ステーブルコインの台頭：デジタル金融新時代の触媒

著者:中国人民大学金融技術研究所

ステーブルコインの技術的コアと進化の道筋

ステーブルコインは新興のデジタル金融ツールとして、誕生以来、暗号資産と従来の金融システムをつなぐ架け橋の役割を担っています。その根本的な使命は、価値のアンカー機構を通じて、低ボラティリティのデジタル価値の媒体を提供することで、分散型金融（DeFi）にサービスを提供し、また主流の支払い、決済、資金調達などの従来の金融シーンにも組み込まれることです。

デロイトの「2025：決済安定コイン元年」レポートによると、決済型安定コイン（Payment Stablecoin、略称PSC）は「1:1の法定通貨準備に基づき、即時引き出し能力を持ち、法的には証券と見なされないデジタル通貨」であり、この資産形式は世界的に急速に拡大しており、暗号資産市場における欠かせない取引仲介者となるだけでなく、徐々に国境を越えた決済やサプライチェーン決済などの実体経済分野にも浸透している。ローランド・ベルガーは安定コインを「ブロックチェーン分散台帳技術に基づき、高信用資産に連動し、低ボラティリティと高透明性の特性を持つデジタル価値単位」と定義し、その分散型およびプログラム可能な属性が世界的な資金の流れに潜在的な再構築の力をもたらすことを強調している。

ステーブルコインは、従来の通貨とデジタル技術の利点を融合しています：基盤はブロックチェーンに依存して取引を記録し、価値は現金、国債などの高流動性資産を保有することで安定させ、高い透明性、低い仲介コスト、高い資金フローを実現し、新興市場のデジタル金融インフラの構築に新たな視点を提供します。

ステーブルコインは、担保モデルと価値維持方法に基づいて三つのタイプに分けられます：法定通貨担保型（現金、短期国債などの高流動性資産が1:1比率または過剰担保で支えられる）、暗号資産担保型（暗号資産の過剰質入によりペッグを維持する）およびアルゴリズム型（実際の資産担保に依存せず、需給アルゴリズムで調整してペッグを維持する）。表1は三つのモデルとそのリスク事例を比較しています：

ローランド・ベルガーとデロイトの報告は、ステーブルコイン技術が3つの段階を経て進化していることを指摘しています。

第1段階：取引媒体機能（2015-2020）。この段階のステーブルコインは主に暗号資産取引所のサービスに使用され、取引ペアのヘッジおよび資金決済ツールとして機能します。

第二段階：支払いと決済のインフラ（2021-2024）。オンチェーン技術の最適化に伴い、ステーブルコインはクロスボーダー決済やサプライチェーン決済などのシーンで実用化され始めています。ローランド・ベルガーのデータによると、イーサリアムチェーンの初期バージョンのUSDCによるクロスボーダー送金コストは平均12ドル/件で、着金時間は約10分でしたが、Baseチェーンの最適化により、現在のコストは0.01ドル/件にまで削減され、着金時間は5秒に短縮されました。

第3段階：金融システムの埋め込み（2025年-現在）。2025年から、ステーブルコインは徐々に主流の金融インフラに組み込まれ、機関間の資金移動、企業の財務決済、国際貿易の支払いの重要なツールとなります。

ステーブルコインの重要な価値は、法定通貨に固定し、ボラティリティを低下させるだけでなく、プログラム可能性による金融革新の潜在能力にもあります。スマートコントラクトと組み合わせることで、ステーブルコインは条件付き支払い、資金保管、分配決済などの機能をサポートし、金融商品を静的契約から動的資金流にアップグレードします。

グローバル市場の構造と伝統的銀行への影響

過去五年、ステーブルコインは周辺ツールから主流の金融インフラに躍進しました。ベイン、ローランド・ベルガー、デロイト（2025）のデータによると、世界のステーブルコイン流通市場の時価総額は2019年の20億ドル未満から2025年初頭には2000億ドルを超えました。2025年までに、USDT（テザー）とUSDC（サークル）はステーブルコイン市場の85％以上のシェアを占めています。テザーは主に新興市場にサービスを提供し、準備資産の中に米国債などの高流動性資産の規模は1160億ドルに達し、世界のステーブルコイン準備の58％を占めています。USDCはコンプライアンスと透明性の利点により、EUやシンガポールなどの先進市場で広く使用されており、準備は500億ドルを超えています。

