شركة ستراتيجي (المعروفة سابقًا باسم مايكروسوفت ستراتيجي) هي رمز لشركات خزينة البيتكوين التي تعزز ميزانيتها العمومية (الميزانية) بالبيتكوين. هذا النموذج لديه القدرة على تحقيق عوائد مرتفعة في بيئات سوق معينة، ولكنه يأتي مع العديد من المخاطر.
على سبيل المثال، وفقًا لـ BlockBeats، فإن العديد من الدعاوى الجماعية بشأن الاحتيال في الأوراق المالية تم تقديمها مؤخرًا إلى المحكمة الفيدرالية الأمريكية بشأن الإفصاحات التي قامت بها الشركة. تشير الدعوى إلى أن شركة Strategy قد بالغت في وصف ربحية استراتيجيات الاستثمار في البيتكوين ومخاطر تقلبات البيتكوين خلال الفترة من أبريل 2024 إلى أبريل 2025.
اعتبارًا من يونيو 2025، بلغ عدد البيتكوين الذي تمتلكه شركة ستراتيجى حوالي 600,000 BTC، وتجاوزت قيمتها مؤخرًا 63 مليار دولار (حوالي 9.1 تريليون ين).
ومع ذلك، فإن الشركة قد احتفظت بكميات كبيرة من البيتكوين بسعر 1BTC=95,000 دولار خلال الربع الأول، ولكن نتيجة لانخفاض كبير في سعر البيتكوين بحلول تاريخ إغلاق الحسابات في 31 مارس، اضطرت إلى تسجيل خسائر غير محققة بنحو 6 مليارات دولار وفقًا للمعايير المحاسبية (ASU 2023-08).
حتى لو تعافت البيتكوين بعد ذلك، ستظل خسائر فترة الانخفاض مسجلة في البيانات المالية للشركات المدرجة. وعلى الرغم من أن هذه الحقيقة كانت متوقعة، إلا أن المخاوف بين المستثمرين قد زادت على النحو التالي.
كشف عن ضعف الهيكل المالي الذي يحمل رافعة مالية فعلية
قد يكون من المحتمل أن الإدارة لم توضح بشكل كافٍ مخاطر السيناريو السلبي على المدى القصير فيما يتعلق بـ "التخفيف الإيجابي" الذي تدعيه.
ازدادت المخاوف مثل هذه.
يشير الخبراء إلى أن استمرار شركة مايكروستراتيجي في شراء البيتكوين يعتمد على استراتيجية فريدة تُعرف بـ "نموذج التمويل بالبيتكوين على شكل عجلة طائرة". فما هي طبيعة هذه الاستراتيجية؟
2. شرح نموذج المالية بالبيتكوين لشركةストラテジー
سنقوم في هذا السياق بتحليل نموذج الشركة من خلال ثلاثة جوانب: التاريخ الذي مرت به شركة استراتيجية، الهيكل الأساسي "بيع الأسهم → شراء البيتكوين"، وصورة المستثمرين الذين يدعمون تلك الأسهم.
2-1. من شركة البرمجيات إلى "الخزينة الرقمية"
في الأصل، كانت شركة استراتيجية واحدة من رواد البرمجيات BI (استخبارات الأعمال) التي قدمت لوحات التحكم للجهات الحكومية وتجار التجزئة الكبار.
في أغسطس 2020، أعلنت شركة استراتيجية (MSTR) التي يقع مقرها في واشنطن العاصمة الأمريكية، أنها حولت 250 مليون دولار من السيولة الزائدة إلى 21,454 BTC.
في تصريح مايكل سيلر، المدير التنفيذي، في هذا السياق، "العملات القانونية مثل الدولار الأمريكي هي مثل كتل الجليد"، "البيتكوين هو الذهب الرقمي. إنه أكثر صلابة وقوة وأسرع وأكثر ذكاءً من أي عملة سابقة." كانت هذه التصريحات تجذب انتباهًا كبيرًا في أسواق المال في عام 2020، عندما كانت السياسات المالية الكبرى في ظل جائحة كورونا تتقدم مع معدلات فائدة صفرية وتيسير كمي.
2-2. العجلة الطيارة تخلق "التخفيف الإيجابي"
لفهم استراتيجية شركة مايكروستراتيجي، تظهر مصطلحات متخصصة مثل "BTC NAV (القيمة الصافية للأصول بيتكوين)" و"mNAV (نسبة NAV السوقية)" بشكل متكرر. أولاً، أود أن أ整理 هذه المفاهيم الأساسية.
BTC NAV（صافي قيمة الأصول）
"القيمة السوقية" لبيتكوين التي تمتلكها الشركة. - عدد العملات المصدرة × سعر ذلك اليوم. مثل إعادة حساب محتويات الخزنة الموجودة في المنزل بالدولار.
mNAV（نسبة السوق إلى NAV）
نسبة توضح ما إذا كانت أسعار الأسهم أعلى أو أقل من محتويات الخزينة. إذا كانت النسبة تتجاوز 1، فهذا يعني أن "أسهمنا تُباع بسعر أعلى قليلاً من محتويات الخزينة."
ATM زيادة رأس المال (At-The-Market Offering)
طريقة تقوم فيها الشركات بالتعاقد مع شركات السمسرة لبيع أسهم جديدة بكميات صغيرة مرتبطة بسعر السوق (أي السعر السوقي) في السوق العامة في الوقت الفعلي، مما يتيح لها جمع الأموال. على عكس الاكتتاب العام الكبير، تتميز هذه الطريقة بقدرة الشركة على التحكم بمرونة في توقيت الإصدار وكميته.
0% سندات تحويلية
"ديون قد تتحول إلى أسهم في المستقبل، بدلاً من عدم الحاجة للسداد في الوقت الحالي بفائدة صفرية". إنها "قرض مؤجل" لا يتطلب أي نفقات فورية.
التخفيف الإيجابي (التخفيف الإيجابي)
عادةً ما يؤدي زيادة الأسهم إلى انخفاض قيمة السهم الواحد، لكن إذا تم ذلك بشكل جيد، يمكن أن تزيد "كمية البيتكوين لكل سهم" بدلاً من ذلك. يُشار إلى هذا بالـ"تخفيف الملائم".
