğrusal bir şekilde büyümemekte, aksine patlayıcı bir yeniden fiyatlandırma mekanizmasına sahip olmaktadır;
4. Zaman Tutarlılığı (Time-Consistency): Makro politikalar, savaşlar, yaptırımlar ne olursa olsun, BTC'nin para politikası her zaman şeffaf, istikrarlı ve tutarlıdır.

PTJ'nin gördüğü, sadece fiyat mantığının yeniden değerlendirilmesi değil, aynı zamanda finansal yapının güven temelinin değiştirilmesidir:

“Olan, güvenin bir göçüdür—egemenlerden koda.”

Bu göç belki yavaş olacak, ama yönü net. Piyasa, maliye politikasının sıkılaştırmaya geri dönmesinin imkansız olduğunu, merkez bankalarının negatif reel faiz oranlarını sürdürmek zorunda kalacağını ve uzun vadeli varlıkların iskonto mantığının çökeceğini anladığında, BTC'nin temsil ettiği "kurum dışı kıtlık" yeniden fiyatlandırılacak. O zamana geldiğinde, artık "spekülatörlerin oyuncağı" olmayacak, "düzenli sermayenin sığınağı" haline gelecek.

Sonuç: Makro illüzyon sona ermeden önce kıtlık ve disiplini seçin

Paul Tudor Jones duygusal bir yatırımcı değildir. Düşüncesi her zaman çerçeve öncelikli, mantık öncelikli ve disiplinli bir yapıdadır. 2024-2025 döneminde bu borç monetizasyonu, mali yapısal açıklar ve egemen risklerin yayılması bağlamında yaptığı varlık tahsisatı yargısı şu üçlü tercih olarak anlaşılabilir:

1. Enflasyona karşı varlıkları seçin, nominal getiri varlıkları yerine;
2. Hükümetin kredi taahhütleri yerine matematiksel kıtlığı seçin;
3. Politika destekleme yanılsaması yerine kendi kendine tutarlı çalışabilen piyasa mekanizmalarını seçin.

Bu üçlü seçim BTC'nin etrafında toplanıyor. O, BTC'nin kusursuz bir varlık olduğunu düşünmüyor, ancak mevcut "kapitalin sığınak aradığı ve egemenliğin kendi kredi sistemini yok ettiği" dönem bağlamında, BTC gerçekçi bir cevap. Kendi söylediği gibi:

"Kahraman olma. Ego yapma. Kendini her zaman sorgula... ve pozisyon al"

anlatı bozulduğunda.

Eğer borcun otomatik olarak daralmayacağına, açığın durmayacağına, enflasyonun %2'ye geri dönmeyeceğine, merkez bankalarının bağımsız hareket etmeyeceğine, fiat paranın altın standartına geri dönmeyeceğine inanıyorsak... o zaman her şey için bir temel hazırlamalıyız. Ve BTC, belki de yanılsama senaryosu parçalandıktan sonra geride kalabilecek bir sayfa cevabı.