Glassnode の洞察：ボラティリティクラッシュ

2023-08-08, 04:02

エグゼクティブサマリー

ビットコインの価格はその不安定性で知られていますが、現在の市場では非常に極端なボラティリティの収縮が起きています。狭い取引範囲の日はわずか5%未満です。

特に先物市場では横ばいの傾向が見られ、BTCとETHの取引高は過去最低水準に達しており、キャッシュアンドキャリー利回りはわずかにリスクフリーレートを上回る5.3%となっています。

オプション市場のインプライド・ボラティリティは大幅に低下しており、ボラティリティ・プレミアムは2021年から2022年の基準値の半分以下で取引されています。

プット/コール比率と25デルタ・スキュー指標は双方とも過去最低水準に達しており、オプション市場ではコールオプションが優勢であることを示しています。これにより、プットオプションが将来のボラティリティの低下を予測していることが示唆されています。

静かなパッチ

ビットコイン市場は驚くほどの静けさに包まれており、ボラティリティの複数の指標が史上最低水準に接近している状況です。このレポートでは、この静かな時期が歴史的な観点からどれほど注目に値するのかを調査し、その後、この期間がデリバティブ市場でどのように価格設定されているのかを検証します。

背景を整理するために、BTCの現物価格が業界全体で広く観察されているいくつかの長期移動平均(111日移動平均、200日移動平均、365日移動平均、200週移動平均)を上回って取引されていることに注目します。これらの平均値は、最低の$23,300(200日移動平均)から最高の$28,500(111日移動平均)までの幅広い範囲にわたります。また、このチャートは、マクロの上昇トレンドと一致する傾向にある過去2つのサイクルにわたる同様の時期も強調しています。

オンチェーン実現価格を用いて、3つのコホートのコスト基準をモデル化すると、非常に類似したコンテキストが浮かび上がります。

🟠 市場全体(実現価格)。
🔴 短期保有者(155日未満の通貨)。
🔵 長期保有者(155日より古い通貨)。

さらに、現物価格は再び3つのモデルすべてを上回って取引されており、これは古典的なテクニカル分析ツールとの強力な統合を示唆しています。

2021年4月に強気相場のピークが形成されてから842日が経過しました(下記の注を参照)。実際、2023年の景気回復は、過去2つのサイクルよりもわずかに好調であり、過去のATH(史上最高値)を下回る水準で推移しています(過去の-64%と比較)。

さらに、2015-16年と2019-20年の両サイクルでは、市場が-54%のドローダウンレベルを超えて急速に下落する前に、6か月間の横ばいの退屈な期間が存在したことにも注目しています。これは、今後の展開において退屈な兆候が表れている可能性があります。

2023年は非常に好調なスタートを切りましたが、四半期および月次の価格パフォーマンスはいずれも落ち着いています。再び、以前のサイクルと多くの共通点が見られます。過去のサイクルでは、底からの初めての反発は力強いものの、その後は長期間にわたる不安定な値動きが続くことがありました。

この期間は、ビットコインアナリストによって「再蓄積期間」と呼ばれることが一般的です。

ボラティリティの崩壊

ビットコインは、2023年において1か月から1年の期間で観測されるボラティリティが劇的に低下し、数年ぶりの安値に到達したことが注目されています。現在、1年間のボラティリティウィンドウは2016年12月以来見られない水準に位置しています。これは、このような極端なボラティリティの圧縮が4回目の期間であることを示しています。

2015年の後半に入る段階は、2016年の再蓄積期間に合致します。2018年末には弱気相場が続き、11月に50％下落しましたが、その後2019年4月には急速な回復があり、わずか3か月で$4,000から$14,000まで上昇しました。

2020年3月には新型コロナウイルス感染症の世界的流行に対する適応が行われました。2022年の年末には市場がFTXの問題を乗り越え、現在の市場状況(2023年1月の分析についてはWoC 2-23を参照)に至っています。

過去7日間の最高値と最安値の差はわずか3.6％です。全ての取引日の中で、週ごとの取引幅がこの値幅を下回る日はわずか4.8％に過ぎません。

過去30日間の価格範囲も非常に狭く、前の月の価格幅は僅か9.8%に制約されており、全体の月の中でこれよりも狭いものはわずか2.8%です。このような幅の狭い統合期間と価格の圧縮は、ビットコイン市場において非常にまれな事象です。

