BTC: Logika lindung nilai di era mata uang utang

Paul Tudor Jones adalah sosok legendaris di bidang perdagangan makro global, terkenal karena taruhan berani yang dilakukan secara terbalik pada titik belok pasar. Momen paling menentukan dalam karirnya terjadi pada "Senin Hitam" di tahun 1987, ketika ia dengan tepat memprediksi keruntuhan pasar saham, meraih sekitar 200% pengembalian tahunan untuk dananya melalui shorting besar-besaran, dengan keuntungan pribadi yang diperkirakan mencapai 100 juta dolar AS, menjadikannya sebagai legenda. Keberhasilannya tidaklah kebetulan, pada tahun 1990, ia sekali lagi meraih pengembalian yang luar biasa sebesar 87.4% melalui shorting gelembung pasar saham Jepang yang sedang pecah. Selain itu, ia juga meraih keuntungan besar selama krisis sistem mata uang Eropa di tahun 1992. Sebagai pendiri Tudor Investment Corporation, Jones menggabungkan kontrol risiko yang ketat dengan strategi makro yang fleksibel, dan filosofi "pertahanan lebih baik daripada serangan" yang selalu dipegangnya, menjadikannya tidak hanya sebagai seorang master perdagangan, tetapi juga berpengaruh besar terhadap perkembangan industri hedge fund.

ditulis di awal

Salah satu ironi dalam sejarah keuangan kontemporer adalah: risiko bukan berasal dari risiko itu sendiri, tetapi dari kesalahan kolektif dalam menilai "keamanan". Seperti yang diungkapkan Paul Tudor Jones (selanjutnya disebut PTJ) pada Oktober 2024, "All roads lead to inflation"—bukan karena pasar menyukai inflasi, tetapi karena sistem tidak memiliki pilihan lain. Dalam gambaran makro yang ia bangun, BTC tidak lagi menjadi model ideal "mata uang masa depan", tetapi merupakan refleksi instingtif pasar modal terhadap "melarikan diri dari sistem kredit" di tengah runtuhnya tatanan makro saat ini, yaitu restrukturisasi aset global di mana para investor mencari jangkar perlindungan baru setelah kepercayaan terhadap obligasi pemerintah runtuh.

PTJ bukanlah "pemurni kripto". Dia tidak memahami BTC dari inovasi teknologi atau protes politik, melainkan dengan pemikiran seorang manajer hedge fund makro, sebagai seorang pengelola risiko sistemik yang memandang BTC. Di matanya, BTC adalah evolusi dari kelas aset, merupakan "reaksi stres kapital yang muncul secara alami setelah penurunan reputasi fiat, semakin parahnya monetisasi utang, dan kegagalan kotak alat bank sentral", dengan kelangkaannya, sifat non-kedaulatan, dan transparansi yang dapat diaudit membentuk "batasan mata uang" yang baru. "It’s the only thing humans can’t adjust the supply in, so I’m sticking with it." Katanya.

Pembentukan pandangan konfigurasi ini bukanlah hasil dari pemikiran tiba-tiba, melainkan dibangun di atas serangkaian kerangka makro: Jebakan Utang (Debt Trap), Ilusi Ekonomi (Economic Kayfabe), Penekanan Keuangan (Financial Repression), dan Inflasi Sekuler (Secular Inflationism). Menurut PTJ, keseluruhan sistem ini sedang mendorong aset keuangan tradisional ke dalam rentang kegagalan penetapan harga, sementara BTC, emas, dan aset ekuitas berkualitas tinggi, sedang membentuk "Triad Makro" (Macro Triad) generasi baru untuk menghadapi defisit fiskal, kekeringan kredit, dan kebangkrutan kepercayaan kedaulatan.