عائد BTC
"ما هي النسبة المئوية التي زادت بها بيتكوين داخل السهم مقارنة بالعام الماضي؟" بالنسبة للمساهمين، فإن هذا يشبه إلى حد ما إحساس توزيع الأرباح المادي.
إذًا في الواقع، ما هو الترتيب الذي يزداد فيه المال؟
① جمع الأموال بتكلفة منخفضة
تحويل السندات القابلة للتحويل ذات الفائدة الصفرية، والأسهم الممتازة بنسبة 8 إلى 10%، وزيادة رأس المال عن طريق الصناديق الآلية في الأيام التي ترتفع فيها أسعار الأسهم - هنا تحصل الشركة على "أموال يمكن دفع الفائدة أو الأرباح لاحقًا". الهدف هو "زيادة محفظة الأموال الكبيرة دون تقليل النقد المتاح تقريبًا."
② تحويل الدولار الذي تم الحصول عليه فورًا إلى بيتكوين
عندما تصل الأموال، يقوم فريق الوساطة الداخلي بشراء BTC بشكل مجمع عبر OTC (التداول المباشر) في غضون أيام قليلة. وهكذا، يتم تضخيم NAV BTC للشركة، أي خزينة البيتكوين بشكل كبير.
③ ترتفع أسعار الأسهم مع البيتكوين
في أعين السوق، يبدو أن أسهم هذه الشركة تُعتبر "قسيمة مربحة تتحرك بقوة تعادل 1.5 إلى 2 ضعف حركة البيتكوين". وبالتالي، يبدأ المستثمرون في الشراء، وتبدأ الأسهم بالتداول بسعر أعلى بقليل من محتويات الخزنة (mNAV > 1).
④ بيع القليل من "الورق" بينما تكون الأسهم مرتفعة (زيادة رأس المال عبر الصراف الآلي)
عندما يضاف قسط إلى سعر السهم، تبيع الشركة الأسهم بكميات قليلة. باستخدام عائدات البيع، تشتري المزيد من البيتكوين. عدد الأسهم يتزايد، لكن بسبب ارتفاع سعر الإصدار، لا يتناقص "محتوى السهم الواحد". بل بالعكس، يزيد بشكل طفيف - هذه هي "التخفيف الإيجابي".
⑤ نشر المؤشرات لجذب المشتري التالي
إذا تم الترويج في صفحة IR بمؤشر مثل "عائد BTC +13 %"، فإن المستثمرين الجدد الذين يرون "أنهم سيزدادون بيتكوين فقط من خلال امتلاك الأسهم" سيشترون المزيد من الأسهم. وهكذا يدور العجلة مرة أخرى، وتبدأ الدورة التالية.
! استراتيجية دولاب الموازنة الإستراتيجية
المروحة الطائرة هي،
يمكنك الاستمرار في اقتراض المال الرخيص (فائدة منخفضة)،
لا تنهار بيتكوين بشكل كبير،
يتم الحفاظ على علاوة سعر السهم (mNAV > 1).
──طالما أن هذا "مجموعة النقاط الثلاث" موجودة، ستدور بسلاسة.
2-3. فوائد امتلاك "أسهم البيتكوين"
شراء أسهم شركة ستراجي (MSTR) له طعم مختلف قليلاً عن مجرد الاحتفاظ ببيتكوين الفعلي. هناك ثلاث مزايا رئيسية.
“تحصل على تحركات الأسعار مع الرافعة المالية”
يُعتقد أن لها حساسية تتراوح بين 1.5 و 2 ضعف من تقلبات سعر البيتكوين (قيمة بيتا) ، ومن المتوقع أن تحقق تحركات سعرية أعلى مقارنة بالاحتفاظ المباشر بالبيتكوين. إنها بمثابة ETF طبيعي (صندوق استثمار متداول = صندوق يجمع عدة أصول يمكن تداولها مثل الأسهم). يمكنك الحصول على تحركات سعرية عالية البيتا فقط من خلال امتلاك الأسهم دون الحاجة إلى إنشاء مراكز في عقود آجلة أو تداولات مارجن.
علاوة على ذلك، لم يتم اعتماد صندوق تداول البيتكوين (ETF) في السوق اليابانية من قبل وكالة الخدمات المالية، ولم يتم إدراجه (حتى لحظة كتابة المقال). لذلك، فإن الاحتفاظ المباشر بالبيتكوين، الذي يُعتبر دخلاً متنوعاً، يعتبر غير مواتٍ من الناحية الضريبية، والواقع أن وسائل الوصول محدودة أيضاً بالنسبة للمستثمرين المؤسسيين.
في هذا السياق، تبرز الشركة ميتا بلانيت التي ستدرج في سوق طوكيو للأوراق المالية القياسية. ستقوم الشركة، اعتبارًا من أبريل 2024، بشراء البيتكوين بشكل تدريجي كأصول طويلة الأجل، وتُطلق عليها أيضًا "مايكروستراتيجي النسخة اليابانية".
يوجد ميزة كبيرة تتمثل في أن المستثمرين يمكنهم الحصول على تعرض غير مباشر لبيتكوين من خلال شركات مدرجة مثل شركة ميتا بلانيت حتى في السوق الياباني غير المعتمد على ETFs.
يمكن الحصول على تعرض BTC دون القلق بشأن الضرائب أو الحفظ
تواجه المؤسسات الاستثمارية وبعض صناديق التقاعد عقبات كبيرة في إدارة المحفظة مباشرة أو معالجة الضرائب على الأصول المشفرة. إذا كانت الأسهم مدرجة، يمكن الانتهاء من ذلك من خلال حسابات الأوراق المالية الحالية وصيغة التقارير، مما يسمح لها بالدخول إلى عالم البيتكوين "كما هو".
