再び肖峰氏とステーブルコインの議論を交わす——技術の本質へ立ち返り、誤解の排除を目指して

7月18日、トランプ大統領がGENIUS法に正式署名し、ステーブルコインが世界的な注目を集めました。ブロックチェーン先駆者による10年以上の啓発活動と、世間の議論が浮き沈みを続けた末、ついにこのテーマが主流へと浮上しました。一夜にして、ステーブルコインはインターネット業界、伝統的金融機関、政策フォーラムなど、あらゆる分野で最大の話題となりました。この盛り上がりは、デジタル通貨の大衆普及がインターネット、AI、金融、さらには地政学・経済全体にどんなインパクトを及ぼすのか、幅広い再考を促しています。しかし関心の拡大とともに、誤解、誤情報、ミスリーディングな発言が—特にSNSを中心に—蔓延し、誤認が根強く残っています。根本的な問題は、多くの議論が大掴みに終始し、ステーブルコインがブロックチェーンのイノベーションの直接的成果という本質や、その技術的ロジック・応用を十分に論じていないことです。この点を踏まえ、私は改めて肖楓博士と本質的な対談を行いました。

孟岩：肖博士、前回の議論後、状況は我々の予想通りに進展しています。GENIUS法が成立し、中国コミュニティ全体でステーブルコインへの関心が急増し、ほぼ全員がこの話題を議論しています。香港から戻った友人が「現地では誰もがステーブルコインを話題にしている。こんな光景は初めてだ」と言っていました。あなたは香港在住ですから、その熱狂をより強く実感されているのではないでしょうか。

肖楓：確かに、ここ数年では例のない現象です。議論だけでなく、積極的な取組みも広がっています。何百もの企業・機関がステーブルコインプロジェクトへの参入を目指し、RWA関連の新案件も日々増えています。パートナーシップの相談もひっきりなしです。GENIUS法は、「米ドル建てステーブルコイン」の法的地位と主権を米国法体系で明確に認めただけでなく、ブロックチェーンおよび暗号資産が、規制のグレーゾーンから脱し、主流金融インフラの中心にシフトする時代の到来を告げるものです。本当の革命が始まっています。香港が世界的金融センターとしてこの動向に敏感なのは当然です。

この事態を目の当たりにして、新技術を積極的に受け入れる者が歴史的に大きなリターンを得てきたということを強く実感しています。変革期には、大胆で未来志向の挑戦者が常に成功を手にしてきました。

孟岩：ただ、心配な点もあります。ステーブルコインブームがあまりにも急だったため、多くの人が知識面で準備不足です。3か月前に初めて知ったというレベルで、表面的な情報しか持たず、SNS上で専門家を気取って誤った認識を発信する人も多く、その中には本質的に誤解を招くものも含まれています。

肖楓：セルフメディアの情報量が爆発的に増えていますが、ご懸念には共感します。その一方で、これほど社会的議論が盛り上がるのは私たち業界にとって長年の悲願でもあり、歓迎すべき現象です。業界はいよいよ新時代に入ったといえます。この数年は、ステーブルコイン、RWA、トークンエコノミー、暗号資産と株式の融合、暗号とAIの横断など、多様で刺激的な時代となるでしょう。

とはいえ、こういう時期こそ落ち着いて基礎を固めることが重要です。私の経験上、「春になり熱狂の温度」が高まると、見かけだけもっともらしい誤論や、大衆受けする誤解が口コミで拡散し、リスクの要因となります。考え方を誤ると、業界の浮き沈みや失敗、そして感情の振れ幅も、結局は根本的な誤認識に起因します。

まずは現実的な環境評価が最優先です。アメリカで法制化されたからといって、香港や中国本土でも即座に規制緩和され事業化できる、という楽観プランが横行していますが、それは現実的ではありません。大きな規制の壁は残存しており、解決には時間がかかります。最終的なルールや境界線が不可欠であり、無制限の自由はあり得ません。例えば、ステーブルコインが銀行システムの外で流通すればマネーロンダリングが容易になりますので、責任ある規制当局は厳格なAML要件を課すでしょう。

また、ステーブルコインやRWA、ブロックチェーン全般に対する認識にも深刻な誤解や判断ミスが目立ちます。この急激なブームで「波に乗る」だけの新参者も多く、意欲や注目度は高いものの、知識不足ゆえに判断が大雑把になりがちです。こうしたギャップを浮き彫りにすることが必要です。