Jerat utang dan ilusi ekonomi: Ketidakseimbangan fiskal adalah garis besar dunia saat ini

PTJ berulang kali menekankan bahwa kondisi makroekonomi yang saat ini dihadapi Amerika bukanlah kesulitan siklis, melainkan krisis fiskal struktural yang tidak dapat diubah. Inti dari krisis ini adalah pemerintah yang terus "mendahului masa depan" di bawah rangsangan suku bunga rendah jangka panjang dan pelonggaran fiskal, yang pada akhirnya mendorong utang ke tingkat yang tidak bisa dikeluarkan dengan alat fiskal konvensional. Dia menunjukkan:

"Kita akan segera bangkrut jika kita tidak serius dalam mengatasi masalah pengeluaran kita."

Sekelompok indikator kunci yang dia sebutkan sangat mengesankan:

• Total utang pemerintah federal melebihi $35 trillion, sekitar 127% dari PDB;
• Defisit anggaran setiap tahun $2 triliun+, tetap ada dalam jangka panjang tanpa kondisi perang dan resesi;
• Pendapatan pajak tahunan hanya $5 trillion, rasio utang terhadap pendapatan sudah mendekati 7:1;
• Dalam 30 tahun ke depan, hanya pengeluaran bunga akan melebihi pengeluaran pertahanan;
• Menurut prediksi Congressional Budget Office (CBO, Kantor Anggaran Kongres AS), pada tahun 2050, utang federal AS dapat mencapai 180–200% dari PDB.

Dia menyebut situasi ini sebagai "debt trap": semakin tinggi suku bunga, semakin berat beban bunga pemerintah; semakin rendah suku bunga, semakin kuat ekspektasi inflasi pasar, obligasi semakin tidak populer, dan biaya pembiayaan pada akhirnya akan rebound. Logika jebakan adalah bahwa setiap pilihan kebijakan adalah salah.

Lebih parah lagi adalah "kontinuitas ilusi" di seluruh sistem (economic kayfabe). "Kayfabe" pada awalnya berasal dari gulat profesional, yang merujuk pada pertarungan di atas panggung yang meskipun sengit, sebenarnya adalah "pertarungan yang dipentaskan", di mana penonton tahu itu palsu tetapi senang terbenam di dalamnya. PTJ meminjam istilah ini, secara langsung menunjuk pada "sifat pertunjukan" antara kebijakan fiskal dan moneter AS saat ini:

"Ada kesepakatan yang tidak terucapkan, tidak tertulis, dan diam-diam antara para politisi, pasar,

dan publik berpura-pura bahwa situasi fiskal berkelanjutan… meskipun

semua orang tahu itu tidak.

Penolakan struktural ini membuat pasar mengumpulkan ketidakstabilan sistemik di balik ketenangan permukaan. Begitu mekanisme pemicu muncul (misalnya, kegagalan lelang obligasi, penurunan peringkat kredit, lonjakan inflasi secara tiba-tiba), itu bisa berkembang menjadi "Momen Minsky dalam Obligasi": yaitu akhir yang tiba-tiba dari pelonggaran jangka panjang dan ilusi yang dipertahankan, pasar menilai kembali risiko, menyebabkan hasil meroket dan harga obligasi runtuh. PTJ telah beberapa kali memperingatkan tentang "logika titik balik" ini:

“Krisis keuangan meresap selama bertahun-tahun, tetapi meledak dalam beberapa minggu.”

Masalah di pasar saat ini bukanlah "apakah akan runtuh", tetapi kapan kesadaran akan berubah secara drastis. Selama "Ekonomi Kayfabe" masih dipentaskan, pasar tidak akan secara aktif melakukan penetapan harga ulang. Namun, ketika skrip pertunjukan ini terpaksa dihentikan, para investor akan melakukan perubahan portofolio secara drastis dalam jangka pendek, melarikan diri dari semua aset yang bergantung pada kredit kedaulatan—dengan obligasi AS sebagai yang pertama, BTC mungkin akan menjadi salah satu tempat berlindung.

