بنك غوشان إيريبور: نسخة عملة مستقرة من بنك وادي السيليكون 2.0؟

!

كلما رأيت دوامة ساخنة تبدأ في الدوران بجنون، ولم تعد وحدات معالجة الرسومات كافية، كل ما عليك هو البحث في المقالات التي كتبتها، والأسئلة التي فكرت فيها، والبودكاست التي قمت بها - أقسم على Labubu واحدة، هناك احتمال 90% أنك ستجد محتوى ذي صلة - لا جديد تحت الشمس، كل هذه الأمور كنت قد فكرت فيها بالفعل، ولديك بعض الأفكار والخطط (بالطبع، بشرط أن تظل تلهو بما يكفي على مدى 5-8 سنوات كاملة).

على سبيل المثال، هناك عملات مستقرة أصبحت شائعة مجددًا مؤخرًا. كمسن قديم، يمكنني القول تمامًا أنني رأيت هذه اللعبة من قبل. لكن لا يمكن إنكار أنها دائمًا تظهر بأسماء جديدة ومظهر جديد. بصراحة، الآن الأمر مختلف بالفعل عن السابق، لا يمكن القول إنها لم تحقق أي تقدم؛ ولكن بمجرد تغيير الاسم، ستتغير جميع المفاهيم في سلسلة القيمة بأكملها، مما سيجعل تكلفة إعادة فهمها لا مفر منها، وسيتعين عليك استهلاك بعض الرموز لاكتشاف أن 80%-90% من المحتوى قد فكرت فيه بالفعل.

اليوم سأحدثكم عن بنك غوسشان (Erebor Bank).

أمس، أرسل المعلم Will مقالة بشغف، وأراد تسجيل حلقة عن العملات المستقرة - السبب هو "بيتر ثيل يقوم بتأسيس بنك آخر - بنك العملات المستقرة".

نعم، إنها مرة أخرى إحساس "لقد رأيت هذا السيناريو من قبل" - هذا هو بيتر ثيل، الذي يُعتبر على نطاق واسع أنه يؤثر على الحكومة الحالية في الولايات المتحدة، ويُعرف باسم "الدولة العميقة"، وأب لسيليكون فالي، والذي نصح في المرة السابقة عندما كان يتعامل مع القطاع المصرفي بسحب الاستثمارات من بنك سيليكون فالي (SVB)، مما أدى مباشرة إلى انهياره بسبب عمليات السحب. هل عاد مرة أخرى للتعامل مع البنوك؟

هذه المرة، هو وPalmer Luckey، المؤسس المشترك لشركة Anduril (شركة التكنولوجيا الدفاعية)، يسعيان لإنشاء بنك تشفير جديد يسمى "Erebor".

أولاً، تخلص من المخلوق العجوز الملتصق بك، لا يوجد حق في الكلام بدون تحقيق، ابحث عن المعلومات وادرسها أولاً.

أ. أسطورة جبل العزلة

يجب أن أقول، اسم هذا مثير للاهتمام. كمعجب بـ "سيد الخواتم"، سأضيف بعض النقاط الإيجابية.

إيريبور، "الجبل المنعزل" في "سيد الخواتم"، هو المكان الذي ينام فيه سموج (Smaug). سموج هو تنين شرير يعيش على سرقة الذهب والمجوهرات من الأقزام، والجن، والبشر، ثم يحرق الجميع. إنه يعيش في كهف ضخم مملوء بالذهب والمجوهرات، حيث يغط في النوم.

أمم، يبدو أن هذه الشخصية الرقمية ليست على ما يرام، تشعر وكأنها "شباب قاتل التنين، أصبح تنينًا شريرًا"؛ ولكن لنترك الأمر الآن، ربما تتماشى هذه الصورة العلامية مع ذوق العملاء الرئيسيين للبنك المشفر. على أي حال، أسلوب تسمية وادي السيليكون إما مستوحى من الأساطير اليونانية، أو من عالم الأرض الوسطى، أو مجرد كلمات لاتينية تُقرأ بالعكس. على الأقل، إيريبور لديها بعض الذوق الأدبي.