ステーブルコイン議論はテクノロジーに根ざすべき

孟岩：現在、ステーブルコイン議論はほぼ金融的ストーリーばかりで、技術論がほぼ皆無です。ブロックチェーン技術がすでに十分成熟したから無視して構わないと本気で思っているのでしょうか。伝統金融の専門家と話しても、ブロックチェーン製品の経験はほとんどゼロ、DeFiに疎く、秘密鍵紛失やハッキング被害にも無縁なのに、堂々とステーブルコインアプリやシステム構築を語る例が数多くあります。あたかも“常連客”のごとき過信でこの「ダークフォレスト」に入り、従来型金融の業務プロセス・モデル・規制の枠組みをそのまま「ブロックチェーン上」に直輸入できると考えがちです。しかし本質的に、ブロックチェーンは全く新しい計算モデルであり、そのオペレーティングロジック、システムの境界、リスク構造、ユーザー行動は従来金融と根本的に異なります。ブロックチェーン技術は現在も発展途上で、UX・セキュリティ・コンプライアンス面で課題が山積しています。オンチェーンシステムには、秘密鍵管理・スマートコントラクトバグ・フィッシング・ブリッジの脆弱性・オラクル攻撃・規制逃れ・資金流出など、数多くのリスクが潜んでおり、どこかの脆弱性がシステム全体の危機を招きかねません。これらの技術的なディテールやオンチェーン運用の本質論理を理解しなければ、どんな優れたビジネスプランやエコシステム「ループ」も、現実にはユーザーの苦情やコンプライアンス、セキュリティ脅威で崩壊します。

さらに、ブロックチェーン技術は今もものすごいスピードで進化しています。今日の主力プロトコルやプロダクトも、明日にはモジュラーブロックチェーン、ゼロ知識証明、アカウントアブストラクション、オンチェーンガバナンス、リステーキング、MEV管理など新たなアーキテクチャによって塗り替えられるかもしれません。10年の経験を持つベテランでさえ継続的な学習なしにはすぐ時代遅れになります。こうしたテクノロジーの進化を不断にキャッチアップできなければ、グローバル競争で生き残ることはできません。

肖楓：それは極めて重要な観点です。最近、ステーブルコインやRWAトークン化について偏った、あるいは根本的に誤った論調が目立ちますが、原因は技術の本質と向き合っていないことに尽きます。まずはテクノロジー——ブロックチェーン、分散型台帳、新金融インフラが基盤にあり、その上にトークン（ステーブルコイン含む）、さらにRWAやDeFiと続く順序です。

私自身、改革開放期の経済学教育を受け、金融畑でキャリアを築きました。だからこそ同業の方々には「テクノロジーへの理解が最優先」と訴えています。技術と切り離してステーブルコインだけ議論しても、現実味に欠ける空論です。

2013年にブロックチェーンと出会い、その技術構造が金融産業の深層構造と見事に響き合っていることに驚かされました。長年の実践により、今この分野は完全に技術主導の段階だと確信しています。金融的な見識は役立ちますが、技術の理解がなければすぐ壁に当たります。そのため長年、基礎から最先端まで徹底的にブロックチェーンを学び続けています。

今でも常に学び続けています。創業者に対しても「コードを書けなくてよいが、技術判断は必ずできるように」と伝えています。特にDeFi領域では、競争の本質はライセンスやブランドではなく、プロトコル、アーキテクチャ、システム効率にあります。アカウントシステム、クロスチェーン機能、決済速度、プライバシー保護、オンチェーンコンプライアンス、リスクモジュールを進化させる力が市場シェアを決します。ブロックチェーンテクノロジーに遅れれば戦略は行き詰まり、幻に終わります。本当に「技術こそが命綱」です。根本論理を見誤れば、リソース配分も誤り、どんな完璧なプランも頓挫します。

孟岩：おっしゃる通りです。ステーブルコインの本質は、最終的にその技術的基盤に由来します。

肖楓：実は、貨幣の本質も常にテクノロジーによって規定されてきました。貨幣の歴史には三度の大きな転換点があります。最初は貝殻や銀・金など、物理的希少性と属性が価値の源泉であった商品貨幣。第二は法令と国家信用を基礎とした不換紙幣であり、長らく主流でした。そして、現在は暗号技術やブロックチェーン、デジタルウォレット、スマートコントラクトに下支えされた技術型マネー、すなわちビットコインやステーブルコインが登場しています。

ステーブルコインを論じる際には、その出自を忘れてはいけません。ブロックチェーン技術と分散台帳のイノベーションこそが新しい金融市場インフラを築き、その上にステーブルコイン、RWA、トークンエコノミーが誕生しました。これらは個人の意思とは無関係です。米国はこの潮流にいち早く対応し、法的地位を認める法律を可決しました。来年は、伝統的金融機関やファンド（年金基金含む）、投資家が正式ルートで暗号市場に進出する転換期となるでしょう。