بالإضافة إلى ذلك، يمكن توقع فوائد ضريبية. عند الاستشهاد بشركة ميتا بلانت مرة أخرى، يمكن تجنب الضرائب المرتفعة الخاصة بالعملات المشفرة (حتى حوالي 55%) والإجراءات المعقدة للإقرار الضريبي من خلال الاستثمار غير المباشر في البيتكوين عبر أسهم الشركة. يتم معالجة الأسهم كضرائب منفصلة (حوالي 20%)، مما يعتبر ميزة كبيرة لأنها تتم من خلال حسابات الأوراق المالية العادية، وإذا تم تضمينها في نظام NISA (نظام الاستثمار غير الخاضع للضريبة) فإنه يمكن أيضًا أن تكون معفاة من الضرائب في حالة تحقيق الأرباح.
（طالما أن mNAV مرتفع） BTC يزداد تلقائياً لكل سهم
تحدث "التخفيف الإيجابي" كلما باعت الشركة أسهمًا مرتفعة السعر من خلال زيادة رأس المال في الصرافات الآلية، واستخدمت تلك الأموال لشراء المزيد من BTC. يتلقى المساهمون "عائد BTC" (معدل زيادة BTC لكل سهم) كنوع من "الأرباح الزائفة" دون الحاجة للقيام بأي شيء.
إذن، ما نوع المستثمرين الذين يفضلون هذه السمة؟
قائمة دوافع أنواع المستثمرين
يعني أن أسهم الاستراتيجية قد تكون بمثابة مستودع للطلب من خلال "بيتكوين يتحرك بشكل أقوى من الأصل ضمن تنسيق الأسهم المدرجة".
بالطبع، إذا تلاشى البريميوم الخاص بـ mNAV، فقد تنقلب هذه الجاذبية. لهذا السبب، يتحقق المستثمرون من "هل يمكن الحفاظ على البريميوم؟" و"هل الشركة تقوم بزيادة رأس المال بشكل مفرط؟" أثناء تداولهم في هذه الأسهم ذات البيتا العالية.
3. مخاطر وحدود استراتيجية الطيران
طريقة شركة ستراتيجي هي تحويل الدولارات التي تم جمعها من الأسهم والسندات على الفور إلى بيتكوين، وجمع المزيد من الأموال مرة أخرى بينما لا تزال أسعار الأسهم مرتفعة، وزيادة الشراء مرة أخرى. ومع ذلك، هناك ثلاثة حجارة (عدم اليقين) تعرقل هذه الدورة. ارتفاع أسعار الفائدة، انهيار بيتكوين، وفقدان علاوة الأسهم.
3-1. ارتفاع أسعار الفائدة وتكاليف التمويل
استراتيجية شركة ستراجي هي الاعتماد على إصدار السندات (مثل: السندات القابلة للتحويل بنسبة 0٪ في عام 2020) أو الأسهم المفضلة (عائد من 6 إلى 10٪) في بيئة الفائدة المنخفضة.
ومع ذلك، فإن الارتفاع في أسعار الفائدة الأمريكية طويلة الأجل (أكثر من 7٪، الاحتياطي الفيدرالي) منذ عام 2022 أدى إلى زيادة تكلفة إصدار السندات الجديدة. مع وجود تدفق نقدي محدود من أنشطة البرمجيات، هناك احتمال لظهور عبء إضافي من الفوائد بملايين الدولارات سنويًا، مما يطرح تساؤلات حول استدامة المالية.
في زمن كانت فيه الفائدة صفر، كان من الأسهل على الشركات الاقتراض من الوقت الحاضر. واستفادت شركة ستراتيجي من هذه الموجة، حيث قامت بجمع كميات كبيرة من الأموال من خلال إصدار سندات ذات فائدة تقريبًا صفرية وأسهم ممتازة بفائدة تتراوح بين 6 إلى 10% سنويًا. ثم استخدمت تلك الأموال لشراء البيتكوين.
ومع ذلك، تغيرت الأوقات. بعد صدمة كورونا في مارس 2020، بدأت الدول في اتخاذ تدابير التخفيف المالي الطارئة، واستمر بيئة الفائدة المنخفضة للغاية لفترة طويلة، ولكن اعتبارًا من عام 2022، بدأت الولايات المتحدة في رفع أسعار الفائدة بشكل حاد، وارتفعت أسعار الفائدة طويلة الأجل لتقترب من مستوى 7%.
نتيجة لذلك، أصبح من الصعب جمع الأموال بتكلفة منخفضة كما كان في السابق. حتى عند محاولة إصدار سندات جديدة، بدأ المستثمرون في المطالبة بعوائد أعلى، مما يعني أنه يجب أن تكون هناك استعداد لدفع توزيعات أرباح من رقمين على الأسهم الممتازة.
المشكلة هنا تكمن في النشاط الرئيسي لشركة استراتيجية. على الرغم من أن الأعمال التجارية الأساسية للشركة، وهي قطاع البرمجيات، مستقرة، إلا أن التدفق النقدي المتاح محدود. وبالتالي، تتشكل صورة حيث تستمر المدفوعات المتزايدة للفوائد والأرباح في الضغط تدريجياً على أموال الشركة.
بمعنى آخر، فإن الاستراتيجية التي كانت قائمة على "تحويل البيتكوين إلى أصول الشركات" بسبب فرضية انخفاض أسعار الفائدة، قد بدأت الآن تتزعزع مع ارتفاع أسعار الفائدة. الفائدة ليست مجرد مؤشر اقتصادي، بل هي عنصر يرتبط ارتباطًا وثيقًا باستراتيجية إدارة الشركات.
3-2. مخاطر انخفاض البيتكوين
بالنسبة لشركة ستراتيجي، فإن البيتكوين هو جوهر الأصول الشركات، ولكن عندما تنخفض قيمته بشكل كبير، ما هي التأثيرات على المالية الشركة؟
على سبيل المثال، نتيجة للانعكاسات الناتجة عن سوق الثور في عام 2021، في عام 2022 التالي، حدثت ارتفاعات في أسعار الفائدة الأمريكية (تحول في السياسة المالية) وانهيار العملة المستقرة تيرا (LUNA)، بالإضافة إلى انهيار بورصة العملات الرقمية الكبيرة FTX و Alameda Research، مما أدى إلى ظهور مواد سلبية متتالية، وتعرضت أسعار السوق للبيتكوين وغيرها من الأصول الرقمية (العملات المشفرة) للانهيار.