先物は横ばい

この静かな状況は、BTCとETHの両方のデリバティブ市場でも同様に見受けられます。先物とオプションの両方を含む取引高は、過去最低水準に達しており、またはそれに近づいています。これは、イーサリアムとビットコインそれぞれに当てはまります。

BTCのデリバティブ取引総額は現在$190億に達していますが、ETH市場の1日あたりの取引高はわずか$92億で、2023年1月の最低水準を更新しています。

同時に、市場は比較的リスク回避的な姿勢を保持しており、先物市場においてビットコインの優位性が次第に増していると言えます。2021年から2022年にかけて、イーサリアム先物市場はビットコインと比較して取引高とオープンインタレストの両方が着実に増加し、2022年下半期には60 BTC：40 ETHの比率でピークに達しました。

今年はビットコインが優勢であり、流動性の低下とリスク選好の低下が依然として資本がリスクカーブを上昇させる要因となっていることが示唆されています。

先月の先物市場におけるビットコインの建玉も$121 億と、比較的横ばいな状況で推移しました。これらの数字は、現在の価格より最大 30% 安い水準であり、依然として活発だった 2022 年下半期の FTX 取引所と同様の水準です。さらに、価格が 30% 上昇し、市場がまだ成熟しておらず、レバレッジを駆使した投機が高まっていた 2021 年 1 月の上昇相場にも類似しています。

対照的に、オプション市場は力強く成長し、過去 12 か月間で建玉が 2 倍以上に増加しました。現在、オプション市場の建玉の規模は先物市場に匹敵しています。

一方で、先物市場の建玉は2022年末(FTX破産時)以降着実に減少しており、2023年にはわずかな増加にとどまっています。

インプライド・ボラティリティ・クラッシュ

取引高が限られ、先物市場の活気も乏しい状況の中で、次なる課題は、デジタル資産デリバティブ分野でトレーダーを活発にする要因を明らかにすることです。

先物市場において、期間構造はキャッシュアンドキャリー戦略を通じて年率利回りが5.8%から6.6%の間で得られることを示しています。しかしこの利回りは、短期の米国財務省短期証券の利回りと比較してわずかなプレミアムに過ぎません。

無期限スワップ市場はデジタル資産の中で最も流動性が高い取引場であり、トレーダーやマーケットメーカーは資金調達金利プレミアムを利用して、先物や現物価格の裁定取引を行うことが可能です。このキャッシュアンドキャリーのアプローチは、より不安定で動的なものですが、現在では追加のリスクを考慮に入れつつ、魅力的な年率8.13%の利回りを達成しています。

特筆すべきは、2022年後半以降のセンチメントの顕著な変化を示す、1月以来の調達金利のプラス方向への持続的な上昇です。

オプション市場にフォーカスすると、すべての先物満了期間にわたるインプライド・ボラティリティが過去最低のレベルにまで低下しており、ボラティリティの圧縮の度合いがいかに深刻であるかが明確になります。

ビットコイン市場はその不安定性で広く知られており、オプションは2021年から2022年のほとんどの期間で、60％から100％を超えるインプライド・ボラティリティで取引されてきました。しかしながら、現在の状況ではオプション市場は史上最低のボラティリティ・プレミアムを反映しており、インプライド・ボラティリティ(IV)は24％から52％の範囲で推移しており、長期的なベースラインの半分以下にまで低下しています。

IV 期間構造は、過去 2 週間でボラティリティプレミアムが縮小していることを示しています。12月限では、過去２週間だけでインプライド・ボラティリティが46％から39％に低下した。2024 年 6 月までの有効期限を持つオプションのボラティリティプレミアムは 50% 強で、これは歴史的に低い水準です。

出来高と建玉の両方の指標にわたるプット/コールレシオは、0.42 から 0.48 の間で取引されており、過去最低かそれに近い水準にあります。これは、市場内に純強気の感情が存在し、コールオプションの需要が引き続き優勢であることを示唆しています。

その結果、プットオプションはコールに比べてますます割安になり、25デルタのスキュー指標が過去最低となったことに反映されています。全体として、今や規模において先物市場に匹敵するオプション市場が、今後の歴史的に低いボラティリティを織り込んでいることを示しています。