レガシーマインドでは次世代ステーブルコインは生まれない

孟岩：この潮流があまりにも明確なので、伝統的な機関の参入も急速に進んでいます。ただ、数多くのステーブルコイン決済やRWAプロジェクトの議論に関わってきた中で、ほとんどの参加者が「ブロックチェーンやステーブルコインによる金融モデルの破壊的変革」を理解していないことが気になっています。提案内容もブロックチェーンの特性を反映せず、古い発想の延長に新しいツールを貼り付けるだけ、まさに「新しい器に古い酒」です。「人・プロセス・モデル・仕組み」は何も変わらず、部分的な効率化やコスト削減のためにステーブルコインやブロックチェーンを追加する、という発想が目立ちます。

これは1990年代末の初期ECブームを想起させます。当時インターネットは明確なビジネスモデルがなく、唯一分かりやすかったのがECだったため、どの企業もこぞって参入を試みました。しかし多くは、インターネットを単なる販売チャネルや効率化ツールと考え、「モールページ」を作りEC部門を設けたことでEC化できたと勘違いしていました。ビジネスプロセスや組織、マインドセットは変わらないままです。本質的な転換が明らかになったのは、アマゾンやタオバオといった巨大企業によるパラダイムシフトが起きて以降でした。従来型小売は、10年後にこの変革の意味を見抜けなかったことを大いに悔やんだのです。

今も同様です。ステーブルコインは当初ツール的に見られますが、その本質ははるかに深いものです。10億ユーザーがデジタルウォレットを持つ時代には、ステーブルコインは単なる決済ツールにとどまらず、オンチェーン金融システムの入り口、新たな経済論理の起点となります。複雑な口座階層は不要となり、ユーザーのエントリーポイントは「アカウント」から「ウォレット」へ、インタラクションは手作業承認からスマートコントラクトへ、接続は仲介業者を介在せずオンチェーンプロトコルへと移行します。これが全てを変える要因です。伝統的な「仲介の力」は消え去り、新しいゲートウェイやハブが急拡大します。ステーブルコイン経済は、既存システムに新技術を貼り付けるものではなく、業界全体を刷新し再構成するための基盤そのものです。この構造変化を直視しなければなりません。

多くの人がこの現実を著しく過小評価しています。AIの即時的な影響を過大評価して昨年人員削減を進め、結局再雇用を余儀なくされたように、ステーブルコインに関しては逆に真の破壊力を大きく見誤っています。ステーブルコインを「ここで効率化」「この事業線に追加」で済むと捉えがちですが、深く統合されればプロセス・商品・役割自体が不要になる局面も生まれるのです。

肖楓：最大の課題は、ブロックチェーンや分散台帳技術への理解不足です。分散台帳は金融インフラの基盤そのものを抜本的に変革しますが、その意義を十分認識していない例が少なくありません。「下部がどう変わろうと、自分のビジネスはその上に成り立つ」という思い込みですが、実際にはブロックチェーンの導入は上部構造にも及ぶ本質的な変化を強制します。これこそが真のディスラプションです。

ステーブルコインの理解には、その進化の過程を知る必要があります。分散型台帳技術は人類会計史上の第三次革命です。

最初はシュメール粘土板に見られる単式簿記（収支記録のみ）。

13世紀のイタリアで生まれた複式簿記は、資産・負債・収支を分けて記録しましたが、以降700年の進化は本質的なブレイクスルーではなく漸進的な改善にとどまりました。

2009年、ビットコインブロックチェーンの分散型簿記で大変革が起きました。最大の違いは、従来は各機関が自前の台帳を持ち、国際取引には全機関の台帳照合が必要で時間・コストを要していた点。分散台帳では全員が1つの公開台帳を共有し、取引は完全なP2Pで情報照合が不要となる、これが革命的転換です。

ビットコイン登場後、2014年からはステーブルコインが登場。分散台帳技術の進展で2つの潮流が生まれました。1つは2009年以降のビットコイン・イーサリアム等、純粋な「オンチェーン・デジタルネイティブ」資産の出現。もう1つは2014年以降、USDTなどによる「デジタルツイン」型、すなわちリアル資産（法定通貨等）をトークン化しブロックチェーン上にマッピングするトレンドです。

また、昨年米国・香港両市場でビットコインETFが承認され、オンチェーン資産がオフチェーンへ移行する現象が現れました。資産そのものはオンチェーンにありつつ、ETFという金融商品は伝統市場で流通します。これはオンチェーンとオフチェーンの相互変換、デジタルツインとネイティブ資産のインタラクションを示しています。