Pembalikan keyakinan obligasi: “Imbal Hasil-Bebas-Risiko” (Return-Free Risk)

Dalam beberapa dekade terakhir, salah satu "kebijaksanaan" dalam membangun portofolio adalah mengalokasikan proporsi tertentu dari obligasi pemerintah jangka panjang sebagai aset "tanpa risiko" untuk melakukan hedging terhadap penurunan pasar saham, resesi ekonomi, dan risiko sistemik. Namun, dalam kerangka makro Paul Tudor Jones, logika ini sedang sepenuhnya dibalik. Dia mengumumkan secara terbuka pada akhir tahun 2024:

“Saya ingin memiliki nol pendapatan tetap.”

Dia lebih lanjut menjelaskan bahwa obligasi pemerintah AS jangka panjang sedang mengalami krisis sistemik "dislokasi harga".

"Mereka sama sekali salah harga. The Fed akan menjaga suku bunga pendek terlalu rendah untuk

terlalu panjang. Tetapi pada akhirnya, pasar akan memberontak. Para penjaga akan kembali.

"Vigilantes" yang disebutkan PTJ adalah "Bond Vigilantes" di pasar, yaitu sekelompok investor yang secara aktif melawan ekspansi fiskal pemerintah, menjual obligasi, dan mendorong suku bunga naik. Mengingat bulan Oktober 2023, imbal hasil obligasi pemerintah AS 10 tahun sempat melampaui 5%, pasar memberikan suara dengan kaki mereka untuk menyatakan keraguan terhadap keberlanjutan fiskal. PTJ percaya ini hanyalah pra-tampilan, titik balik sebenarnya belum tiba.

Ia menggambarkan pemegang obligasi jangka panjang saat ini sebagai "tawanan ilusi kredit":

"Treasuries mungkin masih bebas risiko dalam istilah nominal, tetapi mereka dijamin untuk

kehilangan daya beli. Jadi mereka tidak bebas risiko. Mereka adalah risiko tanpa imbal hasil.

Dia menekankan bahwa penilaian ini bukanlah shorting taktis jangka pendek, melainkan merupakan item penghapusan dari alokasi struktural jangka panjang. "Zero fixed income" bukanlah untuk mengambil keuntungan dari spread atau menghindari volatilitas, melainkan berasal dari penolakan terhadap logika kredit dan penetapan harga seluruh kategori aset obligasi. Dalam era di mana defisit fiskal tidak dapat dikompres, kebijakan moneter tidak lagi independen, dan bank sentral menyerahkan pembiayaan kedaulatan, esensi obligasi adalah kepercayaan pada kehendak pemerintah. Jika kepercayaan ini goyah akibat inflasi tinggi dan pengeluaran fiskal yang tidak terkontrol, obligasi tidak lagi menjadi "pelampung", melainkan menjadi bom waktu.

Untuk itu, PTJ mengusulkan sebuah kerangka perdagangan suku bunga yang terstruktur: perdagangan perlekatan kurva imbal hasil (steepener). Pemikirannya adalah:

• Front end bullish (long 2-year): Diperkirakan bahwa Fed akan memangkas suku bunga secara signifikan dalam 12 bulan ke depan untuk mendukung stimulus fiskal ("You know that we are going to cut short-term rates dramatically in the next year.");
• Pendek jangka panjang (short 30-year): Jangka panjang akan terus naik karena kekhawatiran pasar tentang inflasi masa depan, defisit, dan stabilitas fiskal;
• Paparan bersih kombinasi: Taruhan kurva beralih dari "inverted" ke "normal" yang curam, mengisyaratkan terjadinya pembalikan logika penetapan risiko pasar obligasi yang signifikan.

Penilaian yang lebih dalam adalah: dalam kerangka alokasi aset makro, definisi "keamanan" itu sendiri sedang direkonstruksi. Aset lindung nilai yang dulu—yaitu obligasi AS—tidak lagi aman dalam konteks Dominasi Fiskal; sementara BTC, karena ketahanannya terhadap sensor, tidak berbasis kredit, dan kelangkaannya, secara bertahap dimasukkan ke dalam inti portofolio sebagai "aset lindung nilai baru" oleh pasar.