地域分布において、ステーブルコインは新興市場や高インフレ経済において特に受け入れられています。トルコを例に挙げると、自国通貨リラが連続して下落しているため、住民は資産の保全や越境送金のためにステーブルコイン（主にUSDT）を利用する割合が持続的に上昇しており、2024年にはUSDT保有者数がこの国の総人口の34%を占めています。ナイジェリアやアルゼンチンなどでも同様の現象が見られ、これらの国ではステーブルコインを通じて受け取る送金額が大幅に増加しています。ナイジェリアでは2024年にステーブルコインを通じて受け取る越境送金の総額が200億ドルに達し、この国の送金総額に占める割合は30%以上となっています。

ステーブルコインの急速な発展は、特に以下の点で従来の銀行システムに体系的な挑戦をもたらしています。一つ目は、預金の流出です。ステーブルコインのウォレットや非保管アカウントは、代替的な価値保存手段として、徐々に銀行の普通預金や貯蓄預金を流出させています。二つ目は、決済業務の収入が圧迫されていることです。ステーブルコインの低コスト、高効率な特性は、SWIFTなどの従来の決済チャネルに直接打撃を与えています。推定では、銀行の年間手数料収入の約300億ドルを侵食しています。銀行の対応策は、主にステーブルコインの自主的な導入、オンチェーン決済ネットワークの構築、及びステーブルコイン発行者との協力を含んでいます。

エコシステムの参加者と収益モデルの分析

ステーブルコインの核心的な参加者は発行機関であり、そのビジネスモデルと準備資産管理方法がステーブルコインの信頼性と市場受容性を直接決定します。2025年初頭までに、世界のステーブルコイン市場はTether（USDT）とCircle（USDC）が主導する二重独占の構図を形成しました。その収益モデルは主に以下のいくつかの側面から成り立っています。まず第一に、準備資産からの収益です。発行者が保有する大量の米国債、リポ取引、預金などの資産は、かなりの利息収入を生み出すことができます。Tetherを例に取ると、2024年の米国債および同等の資産からの投資収益は数十億ドルに達し、主要な収益源となっています。第二に、手数料と取引手数料。第三に、協力エコシステムからの収益です。支払いプラットフォーム、銀行、ウォレットサービスプロバイダーとの協力によって形成されたエコシステムの手数料や清算分配です。それにもかかわらず、その収益モデルの持続可能性は、準備資産の安全性、市場の信頼度、および規制の動向の変化に高度に依存しています。

ステーブルコインエコシステムにおいて、カストディアンと決済インフラは、準備資産、オンチェーン資産、最終ユーザーを繋ぐ橋渡しの役割を担っており、主な機能には次のものが含まれます：準備資産のカストディ、資産の安全性と高流動性の確保；オンチェーン資産のカストディとキー管理サービスの提供；決済ネットワーク、商人の決済、清算サービスのサポート。従来の金融機関はこのプロセスに徐々に深く関与し、ステーブルコインがそのビジネスに与える影響をヘッジしつつ、産業の利益を共有しています。

ステーブルコインエコシステムは徐々に「多層協調+微利益高頻」の収益構造を呈しています。準備資産の収益は依然として発行者の主要な利益源ですが、規制の強化、コンプライアンスコストの上昇、市場競争の激化（例えば、従来の銀行の参入）に伴い、今後ステーブルコイン発行者の収益モデルは三つの大きな課題に直面することになります。