اسماء لنتركها جانباً، ما يستحق التفكير حقاً هو: لماذا قررت وادي السيليكون فتح بنك جديد عندما كانت العملات المستقرة (مرة أخرى) تحظى بشعبية كبيرة؟

ثانياً، انهيار SVB: 48 ساعة

ذكرت تقريبًا جميع التقارير الإعلامية: "لسد الفجوة الكبيرة التي خلفها انهيار SVB" + "لمساعدة موجة العملات المستقرة".

بما أنه تم ذكر SVB، سأساعد الجميع في مراجعة ذلك:

في مارس 2023، حققت بنك سيليكون فالي (SVB) رقماً قياسياً في التاريخ المالي: من "أفضل بنك في قائمة فوربس السنوية" إلى "حالة فشل تحت السيطرة التنظيمية" في 48 ساعة. في ذلك الوقت، قمت بإنتاج حلقتين من البودكاست للانضمام إلى الحدث (حلقة من منظور دنج، وحلقة من منظور باو)، وخصصت ذلك كـ"عاصفة في إبريق شاي" - حيث أن SVB، كونه البنك رقم 16 في الولايات المتحدة (في ذلك الحين)، لم يكن بحجم بنك ليمان براذرز خلال أزمة الرهن العقاري الثانوي، ولم يتمكن من هز الأسواق المالية العالمية، لكنه كان له تأثير عميق على دائرة التكنولوجيا.

لم يكن السبب وراء الأحداث مثيرًا كثيرًا: في 9 مارس، أعلنت SVB عن بيع أوراق مالية بقيمة 21 مليار دولار، مع خسارة قدرها 1.8 مليار دولار، وفي الوقت نفسه بحاجة لجمع 2.25 مليار دولار لتجنب أزمة سيولة. بمجرد صدور الخبر، حدثت حالة من الذعر في اليوم التالي، حيث حاول المودعون سحب 42 مليار دولار، وانخفض سعر السهم بأكثر من 60%. وبلغت خسائر SVB من الأوراق المالية المحتفظ بها حتى الاستحقاق 15.9 مليار دولار حسب السعر السوقي، بينما كان رأس المال العادي الملموس لديها 11.5 مليار دولار فقط. والنتيجة هي أن الحكومة تكفلت بجميع المودعين، لكن المساهمين وحاملي السندات فقدوا كل شيء، وتمت إقالة الإدارة بالكامل، حيث انخفض سعر السهم من أكثر من 200 دولار إلى الصفر. هذه البنك الذي تأسس منذ 40 عامًا، والذي كان قبل يومين فقط يمنح مكافآت نهاية العام، أغلق فجأة.

سقوط SVB كشف عن عدم التوافق الجذري بين "البنوك التقليدية" و"الاقتصاد المبتكر". كانت SVB تخدم أكثر من نصف شركات التكنولوجيا الناشئة في وادي السيليكون، لكن نموذجها التجاري في جوهره لا يزال من القرن التاسع عشر - تأخذ الودائع بيد وتقدم القروض بالأخرى، لتربح من فرق الفائدة.

المشكلة هي أن شركات التكنولوجيا حصلت للتو على شاحنة شاحنة من النقد من رأس المال الاستثماري، ولا تحتاج إلى قروض على الإطلاق، لذا كان على SVB استثمار هذه الأموال في السندات طويلة الأجل، مما أدى في النهاية إلى وفاتها بسبب عدم تطابق المدد ومخاطر الفائدة.

بالطبع، طالما أن هناك بنوك، فهناك إمكانية حدوث ذلك. إن عدم تطابق المواعيد النهائية هو نموذج العمل الأساسي للبنوك التجارية - احتمال السحب المفاجئ موجود دائماً. أما انهيار SVB، فهو حدث يحتاج إلى التوقيت والمكان والناس المناسبين ليتم تدميره معاً: (1) هيكل العملاء خاص جداً ومحدود للغاية؛ (2) إدارة الأصول والخصوم فاشلة للغاية؛ (3) يجب أن يحدث بدقة في لحظة التحول الدورية لعصر انخفاض الفائدة الذي دام 40 عاماً.

أولاً (1):

عملاء SVB فريدون للغاية. إذا كنت قد شاركت في مؤتمرات أو فعاليات ريادة الأعمال الأمريكية في السنوات القليلة الماضية، فستجد بالتأكيد SVB يقيمون كشكًا عند المدخل - عملاؤهم هم الشركات الناشئة التي حصلت للتو على تمويل، ولا تحتاج حتى إلى تقسيم.