10年以上におよぶ分散台帳の社会実験で、そのインフラ的価値が証明されてきました。

2009年以降、分散型台帳技術は金融市場の基盤インフラ——決済、取引、清算、決済——を大きく変えてきました。最大の違いは何か？新旧メカニズムの本質的差は？

従来金融インフラは中央登録・カストディ・カウンターパーティ・清算機関に依存し、1件の取引の清算に最低3機関が携わります。分散台帳では全員が同じ台帳に書き込み、直接P2Pで仲介不要です。

現行金融システムではネット（差引）清算ですが、分散台帳では個別の即時グロス（総額）清算が行われます。例えばNYSEは近く5×23時間売買と毎日1時間の清算体制へ、ナスダックも5×24時間を目指しますが、レガシーインフラの都合で清算タイムが不可欠。一方、香港の暗号資産取引所はすでに7×24時間の連続取引を実現しています。これは台帳技術の差が、ステーブルコイン経済を支える事実の証明です。

2009年1月のビットコインメインネット稼働以来、分散台帳システムは16年以上ノンストップで運用されてきました。これは現代社会に通用するFMI（金融市場インフラ）としてエンジニアリング面でも偉業です。

「FMIが新旧でどう違うのか？結局、支払・取引・清算・決済にルールやアーキテクチャ、監督が必要だろう？」という声もあるでしょう。

ですが、その違いは決定的です。分散台帳型FMIが「次世代」とされる理由は、次の3つの中核原則を根底から覆す点にあります。

1つ目は、真の分散化によりCCP（中央カウンターパーティ）を廃し、ダイレクトP2P化を実現する点。

2つ目は、グロス清算の採用——すべてのトランザクションを個別かつ即時に確定清算する点。

3つ目は、スマートコントラクトによるプロトコルレベルのDelivery vs. Payment（DvP）、すなわち資産（トークン）と資金（ステーブルコイン）の同時・原子的交換で、瞬時確定を実現する点です。

この新たな枠組みでプロセスは劇的に簡素化され、コストは削減、効率は飛躍的に向上します。現実例を挙げれば、NYSEやナスダックの取引所内取引は米国株の半数未満となり、アフターアワーズやダークプール取引のシェアが拡大しています。しかしT+2決済など古いFMIでは毎日1時間の清算タイムが不可欠で、それがなければシステム全体が維持できません。一方、次世代FMIが導入された暗号資産取引所はすでに完全な7×24時間体制を実現しています。これこそ新旧インフラ格差の証左です。

しかも、影響は効率化にとどまりません。ブロックチェーンは金融サービスの提供方法、ワークフロー、市場関係、バリューチェーン、金融業界の構造まで根本的に作り替えます。ステーブルコイン経済は「古い仕組みを新技術で補強」するのではなく、がらりと新たなエコシステムとネットワークを築くものです。この転換で旧来の組織が消え、新たなプラットフォームやアプリが相次いで登場します。現時点で見える主な変化は4点です。

1つ目は、ビットコインが新しいアセットクラスとして家庭資産・企業資産だけでなく国家備蓄にも使われ始めたこと。

2つ目は、ステーブルコインが革新的な決済・清算ツールとして法的認知を取得し、2024年のオンチェーン取引量が16兆ドルを突破。中国の越境ECでも、海外の買い手や中国企業が過去最大規模で利用する状況となりました。

3つ目は、DeFiが高効率な投資ツールに発展、2024年末時点でTVLは約1,900億ドル、USDTのオンチェーン貸付金利も8％で安定しています。最大の変革は、DeFiレンディングの全過程がスマートコントラクトにより自動化され、信用・運用コストが大幅削減され、資本回転率が従来比で桁違いに高まったことです。

4つ目は、資産トークン化（RWA）が急成長し、伝統金融資産や現物資産のブロックチェーン化が進んでいることです。

こうした変化を踏まえないステーブルコイン設計は、最初から時代遅れか、実現不可能です。

プログラマビリティがステーブルコインに無限の複雑さをもたらす

孟岩：今議論に参入したばかりの人は、オンチェーンエコシステム、DeFi、コンポーザビリティ、トークノミクス、またパブリックチェーンの厳しいセキュリティ環境全体まで十分把握できていないと思います。そのため、ステーブルコインやRWAがオンチェーン化する本質的意味やリスクを正確に捉えられていないはずです。

肖楓：すべての課題はテクノロジーに起因します。一番の本質は、ステーブルコインやあらゆるトークン、将来的なRWAの「オープン性とプログラマビリティ」が生み出す機会とリスクを理解することです。