BTC logika reevaluasi: dari “mata uang pinggiran” ke “titik jangkar makro”

PTJ pertama kali secara terbuka menyatakan untuk menambah kepemilikan BTC pada tahun 2020, yang memicu perhatian besar dari Wall Street tradisional. Ia saat itu menyebutnya sebagai "the fastest horse in the race", yang berarti BTC adalah aset yang paling responsif terhadap pelonggaran moneter global dan ekspektasi inflasi. Namun, pada tahun 2024-2025, ia tidak lagi melihat BTC hanya sebagai aset berisiko dengan kinerja terbaik, melainkan sebagai alat "Hedging" sistem, yang merupakan posisi yang diperlukan untuk menghadapi risiko yang tidak dapat dikendalikan oleh kebijakan dan krisis jalur fiskal yang tidak dapat diubah.

Pandangan inti dia berputar di sekitar lima aspek berikut:

1. Kelangkaan adalah atribut mata uang inti BTC

"Ini adalah satu-satunya hal yang tidak dapat disesuaikan pasokannya oleh manusia."

Menurut PTJ, batas 21 juta BTC adalah disiplin moneter yang ekstrem, merupakan perlawanan mendasar terhadap "perluasan neraca yang sewenang-wenang" oleh bank sentral. Berbeda dengan emas, jalur penerbitan BTC sepenuhnya dapat diprediksi dan sepenuhnya dapat diaudit, transparansi di blockchain hampir menghilangkan "ruang untuk manipulasi moneter". Dalam konteks "inflasi moneter besar-besaran" (Great Monetary Inflation, GMI) yang menjadi norma, kelangkaan ini sendiri merupakan bentuk perlindungan.

2. Dinamika penawaran dan permintaan terdapat "pencocokan nilai yang salah"

"Bitcoin memiliki 66% karakteristik penyimpanan nilai emas, tetapi hanya 1/60 dari kapitalisasi pasarnya. Itu memberi tahu saya bahwa ada yang tidak beres dengan harga Bitcoin."

Ini adalah model penetapan harga yang diajukan pada tahun 2020, dan pada tahun 2025, dia memperbarui kerangka tersebut: penerimaan pasar BTC telah melampaui indikator awal, persetujuan ETF, pembelian institusi, dan kejelasan regulasi semuanya meningkat secara signifikan; sementara utilitas marjinal harga emas sedang menurun. Oleh karena itu, dia secara jelas menyatakan pada akhir 2024: "If I had to pick one right now to fight inflation, I would choose Bitcoin over gold."

3. Volatilitas tinggi ≠ Risiko tinggi, kuncinya adalah “Alokasi berbasis volatilitas” (Volatility-adjusted Allocation)

PTJ berulang kali menekankan bahwa risiko BTC bukan terletak pada "fluktuasi", melainkan pada kegagalan investor untuk mengukur dan mengalokasikan dengan cara yang tepat:

"Volume Bitcoin adalah lima kali lipat dari emas, jadi Anda akan melakukannya dengan cara yang berbeda."

Dia menunjukkan: dalam portofolio institusi, BTC harus dialokasikan dalam proporsi 1/5 dari Gold. Misalnya, jika alokasi emas adalah 5%, maka BTC seharusnya sekitar 1%, dan posisi dibangun melalui ETF atau alat seperti kontrak berjangka yang diatur. Ini bukan spekulasi taktis, tetapi cara standar untuk memperlakukan aset dengan volatilitas tinggi dalam anggaran risiko (Risk Budgeting).

4. Adopsi sistemik sedang mempercepat mainstreaming BTC

PTJ pribadi yang berada di Tudor Investment Corp. mengungkapkan dalam dokumen 13F Q3 2024 bahwa mereka memiliki lebih dari 4,4

juta saham IBIT (ETF Bitcoin spot BlackRock), dengan kapitalisasi pasar lebih dari $230 juta, meningkat lebih dari 4 dibandingkan kuartal sebelumnya

Kali lipat. Tindakan ini tidak hanya mencerminkan penilaian pribadi, tetapi juga merupakan partisipasi dana institusi melalui saluran yang sesuai dalam pengaturan BTC.