انظر مرة أخرى (2):

خلال فترة التيسير الكمي لمجلس الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي من 2020 إلى 2021، بلغت تمويلات الشركات الابتكارية ذروتها، حيث زادت ودائع بنك SVB من 61 مليار دولار في عام 2019 إلى 189 مليار دولار في عام 2021، ثلاث مرات في ثلاث سنوات. كانت هذه الودائع تقريبًا أموالًا مجانية في ظل انخفاض معدلات الفائدة.

المشكلة تكمن في هيكل الودائع: تمثل الودائع الجارية وحسابات التداول 132.8 مليار دولار، بينما تمثل الودائع التوفير والودائع لأجل 6.7 مليار دولار، وتصل نسبة الودائع الجارية إلى 76.72%. هذا هيكل ديون سيئ للغاية - فودائع الشركات الجارية هي الأكثر عدم استقراراً، وعملاء SVB من الشركات هم شركات تكنولوجية مبتكرة، مما يعني عدم وجود تنويع، ودرجة عالية من التجانس.

الطرف المدين أصبح خطراً كافياً، والطرف الأصول أكثر تشويهاً: لا تنسَ أن هؤلاء العملاء يودعون الأموال فقط، ولا يقترضون. الشركات الناشئة ليس لديها أصول ثابتة، ولا تدفقات نقدية مستقرة، ولا تستطيع البنوك إقراضها. لذا بدأت الكميات الكبيرة من شراء السندات، في البداية كانت سندات الحكومية قصيرة الأجل، ثم من أجل زيادة العوائد، تحولت إلى سندات حكومية طويلة الأجل و (نعم) سندات الرهن العقاري المدعومة من المؤسسات (أنواع مختلفة من ABS).

وهكذا، انتقل الخطر الرئيسي للبنك من مخاطر الائتمان إلى مخاطر أسعار الفائدة.

ثم في وقت لاحق (3): تم رفع الفائدة.

في الظروف العادية، فإن زيادة أسعار الفائدة تكون في صالح البنوك - مع ارتفاع معدل الفائدة على الودائع، يرتفع أيضًا معدل الفائدة على القروض، ويظل هامش الفائدة ثابتًا أو حتى يزيد. لكن لدى SVB نسبة كبيرة من السندات طويلة الأجل في جانب الأصول (تشكل 56% من الأصول، في حين أن المتوسط في القطاع المصرفي الأمريكي هو 28%)، مع ارتفاع أسعار الفائدة، تنخفض القيمة السوقية للسندات.

ثم القتل المزدوج: انخفاض قيمة السندات على جانب الأصول، وارتفاع أسعار الفائدة على جانب الالتزامات، وانخفاض إمدادات الودائع الرخيصة (أليست هذه القصة مألوفة جدًا، هناك شيء مشابه في الداخل يُسمى البنوك الصغيرة والمتوسطة).

أخيرًا، صب ملعقة من الزيت الساخن: جميع شركات التكنولوجيا في وادي السيليكون في نفس مجموعة WhatsApp، وعندما قاد صندوق المؤسسين لـ Peter Thiel عملية سحب الاستثمارات، حدث التدافع في لمح البصر - لا يوجد كائن على الأرض يتبع القطيع أكثر من رأس المال المخاطر، بعد كل شيء، FOMO و FUD هما الجين الثقافي لهذه الدائرة.

ثالثاً، هناك تسقط وهناك تنهض

لا بأس في التخلص من ذلك. ستعود الرياح في النهاية، وهذه المرة ستهب على قمة عملات المستقرة. قرر نفس الفريق التعامل مع المشكلة بأنفسهم.

لقد قضيت وقتًا طويلاً في البحث، ووجدت طلب ترخيص البنك الوطني المقدم من بنك Erebor إلى مكتب المراقب المالي للعملة (Office of the Comptroller of the Currency, OCC) ("Erebor Bank, NA, Columbus, OH (2025)").

!