現在、多くの人はステーブルコインやRWAを“島”のように捉えています。ステーブルコインは高効率な決済ツール、RWAはオフライン資産の単なるオンチェーン台帳としか見ていません。技術的に成立し規制対応できればビジネスは従来通り、という発想です。しかしこれらの資産は本質的にプログラマブルであり、オンチェーン化された瞬間から高度自動化・深い相互連関・極度に複雑なエコシステムの一部となります。

DeFi視点では、ステーブルコインがオンチェーン化されると即座に貸借、MM、リステーキング、ファーミング、レバレッジ取引、デリバティブなど多用途で活用されます。リスク管理やDeFiプロトコルとの境界、フラッシュローン攻撃への防御策が不十分な場合、簡単に価格操作やシステム危機が生じます。同様に、RWAを担保とするオンチェーン運用でも、基礎データが不透明・評価が曖昧・所有権や法的立場が不確定なら、全体リスク要因となるのです。

トークノミクス視点でも、ステーブルコインやRWAは決して中立ではなく、ユーティリティ・ガバナンス・インセンティブ各種トークンと複雑に絡み合います。流動性マイニングや成長報酬、ガバナンス報酬といったインセンティブ設計も爆発的に進化していますが、新規参入者はこれらの仕組みや、設計誤り時にシステム全体が一瞬で崩壊し得るリスクを理解していません。信頼を失えばバリューチェーンは一気に切れ、巨額損失へと直結します。

セキュリティ面では、オンチェーン環境は極めて過酷です。SlowMist創業者の余健氏がパブリックチェーンを「ダークフォレスト」と呼ぶように、攻撃リスクの現実を経験した人でなければ、その危険性は分かりません。トラディショナル金融の多くは未経験ですし、プライベートチェーン経験者もパブリックチェーンの脅威は別次元です。ステーブルコインやRWAの資産・コントラクトがパブリックブロックチェーンに乗ると、スマートコントラクトの脆弱性やブリッジ・オラクル操作、ウォレット詐欺、MEV搾取などに日常的に晒されます。単なるコード監査だけでなく、プロトコルロジックやシステムの相互作用、予測不能なユーザー行動まで見据えた設計が欠かせません。事故が起きればカスタマーサポートもストップロスもなく、唯一の防衛策は堅牢な事前設計のみ。1つの瑕疵で数億円規模の損失が発生しかねません。

コンプライアンス観点でも、ステーブルコインやRWAのプログラマビリティは巨大な機会と新たな規制課題を同時にもたらします。従来のコンプライアンスは手作業・事後対応・中央集権型ですが、オンチェーン資産・トランザクションはクロスチェーンかつグローバル、秒単位で実行・流通し、既存のプロセスは通用しません。各国規制も異なるため、グローバル対応は極めて困難です。とはいえ、ここに革新の可能性があります。「プログラマブルコンプライアンス」は規制要件を事前にコード化し、リアルタイム検証・自動執行を実現します。ルールが明確でデータがオンチェーンなら「コード=法律」も現実となり、安全・効率的なグローバル流通を可能にします。今後の規制は「可視の手」から「ソフトウェアに書き込まれるルール」へと移行します。

結論として、ステーブルコインが真にオンチェーンエコシステムと接続した段階で、その複雑さは想像を絶します。上述内容は氷山の一角に過ぎず、今後も新たな技術・セキュリティ・インセンティブ・コンプライアンス課題が次々登場します。業界全体が絶えず学び、実験し、進化し続ける必要があります。

認知の進化に本当のイノベーションが求められる

孟岩：あなたの「技術中心主義」は、ステーブルコインやブロックチェーン議論の最重要ポイントだと思います。とはいえ、ステーブルコインの急速な広がりの中で、現行理論の枠ではカバーできない新たな課題が次々生まれる懸念もある。理論だけでは限界があるのではないでしょうか。

肖楓：まったく同感です。認知の進化は一度に起きるものではありません。特に変化と複雑性の激しいブロックチェーンのような領域では、現場実践でしか真の問題は表面化しません。すべての変数を事前に想定することは不可能です。本当の理解は「体験―創造―フィードバック―再創造」というサイクルの積み重ねでしか得られません。中国の起業家にとっては、技術的基盤とグローバル視野を活かし、ステーブルコインパラダイムの変革期に組織的に行動すれば、国際的な影響力・主導権の獲得も現実味を帯びてきます。本物の理解は実践を通じてのみ深化し、新しい金融システムの進化を牽引する原動力となります。

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