Nomor.

5. BTC adalah sebuah jangkar alokasi yang menentang "kedaulatan mata uang"

"Bitcoin termasuk dalam setiap portofolio."

Dia tidak lagi memahami BTC sebagai "aset ofensif", melainkan melihatnya sebagai alat hedging struktural, yang merupakan satu-satunya aset non-politik di tengah pengetatan fiskal yang putus asa, monetisasi utang yang mendalam, dan proses devaluasi kredit sovereign. Aset seperti itu akan tak terhindarkan muncul dalam "portofolio pertahanan inflasi" institusi besar, dan posisinya akan secara bertahap mendekati emas, saham teknologi berkualitas tinggi, dan item safe haven likuiditas tinggi lainnya.

“Kecepatan Melarikan Diri” dan Prinsip Konfigurasi: Restrukturisasi Aset di Bawah Model Hedging Tiga Koin

Ketika seorang investor mulai melihat aset dari sudut pandang "pertahanan portofolio", fokusnya bukan lagi pada maksimalisasi keuntungan, tetapi pada apakah sistem masih dapat beroperasi secara konsisten saat risiko di luar kendali. Konfigurasi BTC Paul Tudor Jones tidak mencari "taruhan harga", tetapi membangun kerangka pertahanan makro yang dapat menahan kesalahan kebijakan, ketidakteraturan fiskal, dan penetapan ulang pasar. Dia mendefinisikan BTC, emas, dan saham sebagai "trio pertahanan inflasi" (Inflation Defense Triad):

“Beberapa kombinasi Bitcoin, emas, dan saham kemungkinan merupakan portofolio terbaik Anda untuk

melawan inflasi.”

Namun, ketiga aset ini tidak memiliki bobot yang sama atau statis, melainkan didistribusikan secara dinamis berdasarkan volatilitas, valuasi, dan ekspektasi kebijakan. PTJ membentuk satu set prinsip operasional dalam kerangka ini:

1. Keseimbangan Volatilitas (Volatility-Parity):

Bobot konfigurasi BTC harus disesuaikan berdasarkan volatilitas, biasanya tidak lebih dari 1/5 dari proporsi emas; pada periode peralihan siklus yang kuat atau tahap krisis likuiditas, perlu lebih banyak melakukan hedging opsi untuk bagian BTC.

2. Paparan Struktural (Structural Exposure):

BTC bukan posisi taktis, tidak ditambah atau dikurangi karena satu pertemuan Federal Reserve atau data inflasi suatu bulan; itu adalah penghalang aset dasar yang dirancang untuk seluruh logika "peningkatan risiko kredit kedaulatan".

3. Implementasi Berbasis Alat (ETF + Derivatif):

Dia menghindari hambatan penyimpanan dan kepatuhan dengan posisi di IBIT (iShares Bitcoin Trust) dan kontrak berjangka Bitcoin CME; likuiditas dan transparansi mekanisme ini juga merupakan kunci partisipasi institusi.

4.Dinding Likuiditas (Liquidity Firewall):

Dia menganjurkan untuk mengendalikan risiko perdagangan emosional pada fase "penetapan harga yang ekstrem" dengan membatasi nilai kerugian harian BTC, menetapkan mekanisme keluar untuk penurunan maksimum, dan menjaga stabilitas portofolio. Strategi ini pada akhirnya membangun struktur defensif sebagai hedging yang berbasis BTC. Dan peran BTC dalam struktur ini, lebih tepatnya bukan sebagai "objek spekulasi", melainkan sebagai "polis asuransi dari sistem moneter".