تبدو هذه الطلبة وكأنها إعلان عاطفي بعض الشيء - تحدد بوضوح نفسها على أنها "مزود خدمة تداول العملات المستقرة الأكثر تنظيماً"، وتعهدت "بإدراج العملات المستقرة بالكامل ضمن إطار التنظيم".

من المحتمل أنه بسبب تجربة SVB السابقة، ومن المعلومات المتاحة، تدعي Erebor أن استراتيجيتها لإدارة المخاطر متحفظة للغاية: وجود نقدية أكثر في الحسابات، وإقراض أقل، حيث يتم إصدار القروض فقط حتى نصف الودائع (نسبة الاحتياطي 1:1، ونسبة القروض إلى الودائع محددة عند 50%)؛ ورأس المال يتجاوز مستوى التنظيم خلال ثلاث سنوات؛ جميع الأموال الأولية تأتي من أموال حقيقية للمساهمين، ولا توجد قروض، ولا توزيع أرباح خلال ثلاث سنوات.

العملاء المستهدفون واضحون جدًا: شركات التكنولوجيا التي تركز على العملات الافتراضية والذكاء الاصطناعي والدفاع والتصنيع المتقدم، وكذلك الأفراد ذوي الملاءة المالية العالية الذين يعملون أو يستثمرون في هذه الشركات (المعروفين أيضًا بأنهم "إما ليس لديهم تدفقات نقدية مستقرة أو أن مخاطرهم عالية جدًا لدرجة يصعب فهمها" من قبل البنوك التقليدية)؛ بالإضافة إلى "العملاء الدوليين" (المعروفين أيضًا بأنهم شركات خارجية ترغب في الدخول إلى النظام المالي الأمريكي وتعاني من نقص الفرص؛ وبشكل خاص تلك الشركات التي تعتمد على الدولار أو ترغب في استخدام العملات المستقرة لتقليل مخاطر وتكاليف المعاملات عبر الحدود، المعروفين أيضًا بأنهم عملاء يستخدمون جزءًا من U والمكاتب السرية)، تخطط Erebor من خلال إنشاء "علاقات وكيل" لتصبح "واجهة فائقة" للوصول إلى نظام الدولار.

الأعمال واضحة أيضاً: تقديم الودائع والقروض، لكن الضمانات ليست منازل أو سيارات، بل هي بيتكوين وإيثيريوم.

أعمال العملات المستقرة هي الأهمية: مساعدة الشركات "في إصدار واسترداد وتصفية معاملات العملات المستقرة بطريقة متوافقة"؛ وتخطط للاحتفاظ بكمية صغيرة من العملات الافتراضية على ميزانيتها العمومية - ولكن فقط لاحتياجات التشغيل (دفع رسوم الغاز) ، وليس للتداول المضاربي.

في نفس الوقت تم رسم خط أحمر: **لا يوفر الأنشطة القانونية للإيداع التي تتطلب ترخيص الثقة (أي فقط **التحويل والتسوية، دون حفظ الأصول).

يبدو أنها نسخة محدثة من بنك سيليكون فالي 2.0. منطق SVB هو: جذب الودائع → تقديم القروض → جني الفوائد. منطق Erebor هو: بناء جسر بين عالم العملات التقليدية وبيئة العملات المستقرة، ثم جذب الودائع → تقديم القروض → جني الفوائد.

أربعة، هل هذه المرة مختلفة؟

المعلومات هي فقط بهذه الكمية. لا يمكن الوصول إلى أي استنتاج، يمكن فقط الاستنتاج.

لنبدأ بجزء العملات المستقرة.

لم يتم العثور على مستند يوضح ما إذا كانت الأموال المحفوظة هي عملات مستقرة أم عملات قانونية، لكن بما أن "نساعد الشركات على القيام بعملية سك واسترداد وتداول العملات المستقرة بشكل قانوني"، فإن نفترض أن الأموال المحفوظة هي عملات قانونية، جزء منها يصدر عملات مستقرة، وجزء آخر يُستخدم مباشرة في القروض. مما يعني أنه تم إضافة وظائف بنوك تجارية أخرى فوق Circle. أي أنه بدأ خلق الائتمان.

