Ethena-USDe ve MakerDAO'nun yükseliş durumu ve potansiyel riskleri

Son bir ayda, USDe'nin toplam arzı 2.4 milyar USD'den 3.8 milyar USD'ye fırladı ve aylık büyüme oranı %58'den fazla oldu. Bu artış, Bitcoin fiyatının yeni zirvelere ulaşmasının ardından piyasanın yükseliş beklentilerinin artmasından kaynaklanıyor ve bu da fon maliyet oranını yükselterek USDe'nin staking getirisini artırdı. Son zamanlarda bir düşüş yaşansa da, 26 Kasım'da USDe'nin yıllık getirisi hala %25 civarında yüksek seviyelerde kalıyor.

Bu arada, MakerDAO bu büyüme dalgasında beklenmedik bir kazanan oldu. MakerDAO'nun günlük gelirleri bir ay öncesine göre %200'den fazla artarak tarihinin en yüksek seviyesine ulaştı. Bu, Ethena'nın gelişimi ile yakından ilişkili. USDe'nin yüksek staking getirisi, sUSDe ve PT varlıkları için büyük bir kredi talebi yarattı. Şu anda, Morpho platformunda sUSDe ve PT teminatı ile alınan DAI'nin toplam hacmi yaklaşık 570 milyon USD, borç alma oranı %80'in üzerinde ve mevduat yıllık getirisi %12. Geçtiğimiz ay, MakerDAO Morpho platformunda D3M modülü aracılığıyla eklenen kredi toplamı 300 milyon USD'yi aştı.

Doğrudan etki dışında, sUSDe ve PT'nin borçlanma talebi, diğer kanalların DAI kullanım oranını dolaylı olarak artırdı. Örneğin, Sparkfi platformundaki DAI mevduat faizi %8.5'e ulaştı. MakerDAO'nun bilançosu, D3M modülü aracılığıyla Morpho ve Spark'a sağlanan DAI kredilerinin toplamının yaklaşık 2 milyar USD olduğunu ve varlık tarafının neredeyse %40'ını oluşturduğunu gösteriyor. Sadece bu iki iş modeli, MakerDAO'ya yıllık 203 milyon USD gelir sağladı, bu da günde 550,000 USD katkı anlamına geliyor ve MakerDAO'nun toplam yıllık gelirinin %54'ünü oluşturuyor.

Bu yükseliş ekosisteminde, Ethena DeFi canlanma dalgasının merkezinde yer aldı. Bitcoin'in yeni zirvelere ulaşmasıyla gelen iyimserlik, fon maliyet oranlarını artırdı ve bu da USDe'nin staking getirisini etkiledi. MakerDAO, tam ve yüksek likiditeye sahip fon akışlarıyla ve D3M modülünün "merkez bankası özellikleri" ile USDe ekosisteminin önemli bir destek unsuru haline geldi. Morpho bu süreçte "yağlayıcı" rolünü üstlendi. Bu üç protokol, yükselişin merkezi düğümünü oluşturuyor.

Aynı zamanda, diğer DeFi protokolleri olan AAVE, Curve ve Pendle de USDe'nin yükselişinden farklı derecelerde fayda sağlıyor. AAVE'nin DAI borçlanma oranı %50'yi aşıyor, USDS mevduat toplamı 400 milyon dolara yaklaşmış durumda. USDe/ENA ile ilgili işlem çiftleri, Curve'deki işlem hacmi sıralamasında ikinci, dördüncü ve beşinci sırayı alırken, Pendle'ın likidite sıralamasında birinci ve beşinci sırada yer alıyor. Curve, CVX, ENA ve MKR gibi ilgili tokenlar da %50'den fazla aylık yükseliş sağladı.

Bu büyüme modelinin sürdürülebilirliği esasen USDe ve DAI arasındaki faiz farkının uzun vadede var olup olamayacağına bağlıdır. Etkileyen faktörler arasında: boğa piyasası duygusunun sürekliliği, Ethena'nın ekonomik modeli optimize etme ve pazar payını artırma yoluyla APY dağıtım verimliliğini artırıp artıramayacağı ve diğer platformlardan (örneğin, bazı ticaret platformlarının yakın zamanda başlattığı faiz getiren stabilcoin stratejileri gibi) gelen rekabet baskısı bulunmaktadır.

Ancak, büyüme ile birlikte D3M'in güvenliği konusunda endişeler de ortaya çıkıyor. Bazı görüşler D3M'in "teminatsız para basma" olduğunu savunuyor. Ancak bilanço perspektifinden bakıldığında, D3M'in basılan DAI'si sDAI'yi teminat olarak kullanarak, nihayetinde "%110'dan fazla LTV oranına sahip uzun-kısa sentetik varlık pozisyonlarına" dönüşüyor. D3M, DAI'yi doğrudan yetersiz teminatlı bir stablecoin haline getirmese de, bazı riskleri artırdığı kesin:

1. D3M modül oranı çok yüksekse DAI tekrar "gölge stabil koini" haline gelebilir.
2. Ethena'nın operasyonel riski, sözleşme riski ve saklama riski DAI'ye yansıyabilir.
3. Ara aşamalar (örneğin Morpho) riski daha da artırabilir.
4. DAI'nin genel LTV'si düşürülebilir.

Genel olarak, mevcut yükseliş eğilimi heyecan verici olsa da, katılımcıların potansiyel risklere yakından dikkat etmeleri ve tetikte kalmaları gerekiyor.