Struktur kepercayaan masa depan: dari keuangan berdaulat ke konsensus algoritma

Logika alokasi BTC benar-benar melompat, bukan dari pergerakan harganya, tetapi dari goyangnya struktur kepercayaan pada mata uang berdaulat di pasar. Penilaian inti PTJ adalah bahwa sistem moneter global saat ini sedang mengalami "kudeta diam-diam": kebijakan moneter tidak lagi dipimpin oleh bank sentral independen, melainkan menjadi alat pembiayaan bagi otoritas fiskal, fungsi uang yang beralih dari ukuran nilai dan alat penyimpanan, menuju "pengencer terarah" dari defisit pemerintah. Dalam pola ini, meskipun emas memiliki kredit sejarah, tetapi mudah terpengaruh oleh tarif, kontrol modal, dan pembatasan logistik; sedangkan BTC memiliki keunggulan sistem sebagai berikut:

1. Sifat non-kedaulatan (Non-sovereign): tidak bergantung pada bank sentral mana pun, tahan sensor, tahan penyitaan;
2. Penyelesaian Tanpa Kepercayaan (Trustless Settlement): Transfer nilai peer-to-peer tanpa kebutuhan untuk perantara;
3. Pertumbuhan permintaan marginal (Reflexivity): Seiring meningkatnya risiko kedaulatan, permintaannya tidak tumbuh secara linier, melainkan memiliki mekanisme penetapan harga ulang yang eksplosif;
4. Konsistensi Waktu (Time-Consistency): Terlepas dari kebijakan makro, perang, atau sanksi, kebijakan moneter BTC selalu transparan, stabil, dan konsisten.

PTJ yang dilihat bukan hanya penilaian kembali logika harga, tetapi juga penggantian dasar kepercayaan struktur keuangan:

"Apa yang terjadi adalah migrasi kepercayaan—dari negara kepada kode."

Migrasi ini mungkin lambat, tetapi arah yang jelas. Ketika pasar menyadari bahwa fiskal tidak mungkin kembali ke pengetatan, bank sentral akan terus terpaksa mempertahankan suku bunga riil negatif, dan logika diskonto aset jangka panjang akan runtuh, "kelangkaan di luar sistem" yang diwakili oleh BTC akan dihargai kembali. Saat itu, itu tidak akan lagi menjadi "mainan spekulator", melainkan "tempat berlindung bagi modal yang tertib."

Kata penutup: Sebelum akhir ilusi makro, pilih kelangkaan dan disiplin.

Paul Tudor Jones bukanlah seorang investor yang emosional. Cara berpikirnya selalu mengutamakan kerangka, logika, dan disiplin alokasi. Dalam konteks monetisasi utang, defisit struktural fiskal, dan penyebaran risiko kedaulatan pada tahun 2024–2025, keputusan alokasi aset yang dibuatnya dapat dipahami sebagai tiga pilihan berikut:

1. Pilih aset anti-inflasi, bukan aset dengan imbal hasil nominal;
2. Pilih kelangkaan matematis, bukan janji kredit pemerintah;
3. Pilih mekanisme pasar yang dapat berjalan sendiri, bukan ilusi dukungan kebijakan.

Tiga pilihan ini berkumpul di atas BTC. Dia tidak menganggap BTC sebagai aset yang sempurna, tetapi dalam konteks saat ini di mana "modal membutuhkan tempat berlindung, sementara kedaulatan sedang menghancurkan sistem kredibilitasnya", BTC adalah jawaban yang realistis. Seperti yang dia katakan sendiri:

"Jangan jadi pahlawan. Jangan punya ego. Selalu tanyakan pada diri sendiri… dan posisikan untuk

saat narasi terputus.

Jika kita percaya bahwa utang tidak akan otomatis menyusut, defisit tidak akan berhenti membengkak, inflasi tidak akan kembali ke 2%, bank sentral tidak akan bertindak secara independen, dan mata uang fiat tidak akan kembali ke standar emas... maka kita harus mempersiapkan cadangan untuk semua ini. Dan BTC, mungkin adalah salah satu jawaban yang masih bisa bertahan setelah naskah ilusi terobek.