إذا كان بإمكان بنك إيريبور الحفاظ على نسبة قروض وودائع ورأس مال كافية بهذا القدر من الحذر، وأن يكون لديه عزل كامل لأعمال العملات المستقرة - فقط للمدفوعات والتسويات، دون إقراض أو وصاية؛ وأن يخدم فقط الدولار المستقر، وأن يكون USDC الذي يخضع للتنظيم، يبدو أن الأمر موثوق إلى حد ما. أما الجزء المتبقي من الأعمال بالعملات التقليدية، فيمكن أن يستفيد من تجربة SVB السابقة.

أعلم أنك تريد أن تسأل: لماذا لا يمكن وضع ودائع العملات المستقرة في القروض؟

لأن "الدولار الواحد من العملات المستقرة" و"الدولار الواحد من الودائع البنكية" هما شيئان مختلفان. "الدولار الواحد في البنك" و"الدولار الواحد في العملة المستقرة" يمكن أن يلعبا أدوارًا مختلفة تمامًا. تعرف على مضاعف الودائع:

إذا قامت شركة بإيداع 10 ملايين دولار في البنك، يجب على البنك الاحتفاظ بـ 20٪ كاحتياطي، ويمكنه إقراض الـ 8 ملايين المتبقية. عندما تقترض شركة ثانية هذه الـ 8 ملايين وتودع 6 ملايين منها في نفس البنك، سيكون لدى البنك الآن 16 مليون دولار في الودائع. يمكن تكرار هذه العملية باستمرار.

هذه هي "الكيمياء" في النظام المصرفي - من خلال تأثير مضاعف الودائع، يمكن أن تخلق الودائع التي تبلغ 10 ملايين في النهاية المزيد من السيولة.

لكن العملات المستقرة لا تمتلك هذه "الخيمياء". في عالم العملات المستقرة، الدولار واحد هو الدولار واحد، ويجب أن يكون هناك دعم بالدولار يعادل قيمته، ولا يمكن تضخيمه من فراغ، هذه هي تعريف العملات المستقرة. لا يمكن أن تفعل شيئًا إذا كنت غير راضٍ، فقد حددت قانون GENIUS ذلك.

هذه هي تكلفة بنك العملات المستقرة: كونه بنكًا، لا يمكنه القيام بأكثر الأعمال ربحًا (الإقراض)، واحتضان "الاستقرار" يتطلب التضحية بقدرة النظام المصرفي على الإقراض.

عند الحديث عن هذا، تذكرت كلمة الأستاذ بيسينت على X: من المحتمل أن تمتص العملات المستقرة 3.7 تريليون دولار من الدين العام.

!

إذا كانت نصفها تأتي من حسابات جارية أو حسابات توفير، فإنها تعادل حوالي 10% من إجمالي ودائع البنك الأمريكي. وفقًا للمنطق أعلاه، فإن هذا يجلب تنازلاً كبيرًا:

• الفوائد هي:

خلق مصدر جديد ضخم للطلب على السندات الحكومية الأمريكية (زاد من الائتمان العام).

• التكلفة هي:

على حساب تقليل قدرة النظام المصرفي على الإقراض (ضعف الائتمان الخاص).

عندما يقوم الجميع بسحب الأموال من البنك لشراء العملات المستقرة، فإن قدرة البنك على خلق الائتمان من خلال "مضاعف الودائع" تضعف. هذه نتيجة حتمية ناتجة عن العجز المالي الحكومي طويل الأمد (لا تفتقر التاريخ إلى مسائل: يمكن للجميع مراجعة تأثير صناديق السوق النقدي على البنوك في السبعينيات).

خمسة، السيولة: المكان الذي تحدث فيه القصص المرعبة بسهولة

هذا هو الأساس للإيداع، ولم يصل بعد إلى قصة الأشباح السيولة.

إذا أصبحت العملات المستقرة هي البطل في الميزانية العمومية لإيريبور، على الرغم من ربطها بالدولار الأمريكي وأصول أخرى، إلا أن العملات المستقرة الحالية تفتقر إلى تأمين الودائع الفيدرالي كضمان، ولا توجد دعم سيولة خارج السلسلة من نافذة الخصم الاحتياطي الفيدرالي.

