下表は、一部のビットコイン準備会社のプレミアム状況を比較しています。Strategy は、世界で最も多くのビットコインを保有している上場企業であり、この分野で最も知られた代表者でもあります。Metaplanet は、最も攻撃的なビットコインの増加者です（後でその透明性の利点について詳述します）。Semler Scientific は、このトレンドに早くから関与し、昨年からビットコインの購入を開始しました。そして、フランスの The Blockchain Group は、このトレンドがアメリカから世界に広がっていることを示しています。
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10万のビットコインを購入せずに、75%のプレミアムのMSTR株を選ぶとは、ウォール街は狂ってしまったのか？
文:ウィル・オーウェンズ、ギャラクシー
コンパイラ: AididiaoJP, Foresight News
ビットコインを資産負債表に組み込む企業は、2025年の公開市場で最も注目されるストーリーの一つとなっています。投資家はすでにビットコインのエクスポージャーを得るための多くの直接的な方法（ETF、現物ビットコイン、ラップドビットコイン、先物契約など）を持っていますが、多くの人々はビットコインの純資産価値(NAV)に対して顕著なプレミアムが存在するビットコイン準備企業の株式を購入することでビットコインリスクエクスポージャーを得ることを選択しています。
このプレミアムは、企業の株価とその1株あたりのビットコイン保有価値との間の差額を指します。たとえば、ある企業が1億ドル相当のビットコインを保有し、流通株式数が1000万株である場合、その1株あたりのビットコインのNAVは10ドルになります。株価が17.5ドルであれば、プレミアム率は75%です。この文脈において、mNAV（すなわち、純資産価値の倍数）は、株価がビットコインのNAVの何倍であるかを反映し、プレミアム率はmNAVから1を引いた後のパーセンテージです。
普通の投資家は疑問に思うかもしれません：なぜこの種の会社の評価額はそのビットコイン資産自体を大きく上回ることができるのでしょうか？
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レバレッジ効果と資本獲得能力
ビットコインのリザーブ会社の株価がそのビットコイン資産に対してプレミアムが存在する最も重要な理由は、おそらくそれらが公開資本市場を通じてレバレッジ操作を行うことができるからです。これらの会社は、債券や株式を発行して資金を調達し、ビットコインを増持することができます。本質的に、それらはビットコインの高β代理ツールとして機能し、ビットコインの市場変動に対する感受性を増幅させています。
この戦略で最も一般的で効果的な手段は、「市場価格で発行」(ATM) 株式増発計画です。このメカニズムにより、企業は現行の株価で徐々に株式を増発することができ、市場への影響は非常に小さいです。株価がビットコインのNAVに対してプレミアムが存在する場合、ATM計画を通じて調達される1ドルあたりのビットコインの数量は、増発によって希薄化される1株あたりのビットコイン保有量を上回ることになります。これにより、「1株あたりのビットコイン保有量の価値増加サイクル」が形成され、ビットコインのエクスポージャーが継続的に拡大されます。
Strategy（前身は MicroStrategy）はこの戦略の最良のケースです。2020年以降、同社は転換社債の発行と二次株式の資金調達を通じて数十億ドルを調達しました。6月30日時点で、Strategyは597,325枚のビットコイン（約流通量の2.84%）を保有しています。
この種の資金調達ツールは上場企業にのみ適用され、ビットコインの継続的な増加を可能にします。これはビットコインのエクスポージャーを拡大するだけでなく、複合的な物語の効果を生み出し、成功した資金調達とビットコインの増加のたびに、投資家のこのモデルへの信頼を強化します。したがって、MSTRの株を購入する投資家は、ビットコインを購入しているだけでなく、「将来的にビットコインを継続的に増加させる能力」を購入しているのです。
プレミアムはどのくらいですか？