一つは利ざやの縮小です。準備資産の収益の変動、金利の低下サイクルがステーブルコインの利益空間を圧縮します。二つ目はコンプライアンスコストの上昇です。EUの「暗号資産市場法案」（Markets in Crypto-Assets Regulation, MiCA）による毎月のCPA認証、準備の毎日の開示要件が運営コストを引き上げます。三つ目はエコシステムのシェアの圧迫です。銀行や決済大手が自社のステーブルコインやオンチェーン決済ソリューションを導入し、市場シェアを奪い合っています。デロイトの報告書では、「ステーブルコインの未来の利益モデルは、単純な準備金利の論理からデータの付加価値、エコシステムの協調、金融イノベーションの多様なモデルへと転換する必要がある。さもなくば、長期的な競争力を維持するのは難しい」と指摘しています。

主なリスクとガバナンスフレームワーク

ステーブルコインの主要なリスクは以下の4つの側面に表れます。1つ目はデペグと流動性リスクです。準備資産が価値を失ったり流動性が逼迫した場合、デペグと大規模な償還が引き起こされ、金融市場に衝撃を与える可能性があります。2つ目は技術的な安全リスクです。ブロックチェーンとスマートコントラクトに依存するステーブルコインは、ハッカー攻撃のリスクに直面しています。2024年のクロスチェーンブリッジの脆弱性事件は18億ドルの損失をもたらし、深刻な安全事故となりました。3つ目は取り付け騒ぎと市場の衝撃です。準備構造が不透明な場合、恐慌や噂によって償還ラッシュが引き起こされやすくなります。2023年にはUSDCがシリコンバレー銀行の事件により、一日に38億ドルが償還され、価格は一時0.87ドルにまで落ち込みました。4つ目は規制のアービトラージです。国によって規制が異なるため、発行者はグレーゾーンを利用して規制を回避します。テザーは、準備資産の商業手形の割合が高すぎるため、複数の国から規制圧力を受けたことがあります。

これらの「システミックリスク」に対処するために、報告書はステーブルコインのガバナンスを段階的に進め、「規制レイヤー—金融機関—技術レイヤー」の多次元協調防護システムを形成する必要があると提案しています。規制の面では、グローバルな規制基準の統一を促進し、準備資産の開示、クロスボーダーデータの共有、ストレステストを実施することが求められます（EUのMiCA、英国のFCA規制サンドボックスの経験を参考に）。金融機関の面では、商業銀行は自主的なステーブルコイン（例：JPM Coin）を通じて預金流出リスクを防ぎ、同時にオンチェーン決済の革新を推進できます。決済プラットフォーム（例：Visa）もステーブルコイン決済レイヤーを統合し、クロスボーダービジネスの競争力を高めるべきです。技術の面では、スマートコントラクトの第三者監査を強化し、クロスチェーンブリッジ保険メカニズムを構築する必要があります；MEV（最大抽出可能価値）に対抗するプロトコル開発を促進し、オンチェーン取引の前置きと操作リスクを防ぐべきです。

グローバル規制動向

ステーブルコインの急速な発展は、世界的な規制の関心を引き起こし、各国は金融イノベーションを奨励しつつリスク管理のバランスを見つけるために努力しています。2023年以降、アメリカ、EU、シンガポール、アラブ首長国連邦などが相次いで規制の枠組みを策定し、準備金の管理、発行資格、情報開示などの重要なプロセスを規制しています。デロイトなどの機関は、規制の明確さがステーブルコインが周辺から主流の金融システムへ移行するための必要条件であると考えています。

（一）アメリカのGENIUS法案

アメリカは世界の金融革新の中心として、その規制の道筋は示範的な役割を果たしています。現在審議中の《GENIUS法案》（General Examination of New Issuance of United Stablecoins Act）は、全国的なステーブルコインの規制基準を統一し、州と連邦の規制の断片化の問題を解決することを目的としています。主な内容は以下の通りです：1、発行資格：非銀行機関および銀行子会社が発行可能で、規模が100億ドルを超える場合は連邦の承認が必要。2、準備要件：100%の高流動性資産（米国債≥80%）、月次監査。3、償還と開示：T+1の償還、義務的な月次CPA報告、試験的なリアルタイム開示。4、規制の帰属：OCCが全国の発行者を監視し、州のライセンスの承認権を保持。しかし、その課題は州と連邦の権限の対立、準備の透明性の争い、支払い型ステーブルコインの利息禁止令などであり、業界が革新の制限やコンプライアンスコストの上昇について懸念を抱きやすいです。