إذا انفصلت العملة المستقرة فجأة وانخفضت، وكانت نسبة كبيرة من أصول Erebor هي احتياطياتها أو حقوقها ذات الصلة، فسيواجهون "سحب جماعي على السلسلة"؛ بالإضافة إلى ذلك، ليس على المودعين الانتظار في الطابور، فقط يحتاجون إلى النقر بشدة على الماوس لسحب الأموال. في مثل هذه الأوقات، لا يوجد FDIC للتدخل، ولا بنك مركزي لإنقاذهم، هل يمكن أن يتحمل Erebor ذلك؟

أما بالنسبة لقسم القرض، فلم أذهب هذه المرة لشراء السندات الحكومية، لكنني أريد الحصول على قرض مضمون بالعملات المشفرة. لكن هذه المسألة ليست صعبة الحساب.

معروف:

• نسبة الإقراض إلى الودائع 50%
• نسبة الرهن على البيتكوين قد تكون 60-70%
• تتجاوز تقلبات البيتكوين اليومية غالبًا 10%، وفي الحالات القصوى يمكن أن تصل إلى 20-30%

طلب: كيف تتجنب دوامة الموت؟

حسناً، الآن دعنا نجمع بين هاتين المسألتين ونستمر في التحليل: إذا كان الجانب الأيمن من الميزانية العمومية هو عملات مستقرة، والجانب الأيسر هو قروض مضمونة بالعملات المشفرة (طرف الالتزامات (العملات المستقرة) + طرف الأصول (قروض التشفير))، واو، يبدو أن هذه التركيبة مثيرة للغاية.

قم بإجراء اختبار ضغط آخر:

1. حدث ماكرو معين (دونغ وانغ يتصرف بغرابة) يثير الذعر في سوق التشفير
2. انخفضت بيتكوين بنسبة 30%، وبدأت قروض Erebor المرهونة تظهر العديد من القروض المتعثرة.
3. في الوقت نفسه، بدأ السوق في التشكيك في استقرار العملات المستقرة، وظهرت ظاهرة فك الارتباط.
4. انخفضت قيمة احتياطيات العملات المستقرة التي تمتلكها Erebor، بينما اتسعت خسائر القروض.
5. بدأ المودعون في السحب بشكل جنوني
6. تم إجبار Erebor على بيع الأصول في أسوأ لحظة لتلبية طلبات السحب

ملخص في جملة واحدة: يعتمد أساسًا على عدم تطابق مدة SVB، مع إضافة طبقة من الرفع المالي ومسرع سحب على السلسلة.

بمجرد بدء تلك السيناريوهات، فإن آليات التخفيف التقليدية في البنوك ليست موجودة هنا:

• عدم وجود تأمين على الودائع يثبت مشاعر المودعين
• لا يوجد دعم سيولة من البنك المركزي
• لا يوجد سوق اقتراض بين البنوك لتوزيع المخاطر
• التداول الرقمي على مدار الساعة طوال أيام الأسبوع يجعل من المستحيل "إيقاف" السحب.

هذا يشبه حقًا "نسخة تنظيمية من تيرا".

ستكون متفائلًا أكثر

مرة أخرى لم أستطع مقاومة ظهور لاو دين. لكن要说实话，加密货币和 الأصول الرقمية أصبحت موجودة بشكل موضوعي. لم يتبقى في العالم سوى ثلاثة دول تحظر العملات المشفرة بشكل كامل. بغض النظر عن ما إذا كنت أحب ذلك أم لا، فإن (الدولار) العملات المستقرة ستتطور بشكل واضح في المستقبل.

Erebor ترغب في إنشاء "نموذج بنك مختلط" يتماشى مع منطق web3، ويلبي متطلبات التنظيم - يتمتع بالاحتياطيات المستقرة مثل البنوك التقليدية، وفي نفس الوقت يستفيد من جميع المزايا والكفاءة في عالم السلسلة.

من هذا المنظور، على أي حال، تمثل إيريبور اتجاهًا حتميًا: بغض النظر عن من يعتنق من، ستحاول المالية التقليدية وبيئة الأصول الرقمية الاندماج.

السؤال هو: من يجب أن يقود هذا الاندماج؟

عودة إلى اسم إيريبور. في قصة تولكين، تم قتل سموج في النهاية، وعادت كنوز الجبل الوحيد إلى الأقزام، والجن، والبشر.