نتيجة لذلك، تأثرت كميات كبيرة من بيتكوين التي تحتفظ بها شركة مايكروستراتيجي، مما أدى إلى تسجيل خسائر غير محققة في البيانات المالية. وعلى الرغم من أنه إذا لم يتم بيعها، فإنها ليست خسارة فعلية، إلا أن الضرر على الدفاتر واضح، ومع انتشار المخاوف بشأن الصحة المالية للشركة ومخاطر الإفلاس، تراجعت أسعار أسهم الشركة بشكل حاد.
لقد تجاوزت الشركة هذه الأزمة في النهاية، ولكن هيكل المخاطر الذي يربط مباشرة بين تقلبات الأصول وعدم استقرار قيمة الشركة قد أصبح واضحًا. هناك أيضًا رأي يقول إن تجاوز الأزمة كان ممكنًا فقط بفضل وجود سيولة مالية كافية. إذا كان من الضروري تحويل الأصول إلى نقد في هذه المرحلة، لكان من الضروري بيعها بأسعار منخفضة، مما كان سيسبب تأثيرات خطيرة على الإدارة.
3-3. انهيار علاوة سعر السهم
نموذج عمل شركة مايكروستراتيجي يعتمد على تقييم سعر السهم بأعلى من القيمة الصافية الفعلية للأصول (NAV: القيمة المتبقية بعد خصم الالتزامات من أصول الشركة) من خلال الاحتفاظ بكميات كبيرة من البيتكوين، أي أن "mNAV > 1" هو الأساس.
لأن السوق يقيم هذه "العلاوة" ويضيفها إلى قيمة الأسهم، فإن الشركة قادرة على إصدار الأسهم لجمع الأموال، وبالتالي زيادة شراء البيتكوين.
ومع ذلك، فإن هذه البنية تحمل مخاطر كشف نقاط الضعف. مع إدراج أو انتشار ETF البيتكوين (صندوق الاستثمار المتداول)، إذا ظهرت خيارات أكثر سيولة وأقل تكلفة، فإن دوافع المستثمرين لشراء أسهم الشركات التي تمتلك البيتكوين مثل شركة مايكروستراجي ستضعف.
عندما يصبح "mNAV ≤ 1" طبيعياً، قد تبدأ عجلات نموذج العمل في الدوران بالعكس. إذا انخفض سعر السهم عن NAV، فستفقد عائدات إصدار الزيادة في رأس المال من خلال ATM، بل إن بيع الأسهم بسعر السوق يمكن أن يؤدي إلى تآكل قيمة المساهمين الحاليين، مما يؤدي إلى "دوامة سلبية". سيتم إغلاق طرق جمع رأس المال، وستبقى فقط السندات ذات الفائدة العالية والأرباح والخسائر الناتجة عن البيتكوين المتقلب.
المشكلة الأخرى التي تثير القلق هي الأسهم الممتازة التي تم إصدارها بالفعل. حيث تم تحديد توزيعات سنوية تتراوح بين 6 إلى 10%، وبما أنه لا يمكن زيادة رأس المال، سيكون من الضروري القيام بالدفع نقدًا. بمعنى آخر، فإن فقدان علاوة سعر السهم لا يعني مجرد انخفاض في التقييم، بل يعني تغيرًا قاتلًا يهز استدامة نموذج الأعمال نفسه.
! ## 4. هل هو قابل للتكرار؟
على الرغم من وجود تحديات تتعلق بالاستدامة، إلا أن هناك العديد من الشركات التي تحاول تقليد استراتيجية شركة مايكروستراتيجي. في الواقع، بدأت بعض الأمثلة مثل Metaplanet اليابانية وSemler Scientific الأمريكية في الاحتفاظ بالبيتكوين كأصل للشركة، وتظهر وسائل الإعلام وجهة نظر "تقليد شركة مايكروستراتيجي".
ومع ذلك، فإن نماذج مماثلة لا تتشكل بسهولة. على الرغم من وجود فوائد للمشاركين في السوق، فإنه يتعين تلبية بعض الشروط الصعبة لإعادة إنتاج الاستراتيجيات.
* قوة مالية عالية واستقرار التدفق النقدي
تؤمن شركة استراتيجية قوتها المالية من خلال الإيرادات الثابتة من أعمال البرمجيات والتمويل منخفض الفائدة الذي تم جمعه في الماضي. إذا لم تمتلك الشركات المقلدة نفس مستوى الاستقرار، فهناك خطر عدم القدرة على التحمل في حالة انخفاض كبير في سعر البيتكوين أو ارتفاع أسعار الفائدة.
وجود علاوة الأسهم
تستند هذه الاستراتيجية إلى حالة "mNAV > 1" حيث تتجاوز أسعار الأسهم القيمة الصافية للأصول (NAV). لقد استفادت شركة ستراجي من هذه العلاوة وكررت جمع الأموال من خلال الصرافات الآلية. ومع ذلك، أصبحت صناديق تداول البيتكوين متاحة الآن، مما يجعل من غير الضروري للمستثمرين شراء البيتكوين بشكل غير مباشر من خلال الأسهم. بدون العلاوة، لن تعمل النموذج.
من جهة أخرى، يُشير إلى أن ETF البيتكوين غير مُدرج في اليابان، ويُعتبر جذابًا كخيار بديل للاستفادة من المزايا الضريبية.
موثوقية الحوار مع السوق وحوكمة الثقة
إن قرار وضع البيتكوين في مركز الأصول المؤسسية هو استراتيجية غير تقليدية للغاية. من أجل الاستمرار في شرح شرعيتها للمستثمرين، يتطلب الأمر ثقة الإدارة، والإفصاح عن المعلومات،
ومن الضروري أن تكون هناك حوار مستمر مع المساهمين. إن مجرد "خلق مواضيع" يمكن أن يؤدي إلى احتمال كبير للانخفاض المفاجئ بعد ارتفاع سعر السهم على المدى القصير.