下表は、一部のビットコイン準備会社のプレミアム状況を比較しています。Strategy は、世界で最も多くのビットコインを保有している上場企業であり、この分野で最も知られた代表者でもあります。Metaplanet は、最も攻撃的なビットコインの増加者です（後でその透明性の利点について詳述します）。Semler Scientific は、このトレンドに早くから関与し、昨年からビットコインの購入を開始しました。そして、フランスの The Blockchain Group は、このトレンドがアメリカから世界に広がっていることを示しています。
部分ビットコイン通貨のNAVプレミアム率（6月30日現在；ビットコイン価格が107,000ドルと仮定）:
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戦略のプレミアム率は比較的穏やか（約75%）ですが、The Blockchain Group（217%）やMetaplanet（384%）などの小規模企業のプレミアム率は著しく高いです。これらの評価は、市場の価格設定がビットコイン自体の成長ポテンシャルだけでなく、資本市場へのアクセス能力、投機の余地、そして物語の価値を総合的に考慮していることを示しています。
ビットコイン収益率：プレミアムの背後にある重要指標
これらの企業の株式プレミアムを推進する核心指標の一つは「ビットコイン収益率」です。この指標は、特定の期間内における企業の一株あたりのビットコイン保有量の成長を測定し、過度な株式希薄化を引き起こすことなく、資金調達能力を活用してビットコインを増やす効率を反映しています。その中で、Metaplanetは透明性に優れ、その公式ウェブサイトでは[リアルタイムビットコインデータダッシュボード]を提供し、ビットコイン保有量、一株あたりのビットコイン保有量、及びビットコイン収益率を動的に更新しています。
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出典:Metaplanet Analytics ()
Metaplanetは準備金証明を公開しましたが、他の同業他社はまだこの方法を採用していません。例えば、Strategyは自社のビットコイン保有を証明するために、いかなるオンチェーン検証メカニズムも採用していません。ラスベガスでの「ビットコイン 2025」カンファレンスで、[執行委員長のMichael Saylorは明確に反対]し、公開準備証明は安全リスクにより「悪いアイデア」となると述べました。「これは発行者、カストディアン、取引所、投資家の安全性を弱めるでしょう。」この見解には議論の余地がありますが、オンチェーン準備証明は公開鍵またはアドレスを公開するだけで済むため、秘密鍵や署名データは必要ありません。ビットコインの安全モデルは「公開鍵は安全に共有できる」という原則に基づいているため、ウォレットアドレスを公開することは資産の安全性を脅かすことはありません（これがビットコインネットワークの特性です）。オンチェーン準備証明は、投資家に企業のビットコイン保有の真実性を直接検証する方法を提供します。
プレミアムが消えたらどうなる？
ビットコインの準備会社の高評価は、今日までビットコイン価格の上昇や個人投資家の熱意が高まるブル市場の環境に存在しています。これまでに、いかなるビットコイン準備会社の株価も長期的にNAVを下回ったことはありません。このビジネスモデルの前提はプレミアムが持続することです。まさに[VanEckのアナリスト、マシュー・シゲルが指摘したように]：「株価がNAVに達したとき、株式の希薄化はもはや戦略的な意味を持たず、価値の搾取に変わる。」この言葉はこのモデルの核心的な脆弱性を突いています。ATM株の増発計画（これらの会社の資本エンジン）は本質的に株価プレミアムに依存しています。株価が1株あたりのビットコインの価値を上回っているとき、株式の資金調達は1株あたりのビットコイン保有量の増加を実現できます。しかし、株価がNAV近くに下がると、株式の希薄化は株主のビットコインエクスポージャーを強化するのではなく、弱めることになります。
このモデルは自己強化のサイクルに依存しています：
プレミアムが消失すれば、サイクルは破られる：資金調達コストが上昇し、ビットコインの保有が鈍化し、物語の価値が弱まる。現在、ビットコインの準備会社は依然として資本市場へのアクセスの利点と投資家の熱意を享受しているが、その将来の発展は財務規律、透明性、および「1株あたりのビットコイン保有量を増やす」能力（単にビットコインの総量を積み上げるのではなく）に依存する。牛市の中でこれらの株に魅力を与える「オプション価値」は、熊市では迅速に負担に変わる可能性がある。