（二）EU MiCA フレームワーク

EUの《暗号資産市場法》（Markets in Crypto-Assets Regulation, MiCA）は2024年に施行され、全ライフサイクルの監視体系を形成します。主な要求事項は次の通りです：第一に、発行者はライセンスを持つクレジットまたは支払い機関でなければなりません；第二に、準備資産は高い流動性を持ち、毎日監査される必要があります；第三に、リアルタイムの準備状況の公示が義務付けられ、違反した場合は排除される可能性があります（Tetherは一部のプラットフォームから下架されています）。MiCAモデルは業界の透明性と規範性を大幅に促進しましたが、業界への参入障壁も著しく高めました。

（三）アジアと中東のパイロット

シンガポール、アラブ首長国連邦などの経済圏は、「規制サンドボックス+柔軟な規制」のアプローチでステーブルコインの管理を進めることを選択しています。シンガポールのMAS規制では、ステーブルコインの発行者はAAA格付けの資産を主に準備資産として保持し、毎月の情報開示と償還の約束を受け入れる必要があります。金融革新と規制が同時に進行することを重点的に奨励しています。アラブ首長国連邦の中央銀行の政策は、商業銀行がAEDステーブルコインの試験的発行を承認し、地域の小売決済シーンで使用されることを目指しています。また、自国通貨のステーブルコインを消費決済や小規模金融分野での応用モデルを構築することを目指しています。

これらの国の経験は、規制の初期段階で段階的かつ分野ごとのパイロットを通じて、イノベーションの発展とリスク管理のバランスを取るのに役立つことを示しています。

将来の開発パスと戦略的影響

現在、ステーブルコインは暗号資産取引の補助ツールから、グローバルな金融基盤の重要な構成要素へと進化しており、支払いシステム、国際資金移動、銀行業務、そして金融政策に深遠な影響を与えています。報告書は、ステーブルコインの未来は技術革新、規制の整備、金融システムの適応力の相乗効果によって推進され、企業の支払い、国際決済、サプライチェーンファイナンスなどの高付加価値分野での適用が加速し、低コスト、高効率の利点を活かしてグローバルな支払いシステムのアップグレードを推進することになると指摘しています。

規制体系が次第に整備される中、準備金と透明性の要件を満たさないステーブルコインは市場から淘汰され、業界のコンプライアンスが進む。さらに、ステーブルコインは中央銀行デジタル通貨（CBDC）と相互運用が可能になり、グローバルな決済と清算機能を共同で担うことが期待されている。また、技術の標準化と準備金の透明性の向上が、ステーブルコインのグローバル金融システムへの完全な統合を促進するだろう。

しかし、ステーブルコインの発展は多くの課題にも直面しています。一方では、ステーブルコインの決済や金融サービスにおける革新能力は厳しい規制に制約されており、革新と安全性のバランスをどのように取るかが各国の規制当局の重点課題となっています。もう一方では、その効率的な決済と秒単位の決済は国境を越えた決済の効率を高める一方で、金融リスクの伝播速度も拡大させています。さらに、ステーブルコインが大規模にドル資産に連動することで「デジタルドル化」が進行し、新興市場の現地通貨の安定性や金融政策の独立性に圧力をかけています。

中国などの新興経済体にとって、ステーブルコインの発展は三つの示唆をもたらします。一つ目は、クロスボーダー電子商取引、地域貿易、オフショア決済などの閉じたシーンで先行試験を行い、経験を積むべきです。二つ目は、技術とコンプライアンスの両方を推進し、準備金の透明性とオンチェーンの安全性を強化し、デジタル人民元と制御可能なステーブルコインの相互接続と認知を促進することです。三つ目は、BISやIMFなどのグローバルガバナンスメカニズムに積極的に参加し、デジタル金融規則の制定を共同で推進し、より多くの発展途上国の利益と発言権を確保することです。