في الختام، فإن استراتيجية شركة ستراجي هي نموذج خاص مدعوم بسياق تاريخي معين وطبيعة الشركة. الشركات التي ترغب في القيام بنفس الشيء الآن يجب أن تكون مستعدة وواعية لذلك.
5. ملخص
بهذه الطريقة، كان "نموذج المالية البيتكوين" لشركة ستراتيجيا استراتيجية نمو قائمة على الرفع المالي تتجاوز مجرد الاحتفاظ بالأصول، وكانت أيضًا آلية تربط ببراعة بين تحركات سوق الأسهم وسوق الأصول الرقمية. في صميمها، يوجد هيكل دائري يتكون من تمويل منخفض التكلفة، وأسعار أسهم ذات علاوة، واستمرار ارتفاع سعر البيتكوين.
ومع ذلك، فإن هذه البنية تتأثر بشكل كبير بالبيئة الخارجية. إذا انهار أحد العناصر مثل ارتفاع أسعار الفائدة أو الانخفاض الحاد في سعر البيتكوين أو تآكل علاوة الأسهم، فقد يتزعزع النموذج بأكمله.
حالياً، بدأت الشركات التي تحاول اتباع استراتيجيات مماثلة بالظهور، ولكن إعادة الإنتاج تتطلب مجموعة معقدة من الشروط مثل القدرة المالية، وثقة السوق، والتوقيت. فقط تقليد الأمثلة الناجحة ليس كافياً، وسيكون من الضروري إجراء تقييم دقيق والاستعداد على المدى المتوسط والطويل.
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
استراتيجية شركة ستراتيجية لبيتكوين: خلق القيمة والمخاطر المحتملة
! ## 1. في البداية
شركة ستراتيجي (المعروفة سابقًا باسم مايكروسوفت ستراتيجي) هي رمز لشركات خزينة البيتكوين التي تعزز ميزانيتها العمومية (الميزانية) بالبيتكوين. هذا النموذج لديه القدرة على تحقيق عوائد مرتفعة في بيئات سوق معينة، ولكنه يأتي مع العديد من المخاطر.
على سبيل المثال، وفقًا لـ BlockBeats، فإن العديد من الدعاوى الجماعية بشأن الاحتيال في الأوراق المالية تم تقديمها مؤخرًا إلى المحكمة الفيدرالية الأمريكية بشأن الإفصاحات التي قامت بها الشركة. تشير الدعوى إلى أن شركة Strategy قد بالغت في وصف ربحية استراتيجيات الاستثمار في البيتكوين ومخاطر تقلبات البيتكوين خلال الفترة من أبريل 2024 إلى أبريل 2025.
اعتبارًا من يونيو 2025، بلغ عدد البيتكوين الذي تمتلكه شركة ستراتيجى حوالي 600,000 BTC، وتجاوزت قيمتها مؤخرًا 63 مليار دولار (حوالي 9.1 تريليون ين).
ومع ذلك، فإن الشركة قد احتفظت بكميات كبيرة من البيتكوين بسعر 1BTC=95,000 دولار خلال الربع الأول، ولكن نتيجة لانخفاض كبير في سعر البيتكوين بحلول تاريخ إغلاق الحسابات في 31 مارس، اضطرت إلى تسجيل خسائر غير محققة بنحو 6 مليارات دولار وفقًا للمعايير المحاسبية (ASU 2023-08).
حتى لو تعافت البيتكوين بعد ذلك، ستظل خسائر فترة الانخفاض مسجلة في البيانات المالية للشركات المدرجة. وعلى الرغم من أن هذه الحقيقة كانت متوقعة، إلا أن المخاوف بين المستثمرين قد زادت على النحو التالي.
ازدادت المخاوف مثل هذه.
يشير الخبراء إلى أن استمرار شركة مايكروستراتيجي في شراء البيتكوين يعتمد على استراتيجية فريدة تُعرف بـ "نموذج التمويل بالبيتكوين على شكل عجلة طائرة". فما هي طبيعة هذه الاستراتيجية؟
2. شرح نموذج المالية بالبيتكوين لشركةストラテジー
سنقوم في هذا السياق بتحليل نموذج الشركة من خلال ثلاثة جوانب: التاريخ الذي مرت به شركة استراتيجية، الهيكل الأساسي "بيع الأسهم → شراء البيتكوين"، وصورة المستثمرين الذين يدعمون تلك الأسهم.
2-1. من شركة البرمجيات إلى "الخزينة الرقمية"
في الأصل، كانت شركة استراتيجية واحدة من رواد البرمجيات BI (استخبارات الأعمال) التي قدمت لوحات التحكم للجهات الحكومية وتجار التجزئة الكبار.
في أغسطس 2020، أعلنت شركة استراتيجية (MSTR) التي يقع مقرها في واشنطن العاصمة الأمريكية، أنها حولت 250 مليون دولار من السيولة الزائدة إلى 21,454 BTC.
في تصريح مايكل سيلر، المدير التنفيذي، في هذا السياق، "العملات القانونية مثل الدولار الأمريكي هي مثل كتل الجليد"، "البيتكوين هو الذهب الرقمي. إنه أكثر صلابة وقوة وأسرع وأكثر ذكاءً من أي عملة سابقة." كانت هذه التصريحات تجذب انتباهًا كبيرًا في أسواق المال في عام 2020، عندما كانت السياسات المالية الكبرى في ظل جائحة كورونا تتقدم مع معدلات فائدة صفرية وتيسير كمي.
2-2. العجلة الطيارة تخلق "التخفيف الإيجابي"
لفهم استراتيجية شركة مايكروستراتيجي، تظهر مصطلحات متخصصة مثل "BTC NAV (القيمة الصافية للأصول بيتكوين)" و"mNAV (نسبة NAV السوقية)" بشكل متكرر. أولاً، أود أن أ整理 هذه المفاهيم الأساسية.
BTC NAV（صافي قيمة الأصول） "القيمة السوقية" لبيتكوين التي تمتلكها الشركة. - عدد العملات المصدرة × سعر ذلك اليوم. مثل إعادة حساب محتويات الخزنة الموجودة في المنزل بالدولار.
mNAV（نسبة السوق إلى NAV） نسبة توضح ما إذا كانت أسعار الأسهم أعلى أو أقل من محتويات الخزينة. إذا كانت النسبة تتجاوز 1، فهذا يعني أن "أسهمنا تُباع بسعر أعلى قليلاً من محتويات الخزينة."
ATM زيادة رأس المال (At-The-Market Offering) طريقة تقوم فيها الشركات بالتعاقد مع شركات السمسرة لبيع أسهم جديدة بكميات صغيرة مرتبطة بسعر السوق (أي السعر السوقي) في السوق العامة في الوقت الفعلي، مما يتيح لها جمع الأموال. على عكس الاكتتاب العام الكبير، تتميز هذه الطريقة بقدرة الشركة على التحكم بمرونة في توقيت الإصدار وكميته.
0% سندات تحويلية "ديون قد تتحول إلى أسهم في المستقبل، بدلاً من عدم الحاجة للسداد في الوقت الحالي بفائدة صفرية". إنها "قرض مؤجل" لا يتطلب أي نفقات فورية.
التخفيف الإيجابي (التخفيف الإيجابي) عادةً ما يؤدي زيادة الأسهم إلى انخفاض قيمة السهم الواحد، لكن إذا تم ذلك بشكل جيد، يمكن أن تزيد "كمية البيتكوين لكل سهم" بدلاً من ذلك. يُشار إلى هذا بالـ"تخفيف الملائم".
عائد BTC "ما هي النسبة المئوية التي زادت بها بيتكوين داخل السهم مقارنة بالعام الماضي؟" بالنسبة للمساهمين، فإن هذا يشبه إلى حد ما إحساس توزيع الأرباح المادي.
إذًا في الواقع، ما هو الترتيب الذي يزداد فيه المال؟
① جمع الأموال بتكلفة منخفضة
تحويل السندات القابلة للتحويل ذات الفائدة الصفرية، والأسهم الممتازة بنسبة 8 إلى 10%، وزيادة رأس المال عن طريق الصناديق الآلية في الأيام التي ترتفع فيها أسعار الأسهم - هنا تحصل الشركة على "أموال يمكن دفع الفائدة أو الأرباح لاحقًا". الهدف هو "زيادة محفظة الأموال الكبيرة دون تقليل النقد المتاح تقريبًا."
② تحويل الدولار الذي تم الحصول عليه فورًا إلى بيتكوين
عندما تصل الأموال، يقوم فريق الوساطة الداخلي بشراء BTC بشكل مجمع عبر OTC (التداول المباشر) في غضون أيام قليلة. وهكذا، يتم تضخيم NAV BTC للشركة، أي خزينة البيتكوين بشكل كبير.
③ ترتفع أسعار الأسهم مع البيتكوين
في أعين السوق، يبدو أن أسهم هذه الشركة تُعتبر "قسيمة مربحة تتحرك بقوة تعادل 1.5 إلى 2 ضعف حركة البيتكوين". وبالتالي، يبدأ المستثمرون في الشراء، وتبدأ الأسهم بالتداول بسعر أعلى بقليل من محتويات الخزنة (mNAV > 1).
④ بيع القليل من "الورق" بينما تكون الأسهم مرتفعة (زيادة رأس المال عبر الصراف الآلي)
عندما يضاف قسط إلى سعر السهم، تبيع الشركة الأسهم بكميات قليلة. باستخدام عائدات البيع، تشتري المزيد من البيتكوين. عدد الأسهم يتزايد، لكن بسبب ارتفاع سعر الإصدار، لا يتناقص "محتوى السهم الواحد". بل بالعكس، يزيد بشكل طفيف - هذه هي "التخفيف الإيجابي".
⑤ نشر المؤشرات لجذب المشتري التالي
إذا تم الترويج في صفحة IR بمؤشر مثل "عائد BTC +13 %"، فإن المستثمرين الجدد الذين يرون "أنهم سيزدادون بيتكوين فقط من خلال امتلاك الأسهم" سيشترون المزيد من الأسهم. وهكذا يدور العجلة مرة أخرى، وتبدأ الدورة التالية.
! استراتيجية دولاب الموازنة الإستراتيجية
المروحة الطائرة هي،
──طالما أن هذا "مجموعة النقاط الثلاث" موجودة، ستدور بسلاسة.
2-3. فوائد امتلاك "أسهم البيتكوين"
شراء أسهم شركة ستراجي (MSTR) له طعم مختلف قليلاً عن مجرد الاحتفاظ ببيتكوين الفعلي. هناك ثلاث مزايا رئيسية.
علاوة على ذلك، لم يتم اعتماد صندوق تداول البيتكوين (ETF) في السوق اليابانية من قبل وكالة الخدمات المالية، ولم يتم إدراجه (حتى لحظة كتابة المقال). لذلك، فإن الاحتفاظ المباشر بالبيتكوين، الذي يُعتبر دخلاً متنوعاً، يعتبر غير مواتٍ من الناحية الضريبية، والواقع أن وسائل الوصول محدودة أيضاً بالنسبة للمستثمرين المؤسسيين.
في هذا السياق، تبرز الشركة ميتا بلانيت التي ستدرج في سوق طوكيو للأوراق المالية القياسية. ستقوم الشركة، اعتبارًا من أبريل 2024، بشراء البيتكوين بشكل تدريجي كأصول طويلة الأجل، وتُطلق عليها أيضًا "مايكروستراتيجي النسخة اليابانية".
يوجد ميزة كبيرة تتمثل في أن المستثمرين يمكنهم الحصول على تعرض غير مباشر لبيتكوين من خلال شركات مدرجة مثل شركة ميتا بلانيت حتى في السوق الياباني غير المعتمد على ETFs.
بالإضافة إلى ذلك، يمكن توقع فوائد ضريبية. عند الاستشهاد بشركة ميتا بلانت مرة أخرى، يمكن تجنب الضرائب المرتفعة الخاصة بالعملات المشفرة (حتى حوالي 55%) والإجراءات المعقدة للإقرار الضريبي من خلال الاستثمار غير المباشر في البيتكوين عبر أسهم الشركة. يتم معالجة الأسهم كضرائب منفصلة (حوالي 20%)، مما يعتبر ميزة كبيرة لأنها تتم من خلال حسابات الأوراق المالية العادية، وإذا تم تضمينها في نظام NISA (نظام الاستثمار غير الخاضع للضريبة) فإنه يمكن أيضًا أن تكون معفاة من الضرائب في حالة تحقيق الأرباح.
إذن، ما نوع المستثمرين الذين يفضلون هذه السمة؟
يعني أن أسهم الاستراتيجية قد تكون بمثابة مستودع للطلب من خلال "بيتكوين يتحرك بشكل أقوى من الأصل ضمن تنسيق الأسهم المدرجة".
بالطبع، إذا تلاشى البريميوم الخاص بـ mNAV، فقد تنقلب هذه الجاذبية. لهذا السبب، يتحقق المستثمرون من "هل يمكن الحفاظ على البريميوم؟" و"هل الشركة تقوم بزيادة رأس المال بشكل مفرط؟" أثناء تداولهم في هذه الأسهم ذات البيتا العالية.
3. مخاطر وحدود استراتيجية الطيران
طريقة شركة ستراتيجي هي تحويل الدولارات التي تم جمعها من الأسهم والسندات على الفور إلى بيتكوين، وجمع المزيد من الأموال مرة أخرى بينما لا تزال أسعار الأسهم مرتفعة، وزيادة الشراء مرة أخرى. ومع ذلك، هناك ثلاثة حجارة (عدم اليقين) تعرقل هذه الدورة. ارتفاع أسعار الفائدة، انهيار بيتكوين، وفقدان علاوة الأسهم.
3-1. ارتفاع أسعار الفائدة وتكاليف التمويل
استراتيجية شركة ستراجي هي الاعتماد على إصدار السندات (مثل: السندات القابلة للتحويل بنسبة 0٪ في عام 2020) أو الأسهم المفضلة (عائد من 6 إلى 10٪) في بيئة الفائدة المنخفضة.
ومع ذلك، فإن الارتفاع في أسعار الفائدة الأمريكية طويلة الأجل (أكثر من 7٪، الاحتياطي الفيدرالي) منذ عام 2022 أدى إلى زيادة تكلفة إصدار السندات الجديدة. مع وجود تدفق نقدي محدود من أنشطة البرمجيات، هناك احتمال لظهور عبء إضافي من الفوائد بملايين الدولارات سنويًا، مما يطرح تساؤلات حول استدامة المالية.
في زمن كانت فيه الفائدة صفر، كان من الأسهل على الشركات الاقتراض من الوقت الحاضر. واستفادت شركة ستراتيجي من هذه الموجة، حيث قامت بجمع كميات كبيرة من الأموال من خلال إصدار سندات ذات فائدة تقريبًا صفرية وأسهم ممتازة بفائدة تتراوح بين 6 إلى 10% سنويًا. ثم استخدمت تلك الأموال لشراء البيتكوين.
ومع ذلك، تغيرت الأوقات. بعد صدمة كورونا في مارس 2020، بدأت الدول في اتخاذ تدابير التخفيف المالي الطارئة، واستمر بيئة الفائدة المنخفضة للغاية لفترة طويلة، ولكن اعتبارًا من عام 2022، بدأت الولايات المتحدة في رفع أسعار الفائدة بشكل حاد، وارتفعت أسعار الفائدة طويلة الأجل لتقترب من مستوى 7%.
نتيجة لذلك، أصبح من الصعب جمع الأموال بتكلفة منخفضة كما كان في السابق. حتى عند محاولة إصدار سندات جديدة، بدأ المستثمرون في المطالبة بعوائد أعلى، مما يعني أنه يجب أن تكون هناك استعداد لدفع توزيعات أرباح من رقمين على الأسهم الممتازة.
المشكلة هنا تكمن في النشاط الرئيسي لشركة استراتيجية. على الرغم من أن الأعمال التجارية الأساسية للشركة، وهي قطاع البرمجيات، مستقرة، إلا أن التدفق النقدي المتاح محدود. وبالتالي، تتشكل صورة حيث تستمر المدفوعات المتزايدة للفوائد والأرباح في الضغط تدريجياً على أموال الشركة.
بمعنى آخر، فإن الاستراتيجية التي كانت قائمة على "تحويل البيتكوين إلى أصول الشركات" بسبب فرضية انخفاض أسعار الفائدة، قد بدأت الآن تتزعزع مع ارتفاع أسعار الفائدة. الفائدة ليست مجرد مؤشر اقتصادي، بل هي عنصر يرتبط ارتباطًا وثيقًا باستراتيجية إدارة الشركات.
3-2. مخاطر انخفاض البيتكوين
بالنسبة لشركة ستراتيجي، فإن البيتكوين هو جوهر الأصول الشركات، ولكن عندما تنخفض قيمته بشكل كبير، ما هي التأثيرات على المالية الشركة؟
على سبيل المثال، نتيجة للانعكاسات الناتجة عن سوق الثور في عام 2021، في عام 2022 التالي، حدثت ارتفاعات في أسعار الفائدة الأمريكية (تحول في السياسة المالية) وانهيار العملة المستقرة تيرا (LUNA)، بالإضافة إلى انهيار بورصة العملات الرقمية الكبيرة FTX و Alameda Research، مما أدى إلى ظهور مواد سلبية متتالية، وتعرضت أسعار السوق للبيتكوين وغيرها من الأصول الرقمية (العملات المشفرة) للانهيار.
نتيجة لذلك، تأثرت كميات كبيرة من بيتكوين التي تحتفظ بها شركة مايكروستراتيجي، مما أدى إلى تسجيل خسائر غير محققة في البيانات المالية. وعلى الرغم من أنه إذا لم يتم بيعها، فإنها ليست خسارة فعلية، إلا أن الضرر على الدفاتر واضح، ومع انتشار المخاوف بشأن الصحة المالية للشركة ومخاطر الإفلاس، تراجعت أسعار أسهم الشركة بشكل حاد.
لقد تجاوزت الشركة هذه الأزمة في النهاية، ولكن هيكل المخاطر الذي يربط مباشرة بين تقلبات الأصول وعدم استقرار قيمة الشركة قد أصبح واضحًا. هناك أيضًا رأي يقول إن تجاوز الأزمة كان ممكنًا فقط بفضل وجود سيولة مالية كافية. إذا كان من الضروري تحويل الأصول إلى نقد في هذه المرحلة، لكان من الضروري بيعها بأسعار منخفضة، مما كان سيسبب تأثيرات خطيرة على الإدارة.
3-3. انهيار علاوة سعر السهم
نموذج عمل شركة مايكروستراتيجي يعتمد على تقييم سعر السهم بأعلى من القيمة الصافية الفعلية للأصول (NAV: القيمة المتبقية بعد خصم الالتزامات من أصول الشركة) من خلال الاحتفاظ بكميات كبيرة من البيتكوين، أي أن "mNAV > 1" هو الأساس.
لأن السوق يقيم هذه "العلاوة" ويضيفها إلى قيمة الأسهم، فإن الشركة قادرة على إصدار الأسهم لجمع الأموال، وبالتالي زيادة شراء البيتكوين.
ومع ذلك، فإن هذه البنية تحمل مخاطر كشف نقاط الضعف. مع إدراج أو انتشار ETF البيتكوين (صندوق الاستثمار المتداول)، إذا ظهرت خيارات أكثر سيولة وأقل تكلفة، فإن دوافع المستثمرين لشراء أسهم الشركات التي تمتلك البيتكوين مثل شركة مايكروستراجي ستضعف.
عندما يصبح "mNAV ≤ 1" طبيعياً، قد تبدأ عجلات نموذج العمل في الدوران بالعكس. إذا انخفض سعر السهم عن NAV، فستفقد عائدات إصدار الزيادة في رأس المال من خلال ATM، بل إن بيع الأسهم بسعر السوق يمكن أن يؤدي إلى تآكل قيمة المساهمين الحاليين، مما يؤدي إلى "دوامة سلبية". سيتم إغلاق طرق جمع رأس المال، وستبقى فقط السندات ذات الفائدة العالية والأرباح والخسائر الناتجة عن البيتكوين المتقلب.
المشكلة الأخرى التي تثير القلق هي الأسهم الممتازة التي تم إصدارها بالفعل. حيث تم تحديد توزيعات سنوية تتراوح بين 6 إلى 10%، وبما أنه لا يمكن زيادة رأس المال، سيكون من الضروري القيام بالدفع نقدًا. بمعنى آخر، فإن فقدان علاوة سعر السهم لا يعني مجرد انخفاض في التقييم، بل يعني تغيرًا قاتلًا يهز استدامة نموذج الأعمال نفسه.
! ## 4. هل هو قابل للتكرار؟
على الرغم من وجود تحديات تتعلق بالاستدامة، إلا أن هناك العديد من الشركات التي تحاول تقليد استراتيجية شركة مايكروستراتيجي. في الواقع، بدأت بعض الأمثلة مثل Metaplanet اليابانية وSemler Scientific الأمريكية في الاحتفاظ بالبيتكوين كأصل للشركة، وتظهر وسائل الإعلام وجهة نظر "تقليد شركة مايكروستراتيجي".
ومع ذلك، فإن نماذج مماثلة لا تتشكل بسهولة. على الرغم من وجود فوائد للمشاركين في السوق، فإنه يتعين تلبية بعض الشروط الصعبة لإعادة إنتاج الاستراتيجيات.
من جهة أخرى، يُشير إلى أن ETF البيتكوين غير مُدرج في اليابان، ويُعتبر جذابًا كخيار بديل للاستفادة من المزايا الضريبية.
ومن الضروري أن تكون هناك حوار مستمر مع المساهمين. إن مجرد "خلق مواضيع" يمكن أن يؤدي إلى احتمال كبير للانخفاض المفاجئ بعد ارتفاع سعر السهم على المدى القصير.
في الختام، فإن استراتيجية شركة ستراجي هي نموذج خاص مدعوم بسياق تاريخي معين وطبيعة الشركة. الشركات التي ترغب في القيام بنفس الشيء الآن يجب أن تكون مستعدة وواعية لذلك.
5. ملخص
بهذه الطريقة، كان "نموذج المالية البيتكوين" لشركة ستراتيجيا استراتيجية نمو قائمة على الرفع المالي تتجاوز مجرد الاحتفاظ بالأصول، وكانت أيضًا آلية تربط ببراعة بين تحركات سوق الأسهم وسوق الأصول الرقمية. في صميمها، يوجد هيكل دائري يتكون من تمويل منخفض التكلفة، وأسعار أسهم ذات علاوة، واستمرار ارتفاع سعر البيتكوين.
ومع ذلك، فإن هذه البنية تتأثر بشكل كبير بالبيئة الخارجية. إذا انهار أحد العناصر مثل ارتفاع أسعار الفائدة أو الانخفاض الحاد في سعر البيتكوين أو تآكل علاوة الأسهم، فقد يتزعزع النموذج بأكمله.
حالياً، بدأت الشركات التي تحاول اتباع استراتيجيات مماثلة بالظهور، ولكن إعادة الإنتاج تتطلب مجموعة معقدة من الشروط مثل القدرة المالية، وثقة السوق، والتوقيت. فقط تقليد الأمثلة الناجحة ليس كافياً، وسيكون من الضروري إجراء تقييم دقيق والاستعداد على المدى المتوسط والطويل.
قراءة المقالات السابقة للكاتب
أخبار وأسعار البيتكوين (BTC)
! [رمز BTC](https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-01b17d6c789199c275acb73c972b8e56.webp019283746574839201
قارن بين بورصات البيتكوين｜ما هو الأكثر راحة وفائدة في التداول؟
مجموعة A.T3 { زخرفة النص: